有色金属行业2024年中期投资策略：长期逻辑逐步兑现，积极把握短期调整机会

请认真阅读文后免责条款长期逻辑逐步兑现，积极把握短期调整机会华龙证券研究所 有色金属行业行业评级：推荐（维持）分析师：景丹阳SAC执业证书编号：S0230523080001---有色金属行业2024年中期投资策略证券研究报告2024年07月29日请认真阅读文后免责条款近一年市场走势（单位：%）相关报告《美国6月通胀数据超预期下行，金属价格短期冲高—有色金属行业周报》2024.07.15《美国6月非农就业数据符合预期，金属价格维持高位—有色金属行业周报》2024.07.08《美国5月PCE指数符合预期，金属价格或高位震荡—有色金属行业周报》2024.07.01沪深300表现（2024.07.26)（单位：%）表现1M3M12M有色金属行业-5.7 -14.8 -14.1 沪深300-1.4 -5.3 -15.1 2-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2023-07-282023-11-282024-03-28Wind 有色金属(申万)Wind 沪深300请认真阅读文后免责条款报告摘要l年初至今（截至2024年6月28日），以黄金、铜为代表的主要金属价格一路上行，并创历史新高，带动板块走势大幅跑赢大盘。年初以来，申万有色行业涨幅3.79%，年内最大涨幅18.77%，同期沪深300指数涨幅4.43%，年内最大涨幅9%。l黄金与实际利率负相关的传统框架逐步失效，美联储降息节奏变动不改金价易涨难跌。地缘政治局势动荡，全球范围避险情绪上升，美国作为全球霸主及其背后美元作为全球金融体系核心货币，非西方世界对其信用地位的担忧隐隐增加。在此背景下，金价突破与实际利率负相关的传统框架，与高利率同步走高。同时，非西方大国连续多月购金作为外汇储备，短期推高金价，进一步助推黄金与实际利率同步走高。当前，金价进入短期调整阶段，中长期看尽管美国通胀下行进展缓慢，但降息预期确定，一旦进入降息区间，或助推金价中枢上行。l全球铜矿可供应储量或进入长期下行区间，叠加生产干扰因素增加，矿端冶炼端供需失衡，铜价或具备较大弹性。上世纪90年代至今，全球范围内铜矿平均品位不断下滑，开采边际成本不断增加。同时，新发现大型矿山不断减少，铜矿开发周期变长且置信度下降，而全球铜矿企业资本开支仍处在低点，未来可供应矿石储量或处于长周期下滑中。短期看，现有铜矿生产面临的干扰情况越来越多，智利、秘鲁等主要产铜国面临长期劳资纠纷和罢工问题，第一量子的巴拿马CP铜矿被迫关闭，使全球每年铜供应量减少400万吨。在铜矿供应短缺预期下，冶炼端产能过剩导致中国等主要冶炼产能国TC费用降至个位数，推动铜价短期快速上行。作为最重要的工业金属，在供需失衡背景下，随着经济逐步复苏，铜价有望产生更大弹性。l投资建议：我们认为主要金属价格中枢或持续向上，短期调整后布局价值凸显，维持行业“推荐”评级。建议关注紫金矿业（601899.SH）、山东黄金（600547.SH）、湖南黄金（002155.SZ）、中金黄金（600489.SH）、赤峰黄金（600988.SH）、洛阳钼业（603993.SH）、铜陵有色（000630.SZ）、西部矿业（601168.SH）、金诚信（603979.SH）。l风险提示：海外利率波动风险；工业部门需求恢复不及预期；宏观经济复苏节奏存在不确定性；地缘政治风险；数据引用风险。请认真阅读文后免责条款目 录3铜：新一轮供需拐点出现？