中联重科(000157)深度研究报告：新业务助力塑造新格局，海外持续发力打造新龙头

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 工程机械 2024 年 07 月 05 日 中联重科（000157）深度研究报告 强推 （首次） 新业务助力塑造新格局，海外持续发力打造新龙头 目标价：9.48 元 当前价：7.34 元  混凝土、起重机械行业领先，土方、高空作业机械增长迅速。公司具有悠久的历史，前身为长沙建设机械研究院，是我国工程机械行业起源地之一，传承国家级科研院所的技术底蕴和行业使命，拥有 60 余年的技术积淀，曾获得国家科技进步奖二等奖，成功研制出多项全球领先的工程机械产品。随着“一带一路”政策推进，公司积极拓展全球化布局，并购海外公司，如英国保路捷、意大利 CIFA 等，构建了全球化的制造、销售、服务网络，覆盖全球 100 余个国家和地区。公司为工程机械行业龙头之一，在混凝土机械、起重机械等长期保持行业领先，土方机械和高空作业机械为新兴业务，是公司业绩主要增长点。  国内市场筑底向上，海外市场陆续打开。国内方面，工程机械经历了接近 3 年的下行周期调整，目前已基本触底。2024 年前 5 月国内挖机销量达 45746 台，同比增长 1.8%，实现了转正。预计随着地产政策逐步传导、挖机换新上升周期逐步到来、地产基建投资的修复，国内工程机械行业有望复苏。从全球角度看，2016 年以来，全球工程机械市场呈现向上趋势，虽然在疫情扰动和地缘政治影响下出现短暂下滑，目前已逐步修复，2023 年全球 Top50 制造商销售额达到 2434 亿美元。近年来国内工程机械主机厂纷纷布局海外市场，随着更多产品走向全球以及渠道搭建逐步完成，我国工程机械出海陆续进入收获期。  利润率快速修复，经营质量不断提升。受益于产品结构优化、海外收入占比提升以及智慧产业城逐步投产等有利因素，2023 年公司利润率修复明显，综合销售毛利率、销售净利率分别为 27.5%、8.0%，分别同比提升 5.7%、2.3%，高于同行竞争对手。2024 年一季度，公司毛利率与净利率分别为 28.7%、8.7%，延续了修复上升势头，预计随着行业复苏、土方等高毛利率产品快速放量，规模效应下利润率提升趋势有望持续。  “端对端、数字化、本土化”，核心技术领航智造。公司通过“端对端、数字化、本土化”的海外业务体系，采用直销模式，硬件上建立“航空港+地面部队”模式，软件上以自研物联网平台管理服务到每一笔订单、每一台设备，打造高效的销售服务与风控系统，在大大提升效率的同时，拓宽了服务的深度和广度。公司持续增加研发投入，由 2017 年的 8.7 亿元增长到 2023 年的 40.3 亿元，研发投入占营业收入由 3.8%提升至 8.6%。公司旗下中科云谷近期推出基于人工智能的工业互联网平台 2.0，为公司后续持续高质量发展助力。  投资建议：公司是工程机械龙头之一，其“端对端、数字化、本土化”的经营理念助力公司加速全球化布局，在工程机械电动化、智能化变革的阶段，有望借助自身多年的技术研发优势获得先机。我们预计公司 2024~2026 年收入分别为 569.0、669.6、764.9 亿元，分别同比增长 20.9%、17.7%、14.2%，归母净利润分别为 45.7、57.9、71.0 亿元，分别同比增长 30.4%、26.7%、22.5%；EPS分别为 0.53、0.67、0.82 元，参考可比公司估值，给予公司 2024 年 18 倍 PE，对应目标价为 9.48 元，股价较当前有 29.2%的空间，首次覆盖，给予“强推”评级。  风险提示：国内经济复苏不及预期；市场竞争加剧；地缘政治冲击海外贸易；回款催收风险；公司推进相关事项存在不确定。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 47,075 56,903 66,957 76,488 同比增速(%) 13.1% 20.9% 17.7% 14.2% 归母净利润(百万) 3,506 4,572 5,791 7,095 同比增速(%) 52.0% 30.4% 26.7% 22.5% 每股盈利(元) 0.40 0.53 0.67 0.82 市盈率(倍) 18 14 11 9 市净率(倍) 1.1 1.0 0.9 0.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 7 月 4 日收盘价 证券分析师：范益民 电话：021-20572562 邮箱：fanyimin@hcyjs.com 执业编号：S0360523020001 公司基本数据 总股本(万股) 867,799.22 已上市流通股(万股) 707,051.01 总市值(亿元) 636.96 流通市值(亿元) 518.98 资产负债率(%) 54.85 每股净资产(元) 6.59 12 个月内最高/最低价 9.35/6.17 市场表现对比图(近 12 个月) -18%3%24%46%23/0723/0923/1124/0224/0424/072023-07-04~2024-07-04中联重科沪深300华创证券研究所 中联重科（000157）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告围绕行业趋势和公司主营业务进行研究，对工程机械行业的市场现状、市场空间和发展形势进行了研究与讨论。主要包含以下亮点：（1）对公司的发展历史、战略布局、公司治理、财务指标等进行了梳理和总结；（2）分全球和国内对公司所在工程机械行业进行了研究，通过对行业变革现状、内需因素、产业政策的讨论，综合过往销量和产品结构变化的数据，得到了当前行业可能的发展趋势；（3）分析了公司当前具备的多重优势，包括优秀的销售经营体系、产品核心技术、智能制造工厂等，得出了公司规模有望持续提升、盈利能力有望持续改善的预测。 投资逻辑 工程机械行业具有较强的周期性，行业景气度与宏观经济及固定资产投资、基础设施投资、房地产投资、采矿业活跃度等密切相关，当前行业已进入相对成熟的发展阶段。我国是工程机械的主要消费国和生产国，近年来，工程机械加速出海，不断完善产业链、供应链，国产品牌在全球市场的认可度与竞争力不断提高。随着工程机械前期出海布局进入收获期，工程机械出口持续高增，在亚洲、非洲等地区，尤其是“一带一路”沿线，国产工程机械已有较完善的布局，在环保要求的普及下，电动化趋势凸显，成为加速打开欧美等高端市场的重要突破点。凭借着耐用可靠节能的产品，以及 AI 物联网等新兴技术的加持，中国工程机械正加速向中高端市场进军，盈利质量不断提升。中联重科是国内工程机械龙头，在国际上口碑声望不断提升，近年来公司以“端对端、数字化、本土化”模式搭建全球直销网络，在全球 100 余国家拥有研发中心、制造工厂、销售网络、服务团队，一国一策以适应当地客户需求，推进产品在海外的市占率提升。公司持续加大研发投入，拥有众多全球之最的明星产品，电动化