宏观动态点评：制造业PMI显示需求仍待企稳

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 制造业 PMI 显示需求仍待企稳 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 吴宛忆 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 王洺硕，PhD SAC No. S0570123070085 SFC No. BUP051 wangmingshuo@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 7 月 31 日│ 动态点评 7 月制造业 PMI 数据点评 2024 年 7 月制造业 PMI 较 6 月的 49.5%小幅回落至 49.4%，符合彭博一致预期、低于季节性水平（2016-19 年均值 50.6%）；非制造业 PMI 较 6 月回落 0.3 个百分点至 50.2%（符合彭博一致预期）。综合来看，7 月制造业PMI 中生产活动及新订单指数延续下行态势、可能体现 7 月生产活动环比有所减速，与高频数据相印证——7 月高炉/水泥/焦化开工率月均同比回落约0.7/5.8/3.4ppt，而建筑钢材成交量同比降幅亦较 6 月的 22.9%小幅走阔至23.4%。而新出口订单指数亦较 6 月的 48.3%略上行至 48.5%、但较季节性水平仍偏低，可能显示外需的环比回升动能仍待提速。此外，原材料和产成品价格指标较 6 月有所下行、7 月 PPI 环比或仍为负。 往前看，内需及价格指标的持续回升可能仍需逆周期政策进一步加码，而外需对出口及工业生产的拉动可能仍面临扰动，美国大选在即，全球贸易相关政策的不确定性也有所上升。从 7 月政治局会议再度确认实现全年增长目标决心相关表述看，8 月或有望进入政策“调整期”。7 月利率债（国债、地方政府债和政策性银行债）净发行同比多增 3119 亿元，较 6 月边际宽松（vs6 月同比少增 731 亿元）。而三中全会以来逆周期调节政策亦有加码——央行下调7 天逆回购利率与 LPR 报价 10 个基点、SLF 利率 10 个基点，并降低 MLF利率 20 个基点，六大行亦下调存款挂牌利率，传递较强降低融资成本的信号；发改委、财政部宣布统筹安排 3000 亿超长期特别国债支持“以旧换新”政策，覆盖面较广、体量较大，显示财政政策宽松动力有所增强。我们仍将密切关注财政支出的边际变化、以判断名义增长及通胀指标回升的持续性。 PMI 各分项具体分析如下： 1. 供需两端分项指标整体仍在回落、逆周期政策有待发力 生产端，7 月生产指数较 6 月有所回落但整体仍在扩张区间，其中新出口订单较 6 月的 48.3%小幅回升至 48.5%、但仍连续 3 个月位于偏弱区间，或显示外需回升动能环比有所放缓。7 月制造业 PMI 生产指数较 6 月下行 0.5个百分点至 50.1%、而采购量分项指数较 6 月环比回升 0.7 个百分点至48.8%；生产经营活动预期指数亦较 6 月回撤 1.3 个百分点至 53.1%。不同规模企业之间生产经营状况表现持续分化：7 月大型企业 PMI 较 6 月回升0.4 个百分点至 50.5%，而中/小型企业 PMI 较 6 月下行 0.4/0.7 个百分点至49.4%/46.7%。就业方面，7 月制造业从业人员指数较 6 月的 48.1%边际改善至 48.3%，制造业企业用工景气度或受季节性因素提振小幅回升、可持续性仍待进一步观察。 需求端，7 月新订单、出口订单指数整体仍低位运行，或反映制造业市场有效需求仍不足、内需及出口链景气度的回升仍待提速。制造业 PMI 分项中，新订单指数较 6 月边际回落 0.2 个百分点至 49.3%，其中电气机械、计算等行业制造业市场需求偏强，而黑色加工等行业新订单指数有所放缓。新出口订单指数较 6 月的 48.3%小幅回升至 48.5%，但仍较季节性水平偏低（2016-2019 年均值 49.2%）。此外，7 月原材料库存较 6 月的 47.6%回升至 47.8%，而产成品库存指数下行 0.5 个百分点至 47.8%，或显示有效需求不足背景下、部分行业被动补库压力仍在。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 2. 非制造业商务活动指数扩张放缓、“南涝北旱”对建筑开工形成扰动 非制造业商务活动指数景气度环比边际回落，但仍位于扩张区间；邮服务业和建筑业商务活动扩张速度均持续放缓，且非制造业及建筑业新订单指数均偏弱。7 月非制造业商业活动指数较 6 月回落 0.3 个百分点至 50.2%，其中非制造业新订单指数较 6 月下行 1.0 个百分点至 45.7%、仍位于偏弱区间。具体看，服务业商务活动指数环比下行 0.2 个百分点至 50.0%，航空运输、政和电信广播电视等行业位于较高景气度区间，而零售、资本市场服务、房地产等行业景气水平偏弱。此外，7 月建筑业商务活动指数较 6 月回落 1.1 个百分点至 51.2%，而建筑业新订单指数分项较 6 月回落 4.0 个百分点至 40.1%，或部分由于近期全国受高温暴雨和洪涝灾害等因素的扰动。 3. 原材料和出厂价格均有走弱，或体现内需偏弱 7 月 PMI 原材料价格指数和出厂价格均有所回落，上中下游分化格局仍延续。或受 7 月国内大宗商品价格下降，7 月原材料购进价格指数较 6 月回落 1.8 个百分点至 49.9%，制造业企业成本压力或有边际缓解；出厂价格指数较 6 月回落 1.6 个百分点至 46.3%、再度滑落至偏弱区间，或体现有效需求仍不足。高频数据显示，截至 7 月 30 日，国内原材料铜/铝/螺纹钢价格全月累计环比回落 5.9%/6.4%/8.6%。6 月工业企业盈利数据亦显示上下游剪刀差明显走扩，煤炭开采、黑色和有色冶炼等传统上游行业产能利用率持续提升，而石油煤炭和黑色金属加工、汽车等中下游行业利润率仍在回落。 风险提示：外需回落超预期、地产需求对政策反应滞后。 图表1： 7 月 PMI 数据一览 资料来源：CEIC，华泰研究 图表2： 7 月制造业 PMI 较 6 月环比下行 0.1 个百分点至 49.4% 图表3： 7 月制造业 PMI 较 6 月边际回落 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 中 国 制 造业 PMI生 产 量新 订 单新 出 口 订 单在 手 订 单产 成 品 库 存采 购 量进 口购 进 价 格出 厂 价 格原 材 料 库 存从 业 人 员供 应 商 配送 时 间生 产 经 营活 动 预 期2023/0749.350.249.546.345.446.349.546.852.448.648.248.150.555.12023/0849.751.950.246.745.947.250.548.956.552.048.448.051.655.6202