2“挣脱”束缚的黄金上半年行业走势15风险提示4投资建议请认真阅读文后免责条款年内金、铜等金属价格创历史新高•截至2024年6月28日，2024年伦敦现货黄金涨幅12.74%，伦敦白银现货涨幅22.66%，伦铜现货涨幅12.41%，伦铝现货涨幅6.38%，其中，金价与铜价一度创历史新高。01数据来源：Wind，华龙证券研究所数据来源：Wind，华龙证券研究所图1：年内主要贵金属涨幅（截至2024.6.28）图2：年内主要工业金属涨幅（截至2024.6.28）请认真阅读文后免责条款子板块表现分化，贵金属、工业金属涨幅领先02数据来源：Wind，华龙证券研究所数据来源：Wind，华龙证券研究所图3：年内A股有色行业相对沪深300走势（截至2024.6.28）图4：年内A股有色二级行业相对沪深300走势（截至2024.6.28）•在美联储降息预期与地缘政治波动背景下，有色板块上半年表现优异。截至2024年6月28日，2024年申万有色行业涨幅2.52%，年内最大涨幅18.77%；同期沪深300指数涨幅4.43%，年内最大涨幅9%。•子板块走势分化较大，其中黄金主要由美联储降息预期与非西方央行购金推动，铜等工业金属则受益于长期视角下矿端供给减少的预期。截至2024年6月28日，贵金属最大涨幅39.34%、工业金属最大涨幅34.98%，大幅跑赢大盘及行业整体，而同期能源金属及金属新材料则仍为负收益，大幅跑输行业整体。请认真阅读文后免责条款目 录3铜：新一轮供需拐点出现？2“挣脱”束缚的黄金上半年行业走势15风险提示4投资建议请认真阅读文后免责条款数据来源：Wind，人民网，每日新闻网，澎湃新闻，外交部官网，新华社，证券日报，华尔街见闻，华龙证券研究所01图5：伦敦现货黄金走势（美元/盎司）2022年以来金价：有哪些不寻常？请认真阅读文后免责条款金价走势与传统框架背离02数据来源：Wind，华龙证券研究所图6：黄金走势逐步突破与实际利率负相关的传统框架•一般而言，实际利率是持有黄金的机会成本，两者为负相关，历史上金价与实际利率走势较好反映了这一关系。•但2022年年初以来，金价与实际利率的负相关走势出现了历史性扭转，两者走势逐步趋同，同步上涨。请认真阅读文后免责条款2022年至今最大需求增量来自央行购金03数据来源：世界黄金协会，华龙证券研究所•根据世界黄金协会数据，黄金供给基本稳定，需求主要有珠宝、科技、投资（包括金条、金币、黄金ETF等）、以及央行购金四大类。•2022年二季度至今，珠宝与科技需求基本稳定，央行购金为最大需求增量，投资需求波动增加。图7：2018年至今黄金需求变化请认真阅读文后免责条款新兴经济体为购金主力04数据来源：中国人民银行，华龙证券研究所图9：中国央行黄金储备变化（万盎司）图8：主要国家央行黄金储备变化（吨）数据来源：世界黄金协会，华龙证券研究所•根据世界黄金协会数据，近两年来西方国家黄金储备基本稳定，主要购金需求来自新兴经济体央行，其中中国、印度、土耳其、波兰等国黄金储备增加较多。•根据中国人民银行公开数据，我国自2022年11月至2024年4月连续18个月增持黄金，黄金储备由6246万盎司增至7280万盎司，增持超1000万盎司。请认真阅读文后免责条款投机资金短期内加大金价波动05数据来源：Wind，华龙证券研究所•作为成熟的投资品种，短期投机资金也是影响金价的重要因素。2024年至今，黄金非商业持仓净多头快速增加，为疫情后高点。截至目前，空单有所减少，多单仍稳定在高位。图10：COMEX 黄金非商业持仓净多头变化情况请认真阅读文后免责条款金价冲破束缚，易涨难跌05数据来源：美联储，华龙证券研究所•一方面，地缘政治大趋势变动与去美元化背景下，黄金已经“挣脱”实际利率的“牢笼”，