周度经济观察：外需趋于走弱，海外风波暂歇

证券研究报告/国投证券宏观定期报告 第 1 页，共 11 页 2024 年 8 月 周度经济观察 ————外需趋于走弱，海外风波暂歇 袁方1束加沛2 张端怡（联系人）3 2024 年 08 月 13 日 内容提要 7 月我国出口增速出现回落，同期全球制造业 PMI 大幅下滑，全球制造业和贸易活动的走弱或许是导致我国出口减速的主要原因。从 8 月以来的 BDI、美西和欧洲的集装箱运价指数来看，出口活动的减速在未来或将延续。 近期国内债券市场收益率波动加剧，这背后主要反映了监管当局引导收益率上行的影响。考虑到经济基本面没有明显变化、以及市场风险偏好的下降，未来债券市场将处于波动加剧的状态中，债券市场的配置价值在逐步累积。 最新公布的美国 PMI 数据与劳动力市场数据均出现边际回暖，缓解了市场对美国陷入衰退的担忧情绪。市场前期剧烈的去杠杆交易也趋于弱化。未来经济基本面的走向将主导资产价格的波动，市场或将沿着经济减速的方向持续交易。 风险提示：（1）地缘政治风险 （2）政策出台超预期 1宏观分析师，yuanfang@essence.com.cn，S1450520080004 2宏观分析师，shujp@essence.com.cn，S1450523010002 3联系人，zhangdy2@essence.com.cn 国投证券宏观定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 第 2 页，共 11 页 2024 年 8 月 一、出口或见顶，消费弱恢复 7 月我国美元计价出口同比增速 7%，较 6 月回落 1.6 个百分点。分国家来看，中国对日本、韩国、东盟等亚洲国家出口出现普遍回落，而对欧美同比改善。分品类看，家具改善，而机电、服装等产品的出口回落。 同期韩国、越南出口处于年内较高水平，全球制造业 PMI 小幅回落，显示全球制造业和贸易活动的走弱或许是导致我国出口高位减速的原因。 当前市场尤为担心地缘政治风险对我国出口活动的冲击，但从美国大选的进程以及美欧对中国新能源产业链的制裁进度来看，三季度我国出口活动的变化受到地缘政治影响有限。全球制造业活动的走弱或将对我国出口形成压力，这也对相关企业的盈利带来负面影响。从 8 月以来的 BDI、美西和欧洲的集装箱运价指数来看，全球制造业减速对我国出口的影响已经开始体现。未来出口活动的下行将带来经济的进一步走弱，稳增长的压力在四季度或将有所提升。 7 月进口增速同比 7.2%，较 6 月份大幅上升 9.5 个百分点，这一抬升大部分来自基数效应。考虑到同期国内总需求偏弱，价格数据延续低位，进口的改善可持续性不强。 国投证券宏观定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 第 3 页，共 11 页 2024 年 8 月 图1：出口和进口当月同比，% 数据来源：Wind，国投证券研究中心 7 月 PPI 环比为-0.2%，PPI 同比为-0.8%，两者均持平于上月。 分项来看，石油、燃气等能源价格出现回升，既有海外地缘政治的扰动，也受到国内高温天气的影响。黑色、新能源等中国需要占主导的领域环比回落，基本上延续此前格局。同期南华工业品指数和高盛商品指数小幅回落。 考虑到全球制造业 PMI 走弱，叠加国内总需求的不足还在延续，中期内 PPI环比进一步走低是大概率场景。考虑到去年 8 月后 PPI 环比持续改善，基数效应或将推动 PPI 同比加速下行。 7 月 CPI 同比 0.5%，较上月回升 0.3 个百分点；核心 CPI 同比 0.4%，较上月回落 0.2 个百分点。 环比增速与季节性相比，食品与非食品领域均出现抬升，两者共同推动了通胀数据的回暖。 食品分项的走强主要受到鲜菜与鲜果上涨的影响，这与极端天气对供应的冲击有关。从最新的数据来看，全国多地洪灾对蔬菜供应的冲击 8 月或将延续。 而非食品分项的除了油价上涨推动交通和通信走向外，教育文化和娱乐也出现抬升，这与假期出行人次抬升的指向一致，暗示居民消费倾向在缓步回升。 (20)(15)(10)(5)05101520252020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/07出口金额:当月同比进口金额:当月同比 国投证券宏观定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 第 4 页，共 11 页 2024 年 8 月 往后看，极端天气对食品价格的冲击可能延续，而居民消费倾向的温和恢复有助于服务业价格的回暖，CPI 同比增速有望低位逐步抬升，但距离 2%的合意区间仍有较大距离。 7 月中央政治局会议提及“以提振消费为重点扩大国内需求，把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手”，这意味着未来消费相关政策有望逐步推进。但从历史经验来看，居民消费倾向的正常化依赖于收入预期的变化，而收入预期的变化往往滞后于经济的总体表现，这可能表明消费活动的恢复将是一个温和的过程，通过消费对对冲总需求下行的难度较高。 图2：7 月 CPI 环比与季节性差异，% 数据来源：Wind，国投证券研究中心 从高频销量数据来看，房地产市场成交量同比跌幅收窄，但这主要受到基数效应的影响，517 新政已经过去接近一个季度，当时脉冲式的影响可能在逐步消失。房地产行业未来或将延续成交量收缩、价格下行的趋势。 -0.2-0.10.00.10.20.30.40.50.62024年7月与季节性差异 国投证券宏观定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 第 5 页，共 11 页 2024 年 8 月 图3：30 大中城市商品房成交套数(7D，MA) 数据来源：Wind，国投证券研究中心 二、债市波动加剧，配置价值累积 上周权益市场持续下跌，成交量继续收缩。除了房地产、食品饮料等存在政策预期的行业上涨外，其余多数行业出现下跌。 美股市场上 AI 相关公司盈利表现普遍低于预期，市场对纳斯达克是否存在泡沫争议较大，拥挤的交易导致市场调整剧烈，国内 TMT 行业也受到拖累，跌幅巨大。 而此前市场追逐的高分红板块，在近期债券市场利率大幅上行的背景下，分红率的吸引力也在下降，类债券资产价格出现剧烈调整。 因此市场参与者尝试去寻找困境反转的品种，房地产、消费行业出现资金的流入，市场的政策预期也开始升温，期待这些领域政策的有力刺激。 不过从过去三年的经验来看，监管当局对大力度刺激总需求的意愿始终不高，政策重点往往聚焦于新质生产力领域，而传统领域的政策思路经常是底线思维。 从这个角度来看，在经济持续减速、政策力度温和的背景下，权益市场或许持续处于低位震荡的状态，高分红板块的配置价值