商业贸易行业：化妆品和珠宝行业2019年中报总结

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 17 [Table_Page] 跟踪分析|商业贸易 证券研究报告 [Table_Title]商业贸易行业 化妆品和珠宝行业 2019 年中报总结 [Table_Summary]核心观点： 化妆品行业：正当风口，国货崛起行业景气度向上，外资大牌和国货新锐同时靓丽。19 年 1-7 月我国化妆品零售额同比增长 12.7%，在各项消费品中增速领先。一方面，外资头部品牌增长靓丽，1H19 欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂中国区可比销售额增速达到 20%以上，高端线是主要驱动力。另一方面，新群体、新渠道催生新营销和新品牌，国产品牌借势崛起。 从 4 家 A 股上市化妆品公司中报情况看，成长性：除御家汇业绩大幅下滑外，其他三家公司基本符合预期，上海家化和丸美股份呈逐季改善趋势。盈利能力：尽管各家化妆品公司均在中报提出发力新型营销，但营销费用投入相对克制。4 家化妆品公司平均销售费用率同比上升 0.5pp，平均管理费用率同比下降 1.1pp。丸美股份净利率明显优于同行，1H19 达到31.5%。营运能力和盈利质量：除御家汇外存货周转天数大幅上升外，其他三家公司营运能力保持健康；丸美股份和上海家化现金流良好。 化妆品行业是红利赛道，但资本化率较低，每家上市公司核心关注点也有所不同。上海家化已经拥有完善的品牌矩阵，增长和估值较为稳定，关注其边际改善迹象。珀莱雅具有高成长预期，关注其线上成长的可持续性，以及多品牌、品类布局的进展。丸美股份的优势在于品牌中高端定位以及眼部护理领域优势稳固，关注点在于能否向年轻消费者和低线消费者进一步渗透，以及能否将眼部领域的优势向其他品类拓展。 珠宝行业：景气承压，关注龙头2019年上半年珠宝行业景气程度维持低位。受经济下行压力影响，黄金珠宝行业自2018年下半年起（尤其是4Q18）显现疲软迹象，2019年上半年经济压力持续，珠宝消费也维持低位。但珠宝行业并非毫无亮点可循：首先，品类结构更新迭代加快，这在黄金产品中表现更明显，提振终端销售和盈利能力。其次，龙头公司延续逆势扩张，1H19老庙+亚一/周大生/周大福/老凤祥/六福门店分别净增加327/224/162/68/67家，品牌化进程加速。 从中报来看，龙头公司体现出更强的抗周期能力，成长性：19上半年7家公司平均营收增速为-0.29%，其中2Q19平均营收增速为-5.12%。1H19周大生和老凤祥收入分别增长12.5%和11.3%，明显优于行业整体。盈利能力：1H19珠宝公司毛利率同比提升1.88pp至25.13%，其中2Q19毛利率提升尤其显著（+3.16pp），受益增值税下调、金价上涨和品类结构优化；平均销售+管理费用率同比提升1.32pp至14.59%。营运能力：剔除豫园股份，6家珠宝公司平均存货周转天数同比提升61天至339天，其中周大生同比上升31天，老凤祥同比上升3.3天。 我们对于 2019 年下半年珠宝行业景气程度的判断仍主要基于宏观经济形势，对珠宝板块整体保持谨慎态度。但行业品牌化浪潮中，龙头公司逆势扩张仍将持续，建议投资者更多把握龙头公司的α机会。 重点关注：老凤祥、珀莱雅、周大生、丸美股份、上海家化 风险提示：宏观经济低迷，抑制可选消费的需求释放；市场竞争加剧，品牌加速开店抢夺市场；新品牌、新品类孵化不达预期。 [Table_Grade]行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-09-04 [Table_PicQuote]相对市场表现 [Table_Author]分析师： 洪涛 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE No. BNV287 021-60750633 hongtao@gf.com.cn [Table_DocReport]相关研究： 商业贸易行业:板块复苏趋势延续，行业进入整合重塑期 2019-09-03 商业贸易行业:海外巡礼之The RealReal——信任机制+高效运营，开拓二手奢侈品市场 2019-09-01 促消费“国 20 条”出台:电商、连锁便利、体验业态迎来政策机遇 2019-08-28 [Table_Contacts]联系人： 贾雨朦 021-60750604 jiayumeng@gf.com.cn -16%-8%0%8%16%24%09/1811/1801/1903/1905/1907/1909/19商业贸易沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 17 [Table_PageText] 跟踪分析|商业贸易 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 周大生 002867.SZ CNY 22.19 2019/8/24 买入 28.5 1.44 1.75 15.41 12.68 12.27 9.78 20.1% 19.6% 老凤祥 600612.SH CNY 53.70 2019/8/28 买入 59.62 2.71 3.14 19.82 17.10 8.41 7.20 18.6% 17.8% 上海家化 600315.SH CNY 34.48 2019/8/16 增持 37.1 1.06 1.25 32.53 27.58 30.86 24.24 11.1% 11.5% 珀莱雅 603605.SH CNY 83.84 2019/8/22 买入 81.5 1.94 2.51 43.22 33.40 32.40 24.62 18.8% 19.5% 丸美股份 603983.SH CNY 51.94 2019/9/1 增持 52.0 1.30 1.51 39.95 34.40 35.83 30.26 19.0% 18.1% 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 17 [Table_PageText] 跟踪分析|商业贸易 目录索引 一、化妆品行业：正当风口，国货崛起 .............................................................................. 5 （一）行业景气度向上，外资大牌和国货新锐同时靓丽 ............................................ 5 （二）2019 年中报总结：加码新型营销，费用率管控良好 ....................................... 6 （三）投资建议：行业蓬勃向上，不同公司关注点有所差异 ..................................... 9 二、黄金珠宝行业：景气承压