公司信息更新报告：Q2扣非净利率维持高位，收购嘉乐致一次性收益增厚利润

纺织服饰/服装家纺 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 8 开润股份（300577.SZ） 2024 年 08 月 28 日 投资评级：买入（维持） 日期 2024/8/27 当前股价(元) 18.09 一年最高最低(元) 24.65/9.18 总市值(亿元) 43.38 流通市值(亿元) 25.41 总股本(亿股) 2.40 流通股本(亿股) 1.40 近 3 个月换手率(%) 55.44 股价走势图 数据来源：聚源 《箱包代工壁垒坚实，一体化服装代工锦上添花—公司信息更新报告》-2024.7.11 《拟收购上海嘉乐落地后将并表，一体化服装代工展翼—公司信息更新报告》-2024.6.6 《2023 年代工韧性凸显、90 分扭亏，2024Q1 扣非净利率超预期—公司信息更新报告》-2024.4.29 Q2 扣非净利率维持高位，收购嘉乐致一次性收益增厚利润 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） 张霜凝（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 zhangshuangning@kysec.cn 证书编号：S0790524070006  Q2 扣非净利率维持高位，收购嘉乐致一次性收益增厚利润，维持“买入”评级 2024H1 营收 18.31 亿元（同比+17.6%，下同），归母净利润 2.48 亿元（+230.15%），扣非归母净利润 1.59 亿元（+85%），主要系收购嘉乐带来的一次性收益 9631 万元。2024Q1/Q2 营收 9.1 亿元（+22.9%）/9.2 亿元（+12.8%），扣非归母净利润 0.78 亿元（+121%）/0.8 亿元（+59.4%）。考虑 2024H1 收购嘉乐的一次性利益以及 2024H2嘉乐将并表，我们上调盈利预测，预计 2024-2026 年归母净利润为 4.0/4.2/5.3 亿元（此前为 3.0/4.1/5.2 亿元），当前股价对应 PE 为 10.9/10.4/8.1 倍，公司代工品类从箱包扩展到空间更大的服装领域，箱包代工壁垒坚实、一体化服装代工锦上添花，同时预计上海嘉乐盈利能力提升空间充足，维持“买入”评级。  代工：2024H1 箱包制造持续高增长，上海嘉乐利润同比大幅改善 2024H1 B2B 业务收入 15.3 亿元（+21.6%），占比 83.5%，毛利率 23.71%（+3.07pct）。分业务看：箱包代工收入 12.6 亿元，同比+21.99%，服装代工收入 2.7 亿元，同比+19.9%。上海嘉乐：2024H1 收购上海嘉乐 15.9%股权完成交割后通过全资子公司持有其 51.848%股权，穿透持有 69.4%，2024H1 收入 6.4 亿元(+17.3%)，净利润 2105.9万元(+168%)，净利率 3.29%(+1.85pct)，其中 Q1/Q2 收入预计 3.2/3.2 亿元，对应净利率为 3.4%/3.1%，预计由于印尼搬厂短期影响部分接单，长期盈利提升空间广阔。  品牌：H1 收入受消费需求不足及基数影响略下滑，渠道&产品优化品牌经营 2024H1 B2C 业务收入 2.8 亿元（-2.47%），占比 15.4%（-3.2pct），毛利率 25.24%（-1.23pct），收入下滑主要系国内消费需求疲软与 2023H1 有非箱包品类出海基数约 1300 万元。分品牌：预计 2024H1 小米、90 分营收分别为 1.7 亿元(+4%)、1.1 亿元(同比持平)。分渠道看：2024H1 线上收入 0.86 亿元（+25.18%），毛利率 38.58%（+1.8pct）主要系渠道精细化运营及跨境电商平台毛利率较高；分销收入 1.96 亿元（-11.1%），毛利率 19.39%(-3.88pct)，主要系短期内分销价格调整影响。  Q2 扣非净利率维持高位，嘉乐并表致存货及应收增长，预计 Q3 现金流显著改善 2024H1 毛利率为 23.94%（+2.27pct）主要系代工毛利率改善，Q1/Q2 毛利率同比+2.4pct/+2.1pct。2024H1 期间费用率为 14.2%（-0.5pct），销售/管理/研发/财务费用率同比-0.84/-0.43/+0.28/+0.49pct。2024H1 归母净利率/扣非归母净利率为 13.55%（+8.7pct）/8.66%（+3.15pct），2024Q1/Q2 扣非净利率 8.6%（+3.8pct）/8.7%（+2.55pct）。2024H1 经营性现金流净额 606 万元（-97.5%）预计系回款周期及生产备货影响，预计 2024Q3 将有显著改善，嘉乐并表导致存货增长至 7.2 亿元（+82.8%），存货周转天数 79 天（+5 天），箱包去库存效果明显，存货同比-9.58%。  风险提示：出行需求复苏不及预期、接单及效率提升不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,741 3,105 4,057 5,320 6,145 YOY(%) 19.7 13.3 30.7 31.1 15.5 归母净利润(百万元) 47 116 400 418 533 YOY(%) -74.0 146.7 245.6 4.6 27.5 毛利率(%) 21.6 24.4 24.0 26.1 26.4 净利率(%) 1.7 3.7 9.8 7.9 8.7 ROE(%) 3.1 6.0 17.5 15.6 16.7 EPS(摊薄/元) 0.2 0.5 1.7 1.7 2.2 P/E(倍) 92.6 37.5 10.9 10.4 8.1 P/B(倍) 2.6 2.4 2.0 1.7 1.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 -60%-30%0%30%60%90%2023-082023-122024-04开润股份沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 8 目 录 1、 Q2 扣非净利率维持高位，收购嘉乐致一次性收益增厚利润 ............................................................................................... 3 2、 2024H1 B2B 业务毛利率提升，嘉乐并表导致存货增长 ...................................................................................................... 4 2.1、 盈利能力：B2B 业务毛利率显著提升 .................................................................................