债券衍生品系列报告之四-可转债入门(1)：概念篇

债券研究 债券策略 证券研究报告 2024 年 08 月 09 日 可转债入门（1）：概念篇 ——债券衍生品系列报告之四 《债券借贷扩容：不止于做空——债券衍生品系列报告之三》2024/07/26 《走进利率互换（IRS）-债券衍生品系列报告之二》2024/04/16 《初识国债期货——债券衍生品系列报告之一》2024/01/26 证券分析师 金倩婧 A0230513070004 jinqj@swsresearch.com 徐亚 A0230524060002 xuya@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 徐亚 (8621)23297818× xuya@swsresearch.com ⚫ 1. 可转债概念：等于债券+看涨期权，同时涉及赎回和回售条款博弈 ⚫ 可转债全称是“可转换公司债券”（convertible bond），是债券持有人可按照发行时约定的价格将债券转换成公司的普通股票的债券，本质是含有转股条款的债券，因此兼顾债性和股性。可转债以张为单位，一张可转债一般按照 100 元面值发行，可转债可 T+0 交易。 ⚫ （一）有效期限和转股期限：发行期限大多为 6 年，自发行结束之日起 6 个月内可转换为公司股票 ⚫ （1）就可转债而言，其有效期与一般债券基本相同，指债券从发行之日起至偿清本息之日止的时间，实际中可转债发行期限多在 1-6 年之间，大多可转债发行期限为 6 年。 ⚫ （2）转股期限是指可转债转换为普通股份的起始日至结束日的期间。证监会规定自发行结束之日起6 个月后可转换为公司股票，转股期限由公司根据可转债的存续期间及公司财务状况决定，大多可转债转股期为发行结束之日起 6 个月后、直至到期。 ⚫ （二）票面利率：可转债票息一般明显低于相同条件的非可转债，票息多采用累进利率方式 ⚫ 由于拥有转股选择权，可转债票息一般低于相同条件的非可转债，可转债一般半年或一年付息一次，到期后 5 个工作日内应偿还未转股债券的本金及最后一期利息。一般向不特定对象发行的可转债多采用累进利率方式，考虑到后期转股概率较大，累进利率可以减轻利息负担，定向和私募发行可转债多采用固定利率方式。 ⚫ （三）转股价格：可转债转换为股票时所支付的价格，分为初始转股价、调整转股价、修正调整价 ⚫ 转股价格指的是将可转债转换为每股股票时所支付的价格，每只可转债可转股的数量=债券面值/转股价，转股价格可分为初始转股价、调整转股价、修正转股价： ⚫ （1）初始转股价，指的是可转债募集说明书事先约定的可转债转换为每股股票时所支付的价格； ⚫ （2）调整转股价，可转债发行后，因派息、配股、增发、送股、分立、减资及其他原因引起上市公司股份变动的，发行人将按照募集说明书规定的原则及方式，调整转股价格，并及时披露； ⚫ （3）修正转股价，如果发行人在募集说明书中约定了转股价格向下修正条款，触发该条款时，公司有权决定是否下修转股价； ⚫ （四）转股价值与转股溢价率：转股价值=可转债面值/转股价*正股价。转股价值指的是在某一时点，可转债如果转换为股票所对应的股票价值，转股价值=可转债面值/转股价*正股价；转股溢价率指的是可转债市价相对于其转股价值的溢价水平，转股溢价率=（可转债价格/转股价值-1）*100%。 ⚫ （五）赎回条款与赎回价格：与转股期一致、自发行结束之日起 6 个月后为赎回起始日，赎回触发价一般为转股价格*130%。发行人拥有赎回权，可通过赎回条款的方式自行选择是否实施赎回。赎回条款到期赎回条款和有条件赎回条款。 ⚫ （六）回售条款与回售价格：最后两个计息期为回售期，回售触发价一般为转股价格*70%。持债人将其持有的可转债按照回售价格卖回给发行人，发行人不得拒绝。回售条款分为有条件回售条款和附加回售条款。 ⚫ 2. 可转债定价：下限看纯债价值，上限看正股价值，违约/退市风险会打破债底 ⚫ 由于可以选择是否转股，可转债理论价值=纯债价值+期权价值，因此可转债价值下限看纯债部分，上限看正股价值：（1）如果投资人不进行转股，可以持有至到期，享有可转债纯债部分票息，构成可转债价格下限；（2）如果正股价格上涨，可以转换为正股获利，因此可转债价格要“对齐”正股价格、同步上涨，否则存在套利空间，因此可转债价格上限看正股价值。 ⚫ 由于可转债价格大多数情况下并不等于转股价值，也不等于纯债价值，因此相应产生了溢价率的概念。可转债价格与纯债价值的溢价水平称之为纯债溢价率，可转债价格与转股价值的溢价水平称之为转股溢价率。纯债溢价率=（可转债价格/纯债价值-1）*100%；转股溢价率=（可转债价格/转股价值-1）*100%。 ⚫ 综上可转债价格能够代表纯债溢价率（价格越低、纯债溢价率越低），转股溢价率能够代表可转债相对转股价值的溢价水平（转股溢价率越高、可转债相对正股就越贵），因此可转债价格和转股溢价率高低可构建四种策略组合。一般而言，可转债价格在 元以下/-元/元以上的转债，划分为低价转债/中价转债/高价转债。 ⚫ 风险提示：退市和违约风险、价格波动风险、搜特退债和岭南转债的违约风险等 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 债券策略 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共13页 简单金融 成就梦想 在债券衍生品系列报告中，我们将继续走进另一类极具特色的债券“衍生品”——可转债，由于兼顾防御和进攻属性，可转债也是 “固收+“产品的重要配置资产，广义基金是可转债市场的重要参与者。广义基金对国债期货、利率互换、债券借贷等衍生品参与力度较弱，因此广义基金对可转债的关注度要明显高于其他债券衍生品，可转债的存在感较强。随着债券收益率下行至低位，纯债基金潜在收益下降，转债资产的研究价值大幅提升，本文将正式走进可转债。 1. 可转债概念：等于债券+看涨期权，同时涉及赎回和回售条款博弈 可转债全称是“可转换公司债券”（convertible bond），是债券持有人可按照发行时约定的价格将债券转换成公司的普通股票的债券，本质是含有转股条款的债券，因此兼顾债性和股性。作为债券，可转债拥有保本付息的特性，如果股价表现较弱、不行使转股权，投资者可以选择持有债券至到期，收取本息；如果股价上涨，投资者可以把债券转换为股票，那么便可以享有股票价格变动的收益，对应的潜在收益远远大于票息收益。正是由于可转债本身独特的股债混合属性，可转债兼顾进攻和防御属性，规则设置上具有较强的安全边际。可转债以张为单位，一张可转债一般按照 100元面值发行，可转债可 T+0 交易，发行方式主要有优先配售和网上定价、优先配售网上定价和网下配售、定向和私募等四种。 可转债由于含有转股条款，涉及相关要素较多，我们对可转债基本要素梳理如下： （一）有效期限和转股期限：发行期限大多为 6 年，一般自发行结束之日起 6 个月后可转换为公司股票 （1）就可转债而言，其有效期与一般债券基本相同，指债券从发行之日起至偿清本息之日止的时间。证监会对可转债发行期限没有明确规定，实际中可转债发行期限多在 1-