石油化工行业大炼化系列报告(十三)：PX供需格局优化，孕育新景气周期

行业研究丨深度报告丨石油化工 [Table_Title] 大炼化系列报告（十三）：PX 供需格局优化，孕育新景气周期 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 25 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]随着政策逐步收紧，国内炼油新增产能极为有限，在 10 亿吨炼油产能红线下，PX 未来新增项目有限。PX 产能增速显著放缓背景下，下游 PTA 高投产周期尚未结束，PX 产能增速不及下游化工品增速。需求端来说，下游终端及聚酯链需求复苏，可有效提振 PX 需求。预计 2024-2028 年 PX 供需缺口将不断放大，叠加芳烃调油带来的弹性空间，PX 持续保持高景气周期。 分析师及联系人 [Table_Author] 魏凯 侯彦飞 SAC：S0490520080009 SAC：S0490521050002 SFC：BUT964 %%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 石油化工 cjzqdt11111 [Table_Title2] 大炼化系列报告（十三）：PX 供需格局优化，孕育新景气周期 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] PX：重要芳烃化合物，连接炼油及化工 PX（对二甲苯）为重要的芳烃化合物。PX 上游为炼油产业，产品价格与原油价格高度相关。PX 主要采用芳烃联合装置生产，根据是否采用芳烃联合装置生产，及上游是否配套炼油产能，可分为长流程、中流程、短流程工艺。 供给：中长期扩能放缓，芳烃调油阶段扰动 2023 年后 PX 整体扩能显著放缓，2024-2028 年预计产能复合增速仅 3.2%。2019-2023 年民营炼化一体化装置集中投产，PX 行业呈现“产业集群化、装置大型化、炼化一体化”发展基调，进入壁垒提升，行业格局优化。为规范炼化产业健康发展，炼化项目政策端审批收紧，10亿吨产能红线下未来新建炼化增量有限。此外，PX 上游芳烃原料是理想的调油产品，当 PX 产品本身供需缺口面临放大时，芳烃调油有望与 PX 形成共振效应。 需求：产业链下游产能高增速，需求增长预期向好 终端聚酯需求保持稳步增长，PX 直接下游 PTA 产能仍处于扩张周期，PX 需求保持稳步增长。PX 下游为 PX-PTA-聚酯产业链，超 99%的 PX 用于生产 PTA，PTA 下游为涤纶长丝、涤纶短纤、聚酯瓶片等聚酯产品。由于其独特的物化性能，聚酯具有广泛的应用场景。2023 年来终端消费复苏迹象显现，下游聚酯需求向好，叠加 PTA 扩产周期尚未结束，预计对 PX 需求形成有效提振，预计中性条件下 PX 在 2023-2028 年需求年均复合增速达 7.6%。 盈利：供需缺口扩大，盈利空间提升 供需错配下，PX 开启新一轮景气周期。2011 年来，PX 行业发展大致可分为四个阶段。阶段一：2012-2013 年 PX 需求高速增长，PXN 价差中枢在 600 美元/吨附近，为历史高位；阶段二：2014-2018 年，需求回落，日韩产能大规模落地，PXN 中枢回落至 400 美元/吨附近；阶段三：2019-2023 年，国内大炼化项目集中投放，PX 产能增速大幅增长，并伴随终端需求萎靡影响，2020-2021 年 PXN 中枢压缩至 200 美元/吨，2022 年来伴随原料调油影响及海内外需求复苏，PXN 中枢重新回升至 300-400 美元/吨附近。中长期来看，伴随 PX 扩能增速的显著放缓，供需缺口放大有望带来新一轮景气周期；叠加阶段性调油需求扰动，为 PX 带来额外弹性空间。 投资建议 建议投资炼化一体化布局的 PX 龙头企业。恒力石化：公司为行业内首家实现“原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯新材料”全产业链一体化的化工新材料上市公司，共 520 万吨 PX 产能。荣盛石化：集团内共 1060 万吨 PX 产能，其中浙石化 PX 产能 900 万吨/年，中金石化 PX 产能 160 万吨/年，规模优势显著，为国内综合实力领先的石化和化纤行业的龙头企业之一。东方盛虹：盛虹 1600 万吨/年炼化一体化项目作为公司“1+N”战略产业布局的核心原料供应平台，于 2022 年 12 月顺利打通全流程并全面投产，共 280 万吨 PX 产能。恒逸石化：2019 年底公司文莱炼化项目一期投产后，新增 150 万吨/年 PX 产能。 风险提示 1、PX 供给增速大幅超预期；2、下游需求增速不及预期；3、项目审批政策放松；4、全球经济增速大幅下滑。 [Table_StockData] 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《钛白粉专题：国内外龙头成本差异几何？》2024-08-18 •《粘胶短纤、莫代尔和莱赛尔有何异同？》2024-08-15 •《维生素专题：巴斯夫宣布 VA、VE 不可抗力，行业景气再上台阶》2024-08-11 -30%-19%-8%3%2023/82023/122024/42024/8化工沪深300指数2024-08-30%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 25 行业研究 | 深度报告 目录 PX：连接炼油及化工的关键产品 .................................................................................................. 6 供给：扩能显著放缓，芳烃调油阶段扰动 ..................................................................................... 8 产能：增速显著放缓 ....................................................................................................................................... 8 政策：审批显著趋严，新增项目有限 ............................................................................................................. 9 原料：芳烃调油扰动带来阶段行情 ............................................................................................................... 10 需求：下游产能高增速，需求增长预期向好 ..................................................................