2024年中报点评：24H1业绩符合预期，静待神介新品放量

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 08 月 25 日 证 券研究报告•2024 年 中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 7.31 元 赛诺医疗（688108） 医 药生物 目标价： 8.87 元（6 个月） 24H1 业绩符合预期，静待神介新品放量 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：陈辰 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.13 流通 A 股(亿股) 4.13 52 周内股价区间(元) 7.34-14.85 总市值(亿元) 30 总资产(亿元) 13.17 每股净资产(元) 2.11 相 关研究 [Table_Report] 1. 赛诺医疗（688108）：23 年业绩符合预期，密网支架及自膨载药支架 25 年放量可期 (2024-05-07) 2. 赛诺医疗（688108）：23Q3 业绩稳健，多款产品将步入收获期 (2023-11-09) 3. 赛诺医疗（688108）：冠脉支架入集采助力业绩修复，神介多款产品将打开成长天花板 (2023-08-28) [Table_Summary]  事件：公司公布 2024半年度报告，2024H1实现营业收入 2.1亿元（+32.5%），归母净利润 0.08亿元（+125.9%），实现扭亏为盈；其中，2024Q2营业收入 1.2亿元（+39.2%）；归母净利润 0.05亿元（+138.5%），实现扭亏为盈，业绩符合预期。  24H1 营收增速明显，主要靠冠脉介入业务的带动。冠脉介入业务 24H1 营业收入 1.2亿元（+70.8%），主要系国家二轮冠脉支架带量集中采购政策落地实施的第二年，两款进入集采范围的冠脉支架产品销量和冠脉球囊产品销量大幅增长所致；1）分季度看，24Q1/Q2单季度收入分别为 0.9/1.2亿元（+24.5%/+39.2%）; 2）从盈利能力看，2024H1毛利率为 59.2%, 主要系球囊和支架产品的销量同比大幅增长带来的规模效应所致。销售费用率为 17.3%，管理费用率 19.9%，研发费用率为 31.9%，财务费用率为 1%，费用率下降明显。  神经介入陆续步入收获期，多款重磅产品打开成长天花板。神经介入业务营业收入 0.91亿（+2.7%），主要系本神经介入球囊产品单价及销量下降并叠加颅内支架和 9款神介新品销量增长等因素综合影响所致。公司神经介入产品在研项目涵盖了神经介入领域的缺血、出血及通路等方面。未来 2款重磅产品将陆续帮助公司打开成长天花板，1) 颅内自膨药物支架：预计 2024Q4 上市，主要用于颅内动脉粥样硬化狭窄手术；2）密网支架：使用新型合金材料，能够在 X光下全显影，该产品部分规格可兼容 0.017in微导管释放，可处理颅内远端中小血管的动脉瘤。预计 2025H1 获注册证，商业化未来可期。两款产品预计 25 年放量。同时，由于神经介入多款产品（例如取栓支架，出血类产品，通路类产品）相继步入集采，后续预计神经介入产品将有集采降价压力。但由于部分子领域产品线竞争格局依旧较好，创新性也较强，未来出厂价及毛利率的下降是可控的。考虑到目前神经介入在成长周期，行业 beta 仍旧存在。  推进海外销售，加快国际化布局。国际化战略是公司应对国内介入耗材集采常态化的重要举措之一。公司在海外组织架构、人才培养、市场拓展、产品注册、临床试验和海外合作等方面持续进行布局。目前，公司已经在欧美等成熟市场以及东南亚、非洲等新兴市场展开了海外业务。多款冠脉介入产品已在欧洲、美国、韩国、新加坡等多个国家获得注册证，并逐步与当地经销商展开合作。  盈利预测及估值建议：预计公司 2024-2026 年营收复合增速有望达到 48.3%。考虑到公司冠脉支架入集采后放量趋势明显，以及公司神经介入多款产品步入收获期，公司业绩预计将迎来修复期。给予 2024年 8倍 PS 估值，对应目标价 8.87元，维持“买入”评级。  风险提示：新产品研发失败或注册延迟的风险，重要原材料供应风险，海外市场运营风险及汇率风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 343.26 458.49 760.42 1118.68 增长率 77.99% 33.57% 65.85% 47.11% 归属母公司净利润（百万元） -39.63 24.78 45.51 94.96 增长率 75.59% 162.52% 83.67% 108.67% 每股销售额（元） 0.83 1.11 1.84 2.71 净资产收益率 ROE -5.04% 2.67% 4.37% 8.93% PS 8.80 6.59 3.97 2.70 PB 3.69 3.55 3.39 3.09 数据来源：Wind，西南证券 -40%-20%0%20%40%60%80%23-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-07赛诺医疗 沪深300 赛 诺医疗（688108） 2024 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：球囊——主要包括冠脉球囊及颅内球囊。预计 2024-2026 年收入将上涨 15%、18%、32%, 其中“斜面旋切”棘突球囊预计 24 年集采入院放量，颅内球囊扩张导管预计后续 有集 采压力 ，考 虑到 产品结 构占 比变化 以及 颅内 球囊集 采后 毛利率 将会 下降 ，预计2024-2026 年毛利率为 64%、56%、53%。 假设 2：支架——支架主要包括冠脉支架（国内，国外）以及颅内支架（NOVA，自膨载药支架，密网支架等），其中冠脉支架国采后价格趋于稳定，预计后续 NOVA 支架随着神经介入集采扩围会有降价压力。预计 25 年自膨载药支架及密网支架讲陆续放量，自膨载药支架短期内有时间窗口期，密网支架 24H2 将在河北省牵头的省级联盟集采中集采。宏观来看，神经介入中创新性产品预计未来集采后对出厂价及毛利率下降的压力较轻，对竞争格局已经较为充分的单品价格下行压力较大。充分考虑到集采及时间窗口期，预计 2024-2026 年收入将上涨 47%、96%、53%。受到产品结构占比变化及集采影响，预计 2024-2026 年毛利率为 57%、60%、63%。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 球囊类 收入 146 168 199 263 增速 16.0% 15.1% 18.3% 32