改扩建即将进入收获期，分红比例仍有提升空间

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 改扩建即将进入收获期，分红比例仍有提升空间 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 安徽高速公路上市平台，交控集团赋能空间大 公司是安徽省内唯一的公路类上市企业，1996 年在香港联交所上市， 2003 年在 A 股主板上市。截至 2023 年底，公司拥有营运公路里程约 609公里，所辖路产多为连通省内省外的重要干线；此外还为安徽交控集团及省内其他高速公路产权主体提供委托代管服务，管理高速公路总里程达 5296 公里。截至 2023 年，大股东安徽交控持股比例为 31.63%，低于类似上市企业均值；皖通高速总资产为 217.39 亿元，较头部高速公路上市公司仍有差距，因此大股东有明确支持上市公司做大做强的动力。尽管 2023 年收购六武高速事项未能开始，预计未来皖通仍能获得其他优质路产资源，企业规模存在提升空间。 ⚫ 单公里创收快速提升，区域优势保障车流量增长 皖通高速经营区域主要位于安徽省内，区位优势明显，所属路段多为穿越安徽地区的过境国道主干线；随着“长三角一体化”战略深入实施，公司所辖路段的路网经济效益将更加凸显。目前公司所辖共 10 条路产，核心路产包括合宁高速、高界高速和宣广高速，2019 年以来三条路产营收合计占比均超过 65%；2021 年，安庆长江公路大桥和岳武高速纳入统计范围，通行费收入来源更加多元化。2023 年，皖通整体客车比例均值为 68%，同比增加 7 个百分点；受安庆长江公路大桥拉动作用，皖通整体每公里日通行费收入均值从 2019 年的 1.52 万元提升至 2023 年的3.08 万元。2024Q1，受益于宁宣杭高速和岳武高速明显改善，公司日均车流量均值较此前有所提高，达到 2.7 万架次。 ⚫ 收费业务盈利能力修复，成熟路产综合成本占优 收费公路行业具备资金密集型特点，投资回收期长；建造成本每年以折旧和摊销的形式计入当年成本，在皖通收费公路业务成本中占比50%-60%。2020 年以来，收费业务毛利率呈现逐年上升趋势，整体走势和收费业务的营收增速较为一致，呈现出规模效应的特点；2023 年，收费业务毛利率提升至 63.18%，回到历史高位水平。高速公路早期项目具备明显的成本优势，皖通所辖路产多为跨省的干线公路，具备明显的先发优势。同时公司强化拥堵综合治理，对路网堵点实施“一点一策”整治，畅通行动成效显著，2023 年中秋国庆假期安徽省路网运行拥堵指数在华东六省一市排名最低。 ⚫ 红利资产投资趋势，皖通分红仍有提升空间 根据此前股东回报规划（2021-2023 年），每年以现金形式分配的利润不少于当年归母净利润的百分之六十。2023 年年报披露，公司拟决定每股分红 0.601 元，现金分红比例达到 60.05%。根据皖通 2023 年 7 月公告显示，公司表示如果六武高速收购事项得以实施，将 2023-2025 年每年[Table_StockNameRptType] 皖通高速（600012） 首次覆盖 [Table_Rank] 投资评级：增持 首次覆盖 报告日期： 2024-08-28 [Table_BaseData] 收盘价（元） 15.37 近 12 个月最高/最低（元） 16.10/9.71 总股本（百万股） 1,659 流通股本（百万股） 1,659 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 255 流通市值（亿元） 255 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：杨光 执业证书号：S0010523030001 电话：13003192992 邮箱：yangg@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 -25%-3%20%42%64%8/2311/232/245/248/24皖通高速沪深300[Table_CompanyRptType1] 皖通高速（600012） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 24 证券研究报告 现金分红不少于归母净利润的 70%，调整为 2023-2025 年每年现金分红不少于归母净利润的 75%。我们可看到公司在资产规模和利润规模能快速增加的基础上，有充分的意愿提高分红比例，延续对投资者的中长期投资回报。 ⚫ 投资建议 预计公司 2024-2026 年营收分别为 76.04 亿元、45.79 亿元、49.30 亿元，对应归母净利润为 16.20 亿元、18.07 亿元、20.05 亿元，对应动态市盈率为 15.73 倍、14.11 倍、12.71 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示 （1）极端天气对车流量不利风险； （2）改扩建项目进度不及预期风险； （3）分红比例不及预期风险。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 6631 7604 4579 4930 收入同比（%） 27.4% 14.7% -39.8% 7.7% 归属母公司净利润 1660 1620 1807 2005 净利润同比（%） 14.9% -2.4% 11.5% 11.0% 毛利率（%） 39.6% 32.3% 59.0% 60.0% ROE（%） 13.1% 12.2% 12.0% 11.7% 每股收益（元） 1.00 0.98 1.09 1.21 P/E 11.01 15.73 14.11 12.71 P/B 1.44 1.92 1.69 1.49 EV/EBITDA 6.22 9.14 7.99 6.95 资料来源：wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 皖通高速（600012） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 24 证券研究报告 正文目录 1 安徽高速公路上市平台，交控集团赋能空间大 ............................................................................................................ 5 1.1 安徽高速公路投资运营平台，坐拥多条成熟路产 .................................................................................................. 5 1.2 安徽交控赋能意愿明显，企业中长期空间较大 ..........................................................................................