中长久期城投债如何骑乘

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 中长久期城投债如何骑乘 [Table_Title2] [Table_Summary] ►7 月理财欠配推动一级抢券和信用利差收窄行情 7 月，信用债一级发行期限拉长且抢券火热，弱区域核心城投发行长债增多；信用利差全线收窄至历史低位，二级成交明显拉久期，背后主因是理财欠配严峻。7 月前 4 周理财规模增长 1.52万亿元，而信用债净融资仅 2974 亿元。理财也加大对长久期信用债的配置，7 月前 4 周净买入 10 年以上信用债达 104 亿元。 ►寻找流动性较好的城投，采用骑乘策略 展望 8 月，供需矛盾可能有所缓和。供给端，从往年信用债发行规律看，8 月净融资通常高于 7 月。此外，8 月国债和地方债发行进度加快，预计净发行约 1.6-1.8 万亿元。需求端，理财 8 月规模仍然延续增长，增幅通常小于 7 月，考虑到 7 月下旬国有行和股份行集中下调存款挂牌利率，或推动部分存款搬家理财。 从性价比图谱来看，城投债AA(2)适当拉久期性价比相对较高，而高评级长久期信用债性价比下降。截至 7 月 26 日，城投债AA(2) 3Y 收益率 2.21%，高于城投债 AA+ 5Y 收益率 2.2%；城投债 AA(2) 5Y 收益率 2.36%相对较高。对于长久期品种，信用债 AAA 10Y 收益率高于同期限地方债 6-9bp，考虑税收后没有优势。中短期票据 AAA 15Y 收益率已低于同期限地方债。 当票息、利差均处于低位，我们重点关注中长久期城投债骑乘策略。首先，需要计算换手率来衡量城投主体的流动性。其次，根据城投主体存量债的收益率曲线，寻找较为陡峭的期限区间。最后，综合考虑城投主体流动性、收益率及曲线斜率。 城投公募债中，珠海华发集团 1-2 年，济宁城投 2-3 年和 1-2年，津城建、天恒置业、济南高新控股、西安高新控股、长兴交投、株洲城建 3-5 年，珠海大横琴集团、南昌市政公用、湖北联发集团 5-10 年区间段较为陡峭。城投私募债中，滁州同创建投、临沂投资 1-2 年，山东公用控股、新郑投资集团、重庆南部新城产投、上饶创投 2-3 年区间段较为陡峭。 此外，流动性较好且仍有较高票息的城投债也值得关注。政策呵护叠加欠配格局，有利于高票息城投债估值的压缩。我们按照以下方式筛选出部分城投主体，一是有存量公募债且存量债规模大于10 亿元，二是2024 年1-7 月月度换手率均超过10%，三是公募债平均收益率仍在 2.5%及以上。 风险提示 货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：姜丹 邮箱：jiangdan3@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030002 联系电话： 分析师：黄佳苗 邮箱：huangjm1@hx168.com.cn SAC NO：S1120524040001 联系电话： 研究助理：钱青静 邮箱：qianqj@hx168.com.cn SAC NO： 联系电话： 证券研究报告|固收研究报告 [Table_Date] 2024 年 08 月 01 日 证券研究报告|固收研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 1 正文目录 1.城投债：弱区域城投发行长债增多，二级成交拉久期 ................................................. 3 2.产业债：中低评级中长久期表现领先 .............................................................. 9 3.银行资本债：继续下沉找票息 ................................................................... 15 4.寻找流动性较好的城投，采用骑乘策略 ........................................................... 19 5.风险提示 .................................................................................... 24 图表目录 图 1：7 月城投债净融资为 788 亿元，同比下降 395 亿元 ................................................................................................................3 图 2：7 月产业债净融资为 2186 亿元，同比上升 2405 亿元 ............................................................................................................9 图 3：二级资本债月度发行净融资......................................................................................................................................................... 15 图 4：银行永续债月度发行净融资......................................................................................................................................................... 15 图 5：中长久期 AA-的银行永续债相对二级资本债仍有 10-20bp 的品种利差.......................................................................... 18 图 6：2021 年以来，银行理财存续规模分月度变动（万亿元） .................................................................................................. 20 图 7：信用债 5Y 及以下品种收益率水平及年初以来收益率变动幅度 ........................................................................................ 21 图 8：信用债 5Y 以上品种收益率水平及年初以来收益率变动幅度............................................................................................. 21 图 9：2024