乳制品行业乳业低线市场的空间与机会：三四线市场，乳业空间新引擎

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业专题报告 日用消费 |乳制品 推荐（维持） 三四线市场：乳业空间新引擎2018 年03 月16 日 乳业低线市场的空间与机会 上证指数 3291 行业规模 占比% 股票家数（只） 8 0.2 总市值（亿元） 2370 0.4 流通市值（亿元） 2269 0.5 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 0.3 20.7 40.6 相对表现 -3.6 14.2 22.3 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《中国乳业的下一个十年：从研究框架到投资实务》2018-01-12 2、《乳业格局专题暨伊利更新深度报告（二）—乳业新周期，伊利领风骚》2017-10-07 3、《乳业空间持续打开，伊利增速重回双位：液态奶市场空间暨伊利更新深度报告（一）》2017-08-07 杨勇胜 021-68407562 yangys5@cmschina.com.cn S1090514060001 李晓峥 021-68407571 lixiaozheng@cmschina.com.cn S1090517080003 欧阳予（研究助理） ouyangyu@cmschina.com.cn 自去年以来，市场广泛关注乳业低线市场的扩容和升级潜力，但什么是三四线市场？三四线市场究竟有多少潜力空间？市场理解并未充分。本文结合详实资料数据和广泛调研信息，对此深入分析！乳企定义的三四线市场主要涵盖县级及乡镇市场，当前收入贡献已达一半。展望未来，低线市场的城镇化进程和品牌消费升级，带来乳业消费量扩容潜力巨大。全国性乳企龙头顺势而为，发力渠道下沉，掘金三四线市场风头正劲。投资建议上，继续坚定推荐乳业龙头伊利蒙牛，考虑布局三四线的先发优势，继续现价买入伊利！ 乳业三四线市场：实为县级及以下市场，县及以下市场已贡献收入半壁江山。乳企对三四线市场的定义与大众熟知的标准有较大差异，更多参照尼尔森零售研究城市级别定义，三线市场实际上已至郊区、县级市和县城，四线市场更已到分散的乡镇。乳业县级及以下市场收入体量巨大，当前已达到行业整体一半，伊利下沉先发优势明显，其三四线及以下市场贡献收入占其整体收入比更高。低线市场展望：扩容与升级，贡献行业 80%以上增量。乳业低线市场当前正快速享受三四线及以下市场消费扩容带来的动力，将成为中国乳业未来量增的主要驱动力。根据我们测算，三四线及以下乳业市场的持续扩容，将推动中国乳业消费量未来数年保持 3-5%的 CAGR，中国乳业市场规模达到5300-5900 万吨，低线市场贡献 80％以上的增量。同时，我们广泛调研反馈，三四线及以下市场乳业高端化升级远超想象，乳企渠道下沉、低线市场品牌消费的兴起和信息互通规范行业秩序，推动行业品牌化和高端化进程加速演绎。乳企低线市场策略：伊利 “由点向面”，蒙牛逐步布局，区域乳企精耕。伊利前几年已开始全面培育乡镇一级经销商，下沉已相对其他全国性乳企先行一步，但当前仅覆盖 30%左右乡镇网点，仍有广阔开拓空间，向农村一级市场全面下沉也已全面展开。蒙牛经销商体系下沉晚于伊利数年，正处于从县一级往下下沉过程中。区域乳企寻求差异化竞争，深耕本埠市场。投资建议：低线市场红利释放，龙头乳企顺势而为，坚定推荐伊利，蒙牛亦有潜力。乳业三四线市场潜力正在被加速激活，伊利下沉先发优势明显，广阔低线市场红利将优先被伊利独享，双位常态化收入增速驱动力强劲，迈向“五强千亿”路径清晰。同时，伊利从点向面覆盖乡镇市场过程中，前置开发支出将不断显效，利润贡献潜力值得期待。我们维持目标价 40 元，前期股价调整，实则打开确定性空间，绝佳买点已现，继续坚定推荐。同时蒙牛渠道体系已经加速调整，业绩弹性十足，市值亦有潜力。风险提示：三四线终端需求回落、渠道下沉不及预期、竞争加剧-100102030405060Mar/17Jul/17Oct/17Feb/18(%)乳制品沪深300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page2 正文目录 一、定义理解：何为三四线市场？ ............................................................. 4 二、现状展望：低线市场“扩容+升级”，持续驱动乳业 .............................. 6 1、低线市场现状：起点低，增速快 ............................................................................. 6 2、趋势展望：扩容+升级 ............................................................................................. 7 （1）健康饮品风行，行业持续扩容 ............................................................................. 7 （2）产品升级加速，高端乳品热销 ............................................................................. 7 （3）品牌消费：消费升级下的品牌红利 ...................................................................... 8 （4）信息互通：山寨无处遁形，品牌加速集中 ........................................................... 9 （5）利润水平：体系成熟后显著提升 ........................................................................ 10 3、下线市场空间测算：贡献行业 80%的增量 ............................................................ 10 三、乳企策略：辐射渐扩散，时间换空间 ................................................ 12 1、发展现状：伊利先发优势，蒙牛空间更大 ............................................................. 12 2、企业战略：伊利加大覆盖，蒙牛基础建设 ............................................................. 14 3、扩张战术：辐射性扩散，以时间换空间 ................................................................ 15 4、最新跟踪：低线加速下沉，春节动销强劲 ............................................................. 16 四、投资建议：下线蓝海，龙头占优，买入伊