指数化投资研究系列之五：指数增强基金面面观

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 8 月 14 日 金融工程 指数增强基金面面观 ——指数化投资研究系列之五 金融工程深度 我国指数增强型基金成立早于指数型基金，近年来增长稳定。截至2019 年第二季度，我国共有股票指数增强型基金 93 只，规模 805.72亿人民币。最早的指数增强产品成立于 1999 年，早于指数基金，2017-2019 年此类产品规模稳步上升，沪深 300、中证 500 是使用最广泛的标的指数。投资者对指数增强产品的总需求与 Beta 更相关，对单个产品的需求与 Alpha 更相关。我们分别构建时序/截面/截面回归模型探寻影响全市场、不同指数对应产品、同指数内产品规模增长的因素，发现全市场规模与指数表现正相关，不同指数间略偏好前阶段增强效果好的指数，同指数内超额收益及其稳定性是重要选择因素。量化增强产品在较短的频率上有稳定超额收益。资产配置上，不同指数对应的增强产品的成份股/成份股外投资比例有差异，目前沪深 300成份股外投资比例最低；而同指数对应的不同产品之间同样存在差异，主动选股产品所选个股的持有周期较长、成份股/成份股外投资比例、持股数量稳定，也使其在更长的时间段内衡量的增强收益更稳定；量化选股产品调仓周期更短，在较短的频率上衡量的超额收益更稳定。多数产品选股偏好高盈利低估值，不同产品风格暴露稳定性不同，但不同投资策略下都存在优秀产品。产品依据其策略的不同，市值、风格暴露差异较大。根据持仓分析，上证 50、沪深 300 产品成份股外投资会选择部分小市值股票，中证 500 增强产品成份股外投资市值分布广，2017 年有一定大市值偏好；多数产品偏好更高盈利的股票。根据净值分析，不同产品的风格暴露稳定性不同，与产品收益无明显关系，不同投资策略下都存在优秀产品。部分产品如富国 300、建信500 会借助风格变换获得超额收益，而景顺长城 300、创金合信 500的风格暴露稳定，控制较为严格。机构持有人比例与所有指数增强产品的规模呈现较为明显的同向性，不同产品换手率差异大。整体上，指数增强产品目前的机构持有人比例在 30%左右，而产品规模常与机构持有人比例同步增减。此外，根据指数增强产品半年报、年报公布的报告期股票成交金额，我们大致测算了产品的交易换手频率，不同产品的差异较大，体现了策略的差异，最高的年均双边换手可超 50 倍，主动型产品月均双边换手不到 10%。海外指数增强产品一般考核维度长，但仍难以获得超额收益。海外公募基金的指数增强产品在权益基金市场中占比不高，超额收益考核的周期较长，战胜标的指数的难度较大。风险提示：模型根据历史数据构建，历史数据来自基金定期报告及其他公开信息，基金历史业绩不代表未来。分析师 邓虎 (执业证书编号：S0930519030002) 021-52523796 denghu@ebscn.com 联系人 沈思逸 021-52523659 shensiyi@ebscn.com 相关研报《日本 ETF 解析：央行大量持有的集中化市场》 ——指数化投资研究系列之一 ······································ 2019-01-26 《美国债券 ETF 启示：布局首推宽基指数，有一定的主动管理要求》 ——指数化投资研究系列之二 ······································ 2019-02-25 《Smart Beta 的前世今生》 ——指数化投资研究系列之三 ···································· 2019-04-17 《如何提升宽基指数的赚钱效应》 ——指数化投资研究系列之四 ····································· 2019-08-11 2019-08-14 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 指数增强型基金概览 ................................................................................................................. 5 1.1、 发展历史 ................................................................................................................................................. 5 1.2、 分布情况 ................................................................................................................................................. 6 1.3、 规模前十产品 .......................................................................................................................................... 8 2、 影响规模增长的因素 ................................................................................................................. 9 2.1、 全市场：与指数表现正相关，与整体超额收益负相关 ............................................................................ 9 2.2、 不同指数之间：略偏好前阶段增强效果较好的指数 .............................................................................. 10 2.3、 同指数内产品选择：超额收益及稳定性是重要选择因素 ...................................................................... 11 3、 产品资产配置情况 ................................................................................................................... 14 4、 主要产品风格分析 ................................................................................................................... 17 4.1、 基