星汉AI赋能百业，中移入股协同可期

敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介  公司是全球领先的以视频为核心的智慧物联解决方案提供商和运营服务商，以 AIoT 和物联数智平台两大技术战略为支撑，服务城市数字化创新和企业数智化转型，历经产品供应商工程/服务/运营商解决方案商AI 解决方案提供商的演变，现阶段主要通过软化与 AI 化稳周转/扩规模/提利润。 投资逻辑  推荐逻辑一：软化程度深化提供超额毛利，星汉 AI 大模型提效降本。软件增加值或为公司超额毛利润的主要来源，2022年，公司广义口径下软件业务收入比重为 24.4%。2023 年 10月，发布大华星汉大模型，提升算力利用率 30%，提升算法准确率 10%，降低开发成本 30%。2024 年 7 月，星汉大模型通过信通院可信 AI 大模型标准符合性验证，目前已落地城市行业大模型与电力行业大模型。  推荐逻辑二：中移动战略入股 8.9%，DICT 业务预计贡献收入弹性约 4.6~8.5%。2023 年 4 月，中国移动战略入股，成为公司第二大股东。公司与中国移动业务协同互补：G 端方案商+总集成商互补，B 端共同面向 3,000w+政企客群扩大触及面，C 端共建智慧家庭物联网生态。我们测算认为，24~26年中移动 DICT 业务配套采购增量收入对应公司 23 年营收贡献比例约为 4.6%~8.5%（14.9~27.2 亿元），若考虑双方 AI服务器合作，则有望进一步带来年化十亿级别的收入增量。  推荐逻辑三：全球市场规模为亚太区域 2 倍以上，出海程度深化支撑毛利结构优化。2022 年，全球视频监控市场规模达487 亿美元，其中，亚太区域约为 220.5 亿美元。公司于 2003年制定“走出去”战略进入国际市场，历经营销本土化产品/组织本土化供应链本土化。1H24 境外业务增 速达9.1%，收入比重首超 50%，毛利率达 46.3%，高于国内业务10.2pcts，境外业务比重提升有望持续支撑毛利率优化。 盈利预测、估值和评级  预计公司 2024~2026 年营业收入分别为 333.6/357.1/384.6亿元，归母净利润分别为 35.1/45.9/52.5 亿元，EPS 分别为1.07/1.40/1.60 元。采用市盈率法，给予公司 25 年 14 倍 PE估值，目标价 19.53 元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示  国内宏观复苏不及预期的风险；地缘政治环境趋紧的风险；汇率波动的风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 30,565 32,218 33,361 35,708 38,456 营业收入增长率 -6.91% 5.41% 3.55% 7.04% 7.70% 归母净利润(百万元) 2,324 7,362 3,509 4,593 5,252 归母净利润增长率 -31.20% 216.73% -52.34% 30.90% 14.34% 摊薄每股收益(元) 0.766 2.235 1.066 1.395 1.595 每股经营性现金流净额 0.35 1.40 1.03 1.45 1.45 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.00% 21.20% 9.49% 11.49% 12.10% P/E 14.76 8.26 12.85 9.81 8.58 P/B 1.33 1.75 1.22 1.13 1.04 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00013.0015.0017.0019.0021.0023.00230907231207240307240607人民币(元)成交金额(百万元)成交金额大华股份沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1．大华股份：从商业模式迭代看全球安防行业龙二的成长之路........................................................................5 1.1 商业模式视角：规模/周转/利润的不可能三角，解决方案软化/AI 化稳周转/扩规模/提利润................5 1.2 财务特征视角：AI 化/软化提毛利率，供应链安全压低周转，净利率与友商波动收窄 ...........................6 1.3 市场竞争视角：安防时代全球龙二，转型 AIoT 市场前景广阔 .............................................................9 2．推荐逻辑一：软化程度深化提供超额毛利率，星汉 AI 大模型提效降本 ........................................................9 2.1 软化：软件增加值或为超额毛利润主要来源，广义口径下软件业务收入比重约在 24.4% .....................9 2.2 AI 化：大华星汉大模型更通用/更集约/更安全，已落地城市与电力行业大模型 ...................................12 3．推荐逻辑二：中移动战略入股 8.9%，DICT 业务预计贡献收入弹性约 4.6~8.5% .......................................13 3.1 战略协同：中国移动战略入股公司 8.9%股权，双方战略架构协同互补..............................................13 3.2 业务协同：G 端方案商+总集商互补，B 端扩大客群触及面，C 端共建智慧家庭生态.........................14 3.3 弹性测算：24~26 年 DICT 业务增量收入预计对应 23 年营收贡献比例约为 4.6%~8.5% ....................15 4．推荐逻辑三：全球市场为亚太区域 2 倍以上，出海深化支撑毛利结构优化 ................................................17 4.1 市场容量：全球视频监控市场约 500 亿美元，约为亚太区域市场的 2 倍 ...........................................17 4.2 出海深化：营销本土化产品/组织本土化供应链本土化，境外业务比重超 50%............................17 5. 如何看未来的盈利与估值？ .......................................................................................................................18 5.1 销售预测：ToG 业务筑底；境外业务牵引增长；ToB+其他业务随宏观弱复苏...................