塔牌集团(002233)业绩阶段性承压，高分红凸显投资价值

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月07日优于大市塔牌集团（002233.SZ）业绩阶段性承压，高分红凸显投资价值核心观点公司研究·财报点评建筑材料·水泥证券分析师：任鹤证券分析师：陈颖010-880053150755-81981825renhe@guosen.com.cnchenying4@guosen.com.cnS0980520040006S0980518090002证券分析师：卢思宇0755-81981872lusiyu1@guosen.com.cnS0980524070007基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价7.44 元总市值/流通市值8871/8865 百万元52 周最高价/最低价8.90/6.28 元近 3 个月日均成交额66.27 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《塔牌集团（002233.SZ）-2023 年三季报点评：业绩保持大幅增长，价格下降影响 Q3 盈利水平》 ——2023-10-25《塔牌集团（002233.SZ）-2023 年中报点评：业绩大幅增长，现金流显著改善》 ——2023-08-09《塔牌集团（002233.SZ）-全年业绩承压，Q4 盈利水平底部回升》——2023-03-20《塔牌集团（002233.SZ）-Q3 需求小幅改善，盈利水平仍有所承压》 ——2022-10-26《塔牌集团（002233.SZ）-业绩有所承压，期待下半年需求改善》——2022-08-12需求下滑叠加强降雨影响，Q2 业绩进一步承压。2024H1 公司实现营收 19.76亿元，同比-31.17%；归母净利润 2.26 亿，同比-53.43%，其中 Q2 单季度营收 9.83 亿元，同比-36.89%，归母净利润 0.77 亿元，同比-69.41%。上半年水泥需求下降，一方面受制于房地产投资景气下行和基建投资资金来源承压，另一方面二季度华南地区梅雨季节，影响工程施工进度。需求承压叠加竞争加剧，量价齐跌导致公司上半年业绩承压。水泥量价齐跌致盈利水平下滑，现金流同步承压。2024H1 实现水泥销量695.27 万吨，同比-15.2%，Q2 单季度水泥销量 349.88 万吨，同比-21.96%；据测算，上半年水泥吨收入/吨成本/吨毛利分别为250.98/194.17/56.81 元，同比-20.9%/-14.7%/-36.7%，Q2 单季度综合毛利率 23.6%，同比-8.2pct，环比-0.9pct，水泥价格降幅大于成本降幅，公司盈利水平承压下滑。上半年期间费用率为 10.4%，同比-3.01pct，其中销售/管理/财务/研发费率分别为 1.71%/9.33%/-1.08%/0.44%，同比+0.43/+2.67/-0.36/+0.27pct，管理费用率上升预计与收入下降和处置低效产线相关。上半年经营性净现金流 0.33亿元，同比-93.7%，主因盈利水平下滑，叠加应收账款和应收票据增加，导致回笼资金减少。持续推进环保新能源项目，积极打造第二增长曲线。上半年公司加强水泥窑协同处置固废项目运营管理，实现环保处置营业收入 5629.22 万元，同比+141.28%，毛利率 82.2%；分布式光伏发电项目实现供电量 1556 万 kwh，实现余电上网收入 171.18 万元，同比+55.67%，毛利率 58.3%，未来还将进一步扩大规模，提高清洁能源使用比例和降低企业用电成本。报告期新增骨料业务顺利投产，已实现营业收入 300.11 万元。下半年价格盈利有望修复，高分红持续，维持“优于大市”评级。作为粤东区域水泥龙头，公司在地理位置、资源布局、成本规模、营销渠道等方面具备优势。近期水泥淡季价格推涨，有望为后续旺季奠定良好基础，考虑旺季需求有望边际好转，公司盈利具备改善空间。此外，公司制定未来三年股东回报规划，设定每股现金分红原则不低于 0.45 元，对应目前股息率超 6.0%，高分红持续亦提高安全边际。考虑上半年水泥景气下行对业绩影响，下调2024-2025 每股收益至 0.49/0.57 元/股（调整前 0.78/0.81 元/股），新增预测 2026 年每股收益为 0.65 元/股，对应 PE 为 14.7/12.4/10.9X，维持“优于大市”评级。风险提示：水泥需求持续走弱；原材料价格上涨；供给增加超预期。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)6,0355,5354,6764,9015,108(+/-%)-21.8%-8.3%-15.5%4.8%4.2%归母净利润(百万元)266742579683776(+/-%)-85.5%178.5%-21.9%17.9%13.6%每股收益（元）0.220.620.490.570.65EBITMargin7.2%14.8%11.8%14.3%15.6%净资产收益率（ROE）2.4%6.2%4.8%5.7%6.4%市盈率（PE）31.911.414.712.410.9EV/EBITDA11.47.910.48.67.8市净率（PB）0.750.710.710.700.70资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2需求下滑叠加强降雨影响，Q2 业绩进一步承压。2024H1 公司实现营收 19.76 亿元，同比-31.17%；归母净利润 2.26 亿，同比-53.43%，扣非归母净利润 1.84 亿元，同比-52.84%，EPS 为 0.19 元/股，其中 Q2 单季度营收 9.83 亿元，同比-36.89%，归母净利润 0.77 亿元，同比-69.41%。上半年水泥需求下降，一方面受制于房地产投资景气下行和基建投资资金来源承压，另一方面二季度华南地区梅雨季节，影响工程施工进度。需求承压叠加竞争加剧，量价齐跌导致公司上半年业绩承压。图1：塔牌集团营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：塔牌集团单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：塔牌集团归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：塔牌集团单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理水泥量价齐跌致盈利水平下滑，现金流同步承压。2024H1 实现水泥销量 695.27万吨，同比-15.2%，其中 Q2 单季度水泥销量 349.88 万吨，同比-21.96%；据测算，上半年水泥吨收入/吨成本/吨毛利分别为 250.98/194.17/56.81 元，同比-20.9%/-14.7%/-36.7%，Q2 单季度综合毛利率 23.6%，同比-8.2pct，环比-0.9pct，主因水泥价格降幅大于成本降幅，公司盈利水平承压下滑。公司上半年期间费用率 为 10.4% ， 同 比 -3.01pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为1.71%/9.33%