美国2024年7月就业数据解读：谨慎使用“萨姆规则”

美国 2024 年 7 月就业数据解读 谨慎使用“萨姆规则” 宏观动态跟踪报告 海外宏观 2024 年 8 月 5 日 宏观报告 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐 投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 范城恺 投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn  平安观点：  美国就业数据遇冷。美国 2024 年 7 月新增非农就业人数仅录得 11.4 万人，且 5-6 月下修 2.9 万人，主要受服务业和政府部门就业放缓拖累。兼职工作下降、全职工作补涨可能是暂时压制新增非农数据的原因。美国 7月失业率上升至 4.3%，高于美联储最新预测的长期失业率的 4.2%；劳动力人口和失业人数均明显增长。美国 7 月非农平均时薪增速回落快于预期。美国 6 月职位空缺率不变，职位空缺数与失业人数比值进一步下降，基本持平于 2019 年水平。最新公布的“小非农”、申请失业金人数等，均指向美国就业市场较快降温。  谨慎使用“萨姆规则”。美国 7月失业率上升后，触发“萨姆规则”，引燃衰退担忧。根据历史经验，萨姆规则在 1960 年以来一共 9 次美国经济衰退中全都得到了验证。不过，鲍威尔讲话提前表达了其对使用萨 姆规则的谨慎态度。萨姆规则的提出者本人也称美国经济“还未陷入衰退”。我们同样认为，当前应谨慎看待“萨姆规则”的有效性：首先，如果用保留两位小数（而不是一位）的失业率计算，那么目前萨姆指数仅录得0.49%，未突破 0.5%警戒线。其次，“0.5%”的警戒线水平可能过于严苛。历史上判断美国经济衰退的最低萨姆指数可以是 0.5-1.53%之间的任何数值。最后，本轮美国就业和经济的背景较为特殊，基于历史数据的预测更应格外谨慎。新冠疫情对就业市场的冲击是空前的，美国 财政刺激与前期经济的“过热”也是罕见的，就业市场迈向“正常化” 的过程中，失业率更容易大幅波动。美国的 GDP、PDFP（私人国内最 终购买需求）等经济指标维持强劲，增加了萨姆规则“失灵”的概率。  市场避险情绪加浓。非农数据公布后，市场暂时交易“衰退”，降息预期大幅升温，且有关单次降息 50BP 的讨论增多；10 年美债利率跌破3.8%。我们对于美国就业数据及市场走向的判断：1）美国就业市场近期确实处于连续且较快节奏的降温之中，但绝对水平不弱。2）我们不认为美国经济因“萨姆规则”被触发而已经或很快将进入衰退。3）我们认为，美联储非必要不会 9 月降息 50BP。在“衰退”证据不足的背景下，贸然大幅降息反而会释放美联储“落后于曲线”的悲观信号。4）近期市场避险情绪较浓，但背后原因不只是出于担忧美国经济衰退，也 掺杂了美股科技股风险释放、美国大选不确定性上升、中东地缘局势升 温等不利事件。极致的避险需求往往偏短期，若市场避险情绪降温，资产价格可能再次经历波动与“纠偏”。  风险提示：美国经济下行超预期，美国及国际地缘局势超预期， 美联储降息节奏和幅度超预期等。 证券研究报告 宏观动态跟踪报告 2/ 9 美国 2024 年 7 月新增非农大幅不及预期，失业率升至 4.3%，高于美联储最新预测的长期失业率的 4.2%，并触发“萨姆规则”，引燃衰退担忧。综合各类就业数据，我们认为，美国就业市场近期确实处于连续且较快节奏的降温之中，但仍处于“正常化”过程，绝对水平不弱；“萨姆规则”触发未必意味着美国已经或很快将进入衰退，这一基于统计学意义的规则，在当下有诸多局限性。预计美联储非必要 9 月不会降息 50BP；市场“避险情绪”或有降温空间，需警惕资产价格的波动与“纠偏”。 一、 美国就业数据遇冷 美国 2024 年 7 月新增非农就业人数仅录得 11.4 万人，且 5-6月下修 2.9万人，主要受服务业和政府部门就业放缓拖累。8月 2 日，美国劳工统计局数据显示，美国 7 月新增非农就业人数为 11.4 万人，预期为 17.5 万人；6 月前值由 20.6 万人下修至 17.9 万人，5 月前值由 21.8 万人下修至 21.6 万人，两个月累计下修 2.9 万人。结构上，7 月商品生产新增就业由 1.1万增长至 2.5 万，服务生产由 12.5 万下降至 7.2 万，政府部门由 4.3 万下降至 1.7万；建筑业、零售业、休闲酒店业加快增长，其余多数行业就业增长放缓，信息业、金融活动、其他服务业等出现负增长。 图表1 美国 7 月新增非农就业人数降至 11.4 万人 图表2 服务生产和政府部门就业减速，商品生产加速 资料来源：Wind,平安证券研究所 资料来源：Wind,平安证券研究所 我们继续关注非农数据的“含金量”问题。今年 1-7月，美国平均每月新增非农20.3万人，这一数字较2023年均值的 25.1万人有所降温，但仍明显高于 2019 年均值的 16.6 万人。一方面，非农就业数据来自“企业调查”，这一数字与“家庭调查”下的就业人数明显背离。自疫情以来（2020 年 2 月）截至今年 7 月，“企业调查”下的就业人数累计增长了 641.4 万人，而“家庭调查”仅增长 258.3 万人，前者比后者多出 383.1 万人。 2.5 7.2 11.4 (10)01020304050607022-0722-1123-0323-0723-1124-0324-07季调,万人美国新增非农就业人数服务生产商品生产总计25 25 1 72 4 4 14 (20)(1)57 23 17 (50)050100150商品生产(合计)建筑业制造业服务生产(合计)批发业零售业运输仓储业信息业专业和商业服务教育和保健服务休闲和酒店业政府部门(合计)千人美国新增非农就业分项2024-072024-06 宏观动态跟踪报告 3/ 9 图表3 今年以来美国月均新增非农不弱 图表4 企业调查下的美国就业增长持续高于家庭调查 资料来源：Wind,平安证券研究所 资料来源：Wind,平安证券研究所 另一方面，截至今年 7月，美国全职工作岗位同比减少了 50.8万人，兼职岗位则同比增加了 54.8万人，身兼数职和自由职位者分别同比增长 31.1 万人和 31.9 万人。“企业调查”就业数据偏高的可能原因是，兼职岗位增长弥补了全职岗位减少，暗示就业市场质量下降。不过从趋势上看，7 月全职工作环比大幅增加 44.8 万人、兼职则减少 32.5万人，兼职工作下降、全职工作补涨可能是暂时压制新增非农的原因，即可能出现一个全职岗位替代多个兼职岗位的现象，令就业人数总需求减少。类似今年 4 月，也出现了全职就业大幅上升、兼职大幅下降的情况，当月新增非农仅录得 10.8 万人。 图表5 过去一年兼职岗位增长弥补了全职岗位减少 图表6 今年 4 月和 7 月全职就业修复、新增非农走弱 资料来源：BLS,平安证券研究所 资料来源：BLS,平安证券研究所 美国 7 月失业率上升至 4.3%，高于美