绿色动力(601330)运营利润稳步提升，现金流大幅改善，分红提升可期

1 上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 环保 2024 年 08 月 01 日 绿色动力 (601330) ——运营利润稳步提升，现金流大幅改善，分红提升可期 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 公司为北京国资委旗下垃圾焚烧上市平台，业绩主要为稳定的运营利润贡献。公司深耕垃圾焚烧二十余年，是国内首家 A+H 垃圾焚烧上市公司。北京国资委为公司实控人，持股44.41%，对公司提供大力支持。运营收入为公司核心利润来源，2023 年公司运营收入占比达 77%，毛利润占比则达 91%。 ⚫ 4 万吨垃圾焚烧全面投产，公司运营利润有望稳步提升。公司垃圾焚烧投运产能达 4.02 万吨/天，装机 858MW，平均规模达 1087 吨/天，且主要分布于长三角、珠三角、环渤海，项目质量优。2024 上半年，公司产能利用率达 95%，吨垃圾发电量达 296 度。考虑公司产能近 2 年快速增加 0.74 万吨/天，这部分产能业绩尚未完全释放，未来产能利用率提升+供热+绿证+贷款置换（截止 2023 年底公司有息负债约 120 亿，对应财务费用 4.73 亿，资金成本约 4%）等多管齐下，公司利润有望稳步提升。 ⚫ Capex 显著下降+国补应收账款下发，公司现金流有望大幅改善，公司拟制定新阶段分红规划回馈股东。2023 年公司经营现金流净额 9.78 亿元（若剔除《企业会计准则解释第 14号》影响，公司经营现金流净额为 13.14 亿元），Capex 为 7.22 亿元（若剔除会计准则14 号解释影响，Capex 为 10.8 亿元），自由现金流为 2.56 亿元，未来伴随 Capex 降低+应收款解决，公司现金流有望进一步明显好转。其中 Capex 自 2024 年有望伴随项目全面投产而显著降低，应收账款方面，2023 公司应收账款大幅提升至 19.73 亿元，其中垃圾处理占比 45%，国补 40%，基础电费 15%，未来有望伴随国补加速下发而改善。伴随现金流改善，公司分红有望提升，2024 年 7 月公司发布《2024 年度“提质增效重回报”行动方案》，明确拟制定新阶段分红规划。我们预计公司分红率有望在 2023 年 33%基础之上进一步提升。假设公司 24 年净利润 6.97 亿元，分红率提升至 50%，则公司 A 股股息有望达 4.3%，港股股息有望达 10.1%。 ⚫ 投资分析意见：我们预计公司 2024-26 年归母净利润为 6.97/7.62/8.31 亿元，对应 EPS为 0.50/0.55/0.60，对应 PE 为 12/11/10 倍。参照可比公司平均 PE，同时考虑公司利润稳步增长，自由现金流大幅改善，分红有望提升，给予公司 2024 年 15xPE，对应目标价为 7.5 元，上涨空间 30%，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：应收账款持续增加及回收风险；国补到期风险；公司产能利用率提升不及预期风险；转债转股导致 EPS 摊薄风险。 市场数据： 2024 年 07 月 31 日 收盘价（元） 5.79 一年内最高/最低（元） 7.68/5.42 市净率 1.0 息率（分红/股价） 2.59 流通 A 股市值（百万元） 5,727 上证指数/深证成指 2,938.75/8,754.09 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 5.55 资产负债率% 62.79 总股本/流通 A 股（百万） 1,393/989 流通 B 股/H 股（百万） -/404 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 莫龙庭 A0230523080005 molt@swsresearch.com 研究支持 莫龙庭 A0230523080005 molt@swsresearch.com 联系人 莫龙庭 (8621)23297818× molt@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 3,956 805 3,372 3,518 3,666 同比增长率（%） -13.4 -22.7 -14.8 4.3 4.2 归母净利润（百万元） 629 139 697 762 831 同比增长率（%） -15.5 -18.6 10.7 9.4 9.0 每股收益（元/股） 0.45 0.10 0.50 0.55 0.60 毛利率（%） 38.5 44.2 46.0 46.0 46.0 ROE（%） 8.1 1.7 8.6 9.0 9.3 市盈率 13 12 11 10 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 -40%-20%0%20%07-3108-3109-3010-3111-3012-3101-3102-2903-3104-3005-3106-3007-31(收益率)绿色动力沪深300指数2 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共17页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 我们预计公司 2024-26 年归母净利润为 6.97/7.62/8.31 亿元，对应 EPS 为0.50/0.55/0.60，对应 PE 为 12/11/10 倍。参照可比公司平均 PE，同时考虑公司利润稳步增长，自由现金流大幅改善，分红有望提升，给予公司 2024 年 15xPE，对应目标价为 7.5 元，上涨空间 30%，首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设点 1、2024-26 年公司产运营收入增速分别为 5%、4%、4%； 2、2024-26 年公司毛利率维持 46%。 有别于大众的认识 1、市场未关注到公司自由现金流有望大幅提升。我们认为伴随公司项目全面投产，同时筹建项目短期不再建设，公司 Capex 将大幅下降，叠加国补加速下发，公司自由现金流有望大幅提升。 2、市场未重视公司即将出台新的分红规划。2024 年 7 月公司发布《2024 年度“提质增效重回报”行动方案》，明确拟制定新阶段分红规划。我们认为公司在现金流大幅改善背景下，分红率有望提升。 股价表现的催化剂 公司自由现金流大幅提升。 公司出台新的分红规划，提升分红率。 核心假设风险 应收账款持续增加及回收风险；国补到期风险；公司产能利用率提升不及预期风险；转债转股导致 EPS 摊薄风险。 3 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共17页 简单金融 成就梦想 1. 公司为北京国资委旗下的垃圾焚烧上市平台 ......................5 2. 垃圾焚烧全面投产，运营利润有望稳步提升 ......................6 3. 现金流大幅改善，公司拟制定新阶段分红规划 ............