行业比较周报：“再投资”视角看银行涨幅第一

策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 行业比较周报 证券研究报告 2024 年 08 月 23 日 作者 吴开达 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524030001 wukaida@tfzq.com 孙希民 联系人 sunximin@tfzq.com 相关报告 1 《投资策略：海外与大类周报-港元套 息 交 易 视角 下 的 港股 走 势研 判 》 2024-08-21 2 《投资策略：外资及两融持续流出，A 股微观流动性再度转弱-微观流动性跟踪(2024.08.05-2024.08.18)》 2024-08-20 3 《投资策略：政策与大类资产配置周观察-坚定不 移完成全年 任务目标》 2024-08-20 “再投资”视角看银行涨幅第一 核心结论：过去银行等板块的分红可能被分流，成为其他股票或新股的“增量资金”，但今年以来可能演绎了相反的逻辑。随着越来越多的 A 股上市公司步入成熟期，其面临的是市场空间的逐渐饱和、新市场的缩减，成长股的正反馈放大收益可能变为负反馈放大亏损，盈利预期下修，减少了红利股被成长股分流红利再投资；而 IPO 和定增行为的大幅减少让分红成为一类体量可观的增量资金，（分红+回购-募资）/市值的水平快速接近美股等发达市场，在银行板块高资金敏感性的禀赋下，红利股更容易演绎“填权行情”。 高股息板块表现不佳常因“股息率陷阱”，背后原因之一是分红的外部性 现金分红是重要的场内增量资金来源，而分红出的资金不会全部回流至原股票，一部分会流入其他投资者看好的股票，一部分会因为投资者参与打新等活动从募资端（IPO、定增）流出，还有一部分会直接流出 A 股。这一机制背后对应的是“红利再投资”，不分红的公司在预期回报率更高时，可以享受分红较多公司带来的增量资金，特别是当投资者认为高分红公司行业前景一般、低分红公司发展预期较好时；另外，产业趋势较好的行业，也往往伴随较大的募资需求，IPO、定增行为也会虹吸资金。 过去的 A 股环境中，分红的分流效应较为明显，而今年可能演绎相反逻辑 成长股的本质是将当期盈利自动带入未来进行正反馈放大，随着越来越多的A 股上市公司步入成熟期，盈利预期下修，成长类股票的虹吸效应下降；另一方面，2023 年以来，募资行为大幅减少，很大程度缓解了流出压力。 银行作为分红最多的行业，分流效应边际好转，今年表现良好。最近年度的分红行为来看，银行高达 6133 亿元，远高于分红总额第二位的石油石化（分红 1910 亿元）。房地产板块股息率、分红总额并不突出。 分红带来的内生增量资金量级可观，且银行板块资金敏感性强 国际比较看，当前 A 股内生分红贡献的净增量资金占股票总市值比重快速上升，已接近美股。与 A 股其他关注度较高的资金主体对比：在 19-21 年成长风格主导期间，北向资金月均净流入 267 亿元，年化净流入 3208 亿元；主动偏股基金 2020-2021 年则最高季度净申购接近 8000 亿元，季度净申购中枢在 3000 亿元左右。而银行板块年度分红规模为 6133 亿元，而 A 股最近年度分红+回购总规模达 24732 亿元。 投资策略：把握消费板块波动率阶段放大机会，长期仍看“耐心资产” 等待地量之后的波动放大，把握消费阶段大波动：首先，8 月以来的 A 股行情展示出市场对内需政策预期的高度敏感性：1）在 7 月 30 日的政治局会议通稿中，提振消费相关表述位于各领域细分政策之首，提出“把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手，支持文旅、养老、育幼、家政等消费”。2）7月 25 日，《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》中明确对涉及领域的 1500 亿资金，对内需支撑政策的中央与地方的资金分担作出了安排。第二，内需类消费板块在 24H2 可能反复的海外衰退交易+美国大选交易中相对出海链或占优。第三，当前主动偏股公募基金连续 5 个季度赎回，而最新 24Q2 数据显示消费板块主动减仓较多，拥挤度已明显缓解。长期来看，高股息超额反转条件或有两类：一是长期国债利率中枢不再下行，二是高股息板块股息率进一步提升受阻。长期风格切换需耐心等待更多右侧信号，具备垄断性、稀缺性的高股息资产有望获得价值重估。 风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）行业跨期比较仍存在不可比因素，仅供参考；3）政策出台和落地具备不确定性。 策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. “再投资”视角看银行今年涨幅第一.............................................................................................. 4 1.1. 银行、房地产涨幅分化背后的增量资金视角 .................................................................... 4 1.2. 分红带来的内生增量资金是什么量级？ ............................................................................. 7 1.3. 银行也是对增量资金敏感性较高的板块 ........................................................................... 10 2. 行业比较之资金面：北向过去十个交易日流出、杠杆资金流出银行 ................................ 12 3. 行业利润预期&估值：全 A 估值（TTM）30%分位，增速预期仍低 .................................. 13 3.1. PB-ROE 视角看行业：全 A 低 PB 对应低 ROE ................................................................. 13 3.2. 申万一级行业预期利润&估值 .............................................................................................. 14 4. 风格日历效应跟踪：历史经验看，小盘、红利或占优 ........................................................... 15 5. 行业拥挤度与超额收益：金融类短期超额较高......................................................................... 15 6. 风险提示 ........................................................................................................................