公用事业行业深度跟踪：公用事业化与火电新三部曲-领涨的归因

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 25 [Table_Page] 跟踪分析|公用事业 证券研究报告 [Table_Title] 公用事业行业深度跟踪 领涨的归因——公用事业化与火电新三部曲 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 关注：浙能电力+华润电力+国电电力+广州发展+长江电力+桂冠电力 ⚫ 上周公用事业板块领涨，本质上反映了公用事业化程度的提升。上周SW 公用指数上涨 3.81%、位列第一，市场关注亦持续提升。从基本面来看归因有四：（1）公用事业化程度最高的水电，当前发电量良好（测算长江电力4-5 月发电量同比+24.6%），叠加 Q1 体现的电价上涨，市场对全年业绩信心提升，进而分红的置信度提高，四家水电同日新高；（2）火电正从周期逻辑走向价值逻辑，煤价平稳已然兑现、叠加电改关注度提升（测算容量电价 Q2 执行仍然良好、辅助服务政策有望出台），价值三部曲正在演绎，公用事业化程度有望提升；（3）核电作为水电行情的放大器，叠加机组审批加速预期，板块上涨超 7%；（4）A 股绿电表现平平、港股绿电大涨 13%，低估值修复是核心。电力行业凭借其长久期、低波动的特征，攻防兼备，配置价值日益凸显。 ⚫ 二季度业绩同比优势仍然显著，时间的煤硅正在绽放。回顾 Q1，GFGY板块同比业绩高增 28%（增速排名 4/29），其中火电更是在二级行业中排名 6/127。展望 Q2，伴随现货煤价自 3 月中下旬开始回落，我们预计火电板块的归母净利同环比仍将高增，水电板块由于去年同期蓄水偏弱基数较低，业绩增长亦值得期待。绿电装机加速也有望贡献业绩增长。我们认为电力板块的业绩增长优势仍能保持，有望脱颖而出。 ⚫ 电力的估值和未来空间如何评估——小荷才露尖尖角。市场在此时点难免对电力的空间较为关注，我们提出三个估值要素核心：（1）决定水电估值和空间的是目标股息率（长江电力当前 3.4xPB）：市场正在评估目标股息率能否随着降息而迅速下降，我们认为存量资金的资金成本非常值得重视；（2）决定火电的是稳定盈利的置信度（浙能电力1.3xPB）：周期三部曲结束后，市场开始关注煤价平稳对电量电价的预期能否形成稳定、容量和辅助服务对未来 ROE 模型的驱动能力，我们认为火电已经走在盈利稳定的证明之路上（如华能国际 Q1 来源稳定的容量+辅助服务收入已约等于整体火电利润）；（3）决定核电的是装机的成长性验证（中国核电 2.1xPB）：核电的资产稳定性类似水电，市场正在通过装机的验证来论证核电的成长性，并考虑贴现、融资等扰动，我们认为核电估值修复正当时。总的来说，公用事业化程度的提升意味着盈利稳中有升，带来 B（净资产）与 PB 的双维展望。 ⚫ 公用事业化加速进行时。【火电】高 ROE+高分红+高成长+低估值的浙能电力、华润电力、广州发展，高股息华电国际、申能股份、内蒙华电，高成长国电电力、皖能电力、华能国际；【水电】长江电力、桂冠电力、国投电力、川投能源；【核电】中国核电；【绿电】福能股份。 ⚫ 风险提示。改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2024-06-10 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopeng@gf.com.cn 分析师： 姜涛 SAC 执证号：S0260521070002 021-38003624 shjiangtao@gf.com.cn 分析师： 许子怡 SAC 执证号：S0260524010002 021-38003618 xuziyi@gf.com.cn 请注意，姜涛,许子怡并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 公用事业行业深度跟踪:电力系统的“破壁”：挖掘调节价值、加快绿电建设 2024-06-02 公用事业行业深度跟踪:轻松理解电力体制改革——系统的破壁 2024-05-26 公用事业行业深度跟踪:电力的分歧时刻？——评估电改、煤价与发用电数据 2024-05-19 [Table_Contacts] 联系人： 郝兆升 0755-82557403 haozhaosheng@gf.com.cn -20%-14%-8%-2%4%10%06/2308/2311/2301/2403/2406/24公用事业沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 25 [Table_PageText] 跟踪分析|公用事业 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 浙能电力 600023.SH CNY 6.90 2024/05/04 买入 7.53 0.65 0.70 10.62 9.86 4.62 4.42 12.20 12.30 华润电力 00836.HK HKD 23.60 2024/03/22 买入 27.28 3.03 3.38 7.79 6.98 2.56 2.20 15.50 15.60 国电电力 600795.SH CNY 5.96 2024/04/16 买入 6.07 0.43 0.48 13.86 12.42 2.23 2.05 14.40 14.60 申能股份 600642.SH CNY 9.16 2024/05/04 买入 9.76 0.81 0.91 11.31 10.07 4.20 3.90 10.90 11.50 长江电力 600900.SH CNY 28.31 2024/05/02 买入 28.74 1.44 1.51 19.66 18.75 9.54 9.43 16.60 16.50 桂冠电力 600236.SH CNY 7.25 2024/04/28 买入 8.23 0.41 0.45 17.68 16.11 8.36 7.80 16.40 16.50 广州发展 600098.SH CNY 6.86 2024/04/30 买入 9.12 0.61 0.70 11.25 9.80 3.76 3.28 8.10 8.90 华电国际 600027.SH CNY 7.24 2024/03/31 买入 8.40 0.65 0.74 11.14 9.78 3.68 3.44 9.30 10.00 内蒙华电 600863.SH CNY 4.75 2024/05/05 买入 4.99 0.38 0.42 12.50 11.31 4.04 4.00 12.60