通胀数据点评(24.07)：通胀“K型复苏”的四个方面

宏观研究 国内经济 证券研究报告 物价数据 2024 年 08 月 10 日 通胀“K 型复苏”的四个方面 ——通胀数据点评（24.07） 证券分析师 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 赵伟 A0230524070010 zhaowei@swsresearch.com 联系人 屠强 (8621)23297818× tuqiang@swsresearch.com ⚫ 事件：8 月 9 日，国家统计局公布 7 月中国通胀数据，CPI 同比 0.5%、市场预期 0.3%、前值 0.2%。PPI 同比-0.8%、市场预期-0.8%、前值-0.8%。 ⚫ 核心观点：通胀继续呈现四大“K 型复苏”特征，总体价格表现仍偏弱 ⚫ 特征一：PPI“K 型”复苏延续，上游价格上涨但中下游价格走低，产能利用率仍约束下游价格表现。由于国际油价领先国内石化产品价格半个月，6 月中旬至 7 月上旬油价上涨相应带动 7 月石化 PPI 上升，有色价格也有所上涨，测算上游大宗涨价对 PPI 同比贡献上升0.1 个百分点。但同时，中下游产能利用率偏低继续压制价格，通用设备、计算机通信电子设备等 PPI 环比均为负数，测算产能利用率变化对 PPI 同比贡献下滑 0.1 个百分点。 ⚫ 特征二：食品价格上涨推动 CPI 同比反弹，核心 CPI 环比则维持季节性表现。7 月食品 CPI同比回升 2.1 个百分点至 0%。分结构看，受部分地区高温降雨天气影响，鲜菜和鸡蛋 CPI环比分别上涨 9.3%和 4.4%，涨幅大于季节性。此外，前期生猪存栏下滑，也对目前猪肉价格形成传导，猪肉 CPI 环涨 2.0%。另一方面，核心 CPI 同比则小幅回落 0.2 个百分点至0.4%，主因基数明显走高，环比 0.3%与往年同期水平接近。 ⚫ 特征三：核心商品 CPI 继续好于核心商品 PPI， 7 月核心商品 CPI 同比持平 0.1%的低位，继续高于同期核心商品 PPI 同比（-1.2%），更终端商品价格降幅更小，这源于近年来零售业库存下滑幅度大于工业，渠道零售商供给出清程度更大，集中度被动上升，因而终端零售价格同比相对更高。 ⚫ 特征四：房租 CPI 持续弱于季节性，核心服务 CPI 则持平季节性。整体服务 CPI 环比维持季节性，但内部分化明显。租房需求偏弱继续压制租赁房房租 CPI，后者表现持续弱于季节性，但非房租核心服务 CPI 环比与季节性持平。 ⚫ 重申观点，通胀“K 型复苏”延续，PPI 转正时点或慢于市场预期。PPI 方面，产能利用率偏低仍是压制价格的核心原因，而且 7 月以来上游价格也有所回落，国际原油在“OECD历史性低库存+OPEC 历史性低份额”背景下，供给进一步偏紧的空间有限，油价中枢后续难再继续冲高，加之 PPI 基数走高，预计年内 PPI 同比较难转正，三季度或有所回落，四季度温和回升，12 月回升至-0.6%左右。CPI 方面，生猪供给减少带动食品价格上涨，零售端集中度上升带动核心商品 CPI 温和回升，但房租偏弱、餐饮 CPI 低位的“K 型复苏”或延续，全年 CPI 同比预计 0.3%左右。 ⚫ 常规跟踪：食品价格上涨，服务价格分化。 ⚫ 食品与餐饮：食品供给收缩推动价格上涨，餐饮 CPI 同比则持平低位。7 月食品 CPI 环比1.2%，强于季节性（0.3%），同比回升 2.1 个百分点至 0%。分结构看，受部分地区高温降雨天气影响，鲜菜和鸡蛋 CPI 环比分别上涨 9.3%和 4.4%，涨幅大于季节性。此外前期生猪存栏下滑，也对目前猪肉价格形成传导，猪肉 CPI 也环涨 2.0%，连续四个月表现偏强，这也是我们此前猪肉价格领先指标持续指示的方向。而餐饮 CPI 方面，7 月同比持平 1.2%。 ⚫ 服务 CPI：房租仍弱，核心服务 CPI 表现相对平稳。服务 CPI 中最大单项是锚定房租变化的虚拟房租 CPI，7 月租赁房房租 CPI 环比 0.1%、持续弱于季节性，同比低基数下仍下滑0.1pct 至-0.3%，租房需求仍然偏弱。而出行需求对应的非房租服务 CPI（核心服务 CPI），7 月环比 0.8%、基本符合季节性（0.7%），其中飞机票、旅游和宾馆住宿价格分别环比上涨 22.1%、9.4%和 5.8%，但由于基数较高，旅游 CPI 同比回落 0.6 个百分点至 3.1%，拖累核心服务 CPI 同比回落 0.1 个百分点至 1%，整体服务 CPI 同比 0.1 个百分点至 0.6%。 ⚫ 风险提示：食品供给超预期偏紧，能源供给超预期偏紧。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 国内经济 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共9页 简单金融 成就梦想 8 月 9 日，国家统计局公布 7 月中国通胀数据，CPI 同比 0.5%、市场预期 0.3%、前值 0.2%。PPI 同比-0.8%、市场预期-0.8%、前值-0.8%。 1. 核心观点：产能利用率偏低仍在约束物价 PPI“K 型”复苏延续，上游价格上涨但中下游价格走低，产能利用率仍约束下游价格表现。7 月 PPI 同比中翘尾因素贡献 0.1 个百分点，较上月回升 0.2 个百分点，同时由于国际油价领先国内石化产品价格半个月，6 月中旬至 7 月上旬油价上涨也相应带动 7 月石化 PPI 上升，石油开采（3%）、石油加工（0.5%）PPI 环比均转正，有色价格也有所上涨（有色采选 PPI 环比 1.6%），测算上游大宗涨价对 PPI 同比的贡献上升 0.1 个百分点。但同时，中下游产能利用率偏低继续压制价格，通用设备（-0.1%）、计算机通信电子设备（-0.3%）、农副食品加工业（-0.3%）等 PPI 环比均为负数，测算产能利用率变化对 PPI 同比贡献下滑 0.1 个百分点-2.6%。 图 1：PPI 领先指标：产能周期领先价格周期 4 个月（12 个月移动平均） 资料来源：CEIC，申万宏源研究 图 2：PPI 同比拆分：大宗涨价仍支撑 PPI，但产能压力继续拖累 PPI 资料来源：CEIC，申万宏源研究 -6-4-202468101214-15-10-50510152025201320142015201620172018201920202021202220232024固定资产周转率同比（12MMA）PPI同比（右，滞后4M，12MMA）7月PPI%%-6-4-2024681012142015201620172018201920202021202220232024贡献来自：上游大宗涨价贡献来自：产能利用率影响PPI同比% 国内经济 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共9页 简单金融 成就梦想 7 月 CPI 同比反弹主因食品价格上涨，核心 CPI 同比则在高基数背景下回落，但环比维持季节性表现。7 月食品 CPI 环比 1.2%，强于季节性（0.3%），同比回升2.1 个百分点至 0%。分结