上半年销量驱动收入增长25%，毛利率提升至28%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月23日优于大市华利集团（300979.SZ）上半年销量驱动收入增长 25%，毛利率提升至 28%核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·纺织制造证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值73.10 - 79.50 元收盘价64.52 元总市值/流通市值75295/75294 百万元52 周最高价/最低价73.30/45.33 元近 3 个月日均成交额124.28 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华利集团（300979.SZ）-上半年收入及净利润预增 20~30%，客户份额稳健提升》 ——2024-07-19《华利集团（300979.SZ）-一季度收入增长 30%，毛利率净利率显著提升》 ——2024-04-26《华利集团（300979.SZ）-四季度业绩增长转正，全年新客户订单快速增长》 ——2024-04-14《华利集团（300979.SZ）-量价共同驱动下，四季度收入预计同比增长 12%》 ——2024-03-15《华利集团（300979.SZ）-第三季度净利润下滑 6%，毛利率回升》——2023-10-28上半年销量驱动收入快速增长，毛利率显著提升。上半年公司收入同比增长24.5%至 114.7 亿元，归母净利润同比增长 29.0%至 18.8 亿元。产能利用率较去年同期提升 11.3 百分点至 97.3%，同时工厂效率提升，毛利率同比提升3.6 百分点至 28.2%，达到历史较高水平。主要由于去年上半年业绩下滑、计提绩效薪酬较少，管理费用率同比+2.3 百分点至 3.7%；归母净利率同比提升 0.6 百分点至 16.4%。拆分量价来看，上半年销售运动鞋 1.08 亿双，同比+18.6%；人民币单价同比+5.0%，美元单价同比+2.6%。上半年营运资金周转天数维持稳定，资本开支同比+62.9%至 7.9 亿元，主要用于产能建设，未来中期维度预计越南、印尼每年共投产 2 家工厂左右。第二季度收入增长 21%，毛利率同比持续提升。第二季度在去年同期较高基数基础上，收入同比增长 20.8%至 67.1 亿元，归母净利润同比增长 11.9%至10.9 亿元。毛利率同比提升 2.7 百分点至 28.1%，处于历史较高水平；归母净利率同比-1.3 百分点至 16.3%，处于正常水平，归母净利率下滑主要因去年二季度计提绩效薪酬较少以及汇兑收益贡献较多，去年同期管理、财务费用率较低，今年单二季度管理费用率同比+2.2 百分点至 5.0%，财务费用率同比+1.8 百分点至-0.2%。拆分量价来看，第二季度公司销售运动鞋 0.62 亿双，同比+18.8%；人民币单价同比+1.7%，美元单价同比+0.3%。国际品牌于去年年底库存去化基本完成，台企代工同行下半年订单预期乐观。公司核心客户于去年年底库存去化基本完成，Deckers 自身销售表现优异，耐克等其他品牌虽短期增速放缓，但基于今年补库需求以及和华利的深度合作关系，订单预计显著高于品牌自身增速，此外华利还有景气度高的锐步、昂跑等次新客户订单快速增长。台企代工同行二季度到 7 月份营收表现积极，下半年展望乐观。风险提示：产能扩张不及预期、去库存进程不及预期、国际政治经济风险。投资建议：今年订单和业绩增长确定性强，中长期看好公司客户结构优质、以及持续拓展客户和扩张产能能力。中长期来看，公司产能扩张进程有望进一步加速，为未来需求恢复储备较好弹性，预计年增 2 个工厂左右，扩张市场份额前景明确，估值有望回升到疫情前头部运动代工企业 25x 估值中枢。我们小幅上调盈利预测，预计公司 2024~2026 年净利润分别为 39.1/45.4/51.5 亿元（前值为 38.4/44.6/50.7 亿元），同比22.2%/16.0%/13.5%，维持 73.1~79.5 元的合理估值区间，对应 2024 年22-24x PE，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)20,56920,11424,48828,13131,842(+/-%)17.7%-2.2%21.7%14.9%13.2%净利润(百万元)32283200391145375151(+/-%)16.6%-0.9%22.2%16.0%13.5%每股收益（元）2.772.743.353.894.41EBITMargin20.4%20.4%21.2%21.3%21.3%净资产收益率（ROE）24.5%21.2%22.9%23.5%23.5%市盈率（PE）23.323.519.216.614.6EV/EBITDA16.616.714.212.311.0市净率（PB）5.714.984.413.893.44资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2上半年销量驱动收入快速增长，毛利率显著提升上半年收入同比增长 25%，归母净利润同比增长 29%。受益于今年下游品牌客户去库完成进入补库阶段，以及公司客户结构优质、与老客户深度绑定且持续拓展新客户贡献增量，今年公司订单饱满。上半年公司收入同比增长 24.5%至 114.7亿元，归母净利润同比增长 29.0%至 18.8 亿元。产能利用率恢复、工厂效率提升带动毛利率增长。受益于订单快速恢复、产能利用率较去年同期提升 11.3 百分点至 97.3%；以及公司内部管理改善、工厂效率提升，毛利率同比提升 3.6 百分点至 28.2%，达到历史较高水平。主要由于去年上半年业绩下滑、计提绩效薪酬较少，而今年业绩增速快、绩效薪酬计提增加，进而管理费用率同比+2.3 百分点至 3.7%；归母净利率同比提升 0.6 百分点至 16.4%。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率/营业利润率/净利率图4：公司期间费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理上半年量价齐增，销量增速明显。拆分量价来看，上半年销售运动鞋 1.08 亿双，同比+18.6%；单价约为 106 元人民币，同比+5.0%，单价提升一方面来自于品牌结构变化及高单价产品占比提升，另一方面来自于汇率贡献，以季度平均汇率推算，美元角度单价为 15 美元，同比+2.6%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：华利集团业绩拆分一图概览资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理营运资金周转效率稳定，资本开支增加用于产能扩张。上半年营运资金周转天数维持稳定，存货周转天数同比-5 天至 63 天，应收周转天数同比持平在至