休闲服务行业2019年中报回顾：板块持仓显著上升，免税强需求验证

1行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 休闲服务 2019 年 09 月 09 日 板块持仓显著上升，免税强需求验证 中性——休闲服务行业 2019 年中报回顾 证券分析师 刘乐文 A0230517110001 liuyw@swsresearch.com 研究支持 于佳琪 A0230519080004 yujq2@swsresearch.com 联系人 王越 (8621)23297818×转 wangyue@swsresearch.com 本期投资提示： 2019 年下半年至今，申万休闲服务指数上涨 2.54%，较沪深 300 上涨 0.97%，在申万 28个子行业排名第 10 位。板块内涨幅排名前 5 的个股市值占比仅 13.09%，而后 5 名市值占比则为 4.71%,小市值股票表现一般。休闲服务板块 2019Q2 重仓股占基金股票投资市值的比例为 0.64%，较 2019Q1 明显提升（0.44%）。为自 2014 年来第二高比例，仅次于 2016Q1（宋城演艺、众信旅游为彼时重要重仓股）。其中中国国旅 2019Q2 重仓持股市值占基金股票投资市值比例高达 0.45%，再创新高，免税行业的市场关注度提升明显。 免税需求端长逻辑支撑强，规模增量仍有巨大空间：韩国免税店 7 月外国游客销售额 14.17亿美元，同比增长 37.52%（6 月同比增长 22.09%）。增速显著提升。从韩国数据来看，免税销售额仍具有强支撑，需求端无需过分担心。我们认为后续增量角度来看，京沪机场的转化率和客单价在持续促销的攻势下需要靠新业态（市内店+线上预订）来提升。而对于消费回流的另一大块——强二线机场免税店未来大概率将形成低基数的增量改善。核心逻辑在于：1、原日上的价格优势仅可辐射京沪两机场，境外免税对于其他地区出境消费者是唯一选择；2、公司新任管理层班子更加注重出入境店的经营，继续维持我们 PS 指标优先考虑的核心结论。 酒店板块经济预期下估值有所修复：7 月 STR 酒店入住率同比增加 0.5pct， ADR 同比下降1.8% ， RevPAR同 比 下 降1.2% ， 6月Occ/ADR/RevPAR同 比 增 速 为-1.31pct/-3.54%/-4.80%，各项指标增速环比有一定好转。但 8 月由于台风天气，各家表示预计 Q3 与 Q2 趋势保持类似。由于华住下调对下半年的指引，因此预计 Q3 行业整体需求偏弱。10 月国庆阅兵对华北地区的需求预计会有一定影响，若会展部分等需求可以出现向后转移的情况，则 Q4 需求整体负面影响会被削弱。出境游板块受到中国港台事件影响：今年以来中国台湾入境游在低基数下恢复明显，但 7月 31 日起暂停赴台个人游，我们预计下半年会再度放缓，叠加 7 月内地入境中国香港人次下滑 5.5%，我们认为下半年出境游受影响较大。出国游方面来看，韩国依然维持 30%以上增速，低基数反弹持续。而 7 月中国入境泰国人次增速虽转正为 5.81%，但实际恢复并不明显，其他长线目的地维持稳定。主要出境目的地整体存压，同时考虑到有部分出国游原需转机香港机场，因此预计同样会受到抑制，我们维持行业谨慎观点。自然景区二轮降价风险仍存，人工景区逻辑清晰：二季度整体国内自然景区天气情况同比改善明显，Q2 板块营收和利润增速均有回升。但考虑到景区公司由于受到降价影响，同时人次又受到物理承载量的限制，长期高增速较难维持。目前板块虽然估值处于低位，但自然景区缺乏有效主逻辑，基本跑输大盘。去年降价的时间点普遍定在国庆前，此次不排除 Q4 各地会继续发文通知二轮降价规划。人工景区目前都存在自身逻辑：宋城演艺（二轮异地扩张密集展开，估值提升逻辑顺畅）；天目湖（自身景区仍存在再度发展的扩张逻辑，公司管理层能力优异）。投资建议：偏必需消费的餐饮行业以及强政策属性的免税行业前期受影响较少，在防御和反弹中表现均优于大势。市场流动性继续向业绩确定性标的转移，偏好个股和细分行业逻辑强势的品种。维持推荐组合：中国国旅、宋城演艺、广州酒家。风险提示：景区进一步降价风险；境外目的地不安局势风险；餐饮食品安全风险等请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明22438829/36139/20190910 11:012 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 21 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 偏必需消费的餐饮行业以及强政策属性的免税行业前期受影响较少，在防御和反弹中表现均优于大势。市场流动性继续向业绩确定性标的转移，偏好个股和细分行业逻辑强势的品种。维持推荐组合：中国国旅、宋城演艺、广州酒家。 原因及逻辑 1.年初至今免税板块表现较好，主要是由于经济承压下需求端表现出强势增长，同时市场对市内店政策存在预期。免税品本身的核心竞争力即为价格，而在引导消费回流的过程中需要将价格优惠逐渐为消费者认知。同时新业态的出现（市内店、线上预订等）会带动转化率和客单价的长期增长。 2.酒店及餐饮等服务业，受到经济活动的影响较大。而其中中低端餐饮及中低线城市的酒店市场（格林酒店主力市场）相对波动较小，需求稳定性更高。从固定资产投资额的增速看，供给端的减弱和集中化程度的提升，是推动供需改善的持续动力。 有别于大众的认识 1. 市场部分认为中国国旅此前的高增速主要靠并购及外延标段形成，后续规模增速存在放缓压力。我们认为京沪机场的转化率和客单价的进一步提升需要靠新业态（市内店+线上预订）来提升。而对于消费回流的另一大块——强二线机场免税店未来大概率将形成低基数的增量改善。核心逻辑在于：1、原日上的价格优势仅可辐射京沪两机场，境外免税对于其他地区出境消费者是唯一选择；2、公司新任管理层班子更加注重出入境店的经营，因此我们认为上市公司预计将更加侧重于规模的整体提升。 2.大众认为节假日表现的好坏对于社会服务板块的催化很明显，情绪性的扰动很大。实际上，伴随各个区域逐渐达到接待上限，节假日的贡献已没有那么重要，且天气、气候、交通等事件导致的波动不具有规律性，不会被市场认为有效信号。因此，我们认为小长假数据的好坏影响会在极短期迅速消化，中长期仍旧关注季度经营数据和财务情况的变化。 22438829/36139/20190910 11:013 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 21 页 简单金融 成就梦想 1. 下半年至今板块强于大盘，免税持仓明显上升 ................. 6 1.1 下半年起宋城演艺表现亮眼，沪港通仍侧重免税 .................................. 6 1.2 中国国旅重仓占比抬升板块整体仓位....................................................... 8 2. 出境游受中国港台影响，韩国免税印证国人强需求逻辑 . 10 2.1 免税：需求端保持强劲，规模导向下出入境店发展空间大 ...........