宏观经济专题研究：货币政策力度指数

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月21日宏观经济专题研究货币政策力度指数核心观点经济研究·宏观专题证券分析师：董德志联系人：田地021-609331580755-81982035dongdz@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513100001基础数据固定资产投资累计同比3.60社零总额当月同比2.70出口当月同比7.00M26.30市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《宏观经济专题研究-若美降息周期开启，谁受益？谁受损？》——2024-08-13《宏观经济专题研究-纲目并举看政策：“促转型”与“稳增长”之间的动态切换》 ——2024-08-12《宏观经济专题研究-价格因素压制收入与消费》 ——2024-08-08《从降息举措看政策的诉求》 ——2024-07-26《宏观经济专题研究-深化改革系列研究（2）：二十届三中全会解读》 ——2024-07-19近年来，随着中国特色现代货币政策框架加速完善，丰富的政策“工具箱”也对研究工作提出了更高要求。在诸多甚至可能相互背离的指标中，如何敏锐地捕捉货币政策方向调整和力度变化？我们从扩散指数的基本逻辑出发，在适度优化算法的基础上，尝试构建了周频“国信货币政策力度指数”。该指数包括两个子指数，即“价格扩散指数”与“数量扩散指数”，综合指数是两者的加权。综合指数和子指数越高，则代表宽松力度越强，反之亦然。算法和数据是指数构建的两大核心，也是有效性关键。本文将从算法和数据两个方面，分别介绍该货币政策力度指数的构建思路。算法方面，底层逻辑以扩散指数为基础，并加以适当改进。改进的核心在于解决两个难点：一是如何处理不同量纲指标间的可比性问题，二是如何合理设置不同指标的权重。处理中应尽量避免“拍脑袋”，本着系统性和客观性的原则，通过合理的量化手段解决。遵循这个原则，研究中我们发现通过将每个数据序列进行 Z-score 标准化，再进行等权加总可以同时较好解决上述难题。数据方面，国信货币政策力度指数共纳入 10 组数据，包括“价格指数”的 5组，以及“数量指数”的 5 组。每个指数的 5 个指标，经过上述标准化算法的一系列处理后，叠加后可以得到对应指数的周度变化。在对“国信货币政策力度指数”试用和完善期间，该指数总体较敏感地捕捉了央行政策态度和市场资金面的边际变化，成为日常跟踪研究的重要参考。除观察短期波动外，在进一步降频（如降为月度）后，该指数也可以用于拉长周期回溯货币政策的总体趋势和变化特点。与此同时，这一指数仍有持续完善和改进的空间：一方面，央行的政策框架进入密集迭代期，相应地，MLF 等指标也面临更迭。另一方面，央行“预期管理”将逐步成为重要政策工具，应以合理方式将其量化并纳入指数。风险提示：海外市场动荡，海外经济进入衰退。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录目标 .......................................................................... 4框架 .......................................................................... 4算法 .......................................................................... 5数据 .......................................................................... 7价格指数 .............................................................................. 7数量指数 ............................................................................. 10小结与展望 ................................................................... 12请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 国信货币政策力度指数一览 ............................................................ 4图2： 子指数：数量扩散指数 ................................................................ 5图3： 子指数：价格扩散指数 ................................................................ 5图4： 指数的构建流程 ...................................................................... 5图5： 不同年份货币政策的发力节奏 .......................................................... 6图6： 将 7 天逆回购指标进行标准化处理 ...................................................... 8图7： 进一步降频等处理后得到的最终指标 .................................................... 8图8： 将 R007 与 R014 处理后得到标准化 R 加权利率 ............................................ 8图9： R 加权利率的最终结果 .................................................................8图10： R 加权利率处理后呈略为左偏的分布 ....................................................9图11： 隔夜融资是银行间融资的主体品种 ..................................................... 9图12： 标准化后的存单加权利率与其主要输入变量 ............................................ 10图13： 存单加权利率的最终结果 ............................................................ 10图14： 价格指数周度变化的贡献拆分 ........................................................ 10图15： 法定存款准备金率及其标准值 ................................................