掘金自由现金多行业联合研究之一：从自由现金流的角度，哪些行业值得重点关注

敬请阅读末页的重要说明 2024 年 06 月 11 日 ——掘金自由现金多行业联合研究之一 近年来，中国经济发展模式经历了根本性转变，房地产市场逐渐趋于平衡，地方政府债务增长将受到限制。中国经济开始摒弃依赖债务扩张、传统地产和基建的模式，转而依赖消费、科技和新型生产力的发展。由此而产生信用周期的三年半周期规律明显减弱，信用周期和盈利周期趋于稳定。过去追逐高盈利增速的核心投资理念需要调整，应该逐渐加入能为股东提供真实回报的投资思路。在稳态增长的环境下，高 ROE 和高 FCF 占比的企业更容易获得相对稳定的自由现金流增长。因此，基于 FCF-ROE 和 DCF 定价模型的策略框架将发挥更大作用，成为未来板块和个股超额收益的重要来源。 ❑ FCF、ROE 以及二者内在联系：自由现金流（FCF）是企业从其经营活动中产生的现金流中扣除维持和扩展其资产基础所必需的资本支出后剩余金额。净资产收益率（ROE）则反映公司利用股东权益创造利润的效率。高 ROE 通常意味着公司兼具盈利能力和资本利用效率，自由现金流转化能力和效率更强。相应地，强劲的自由现金流进一步助力公司实现更高的 ROE。 ❑ 当前 FCF-ROE 估值变动逻辑：随着中国经济和企业盈利进入高质量增长阶段，三年半一周期的信用周期规律明显减弱，盈利周期也趋于稳定。经济发展的不同阶段，企业主导的增长来源和方式不一样。站在当前来看，在盈利趋于稳定时，由于资本开支增速下行，企业经营性现金流趋于改善，未来几年自由现金流有望持续改善。在稳态增长环境下，基于 FCF-ROE 的指标体系以及DCF 定价模型的策略框架将会发挥更大作用。 ❑ 未来四年基于 FCF-ROE 框架下沪深 300 指数的估值修复：从 DCF 定价模型来看，A 股高 ROE 高 FCF 策略将会迎来三波估值修复：FCFR 改善带来的第一波估值的修复；盈利企稳和 ROE 改善可能会带来的第二波估值的修复；未来美债收益率下行带来的第三波估值的修复。 ❑ 24 年 ROE、自由现金流有望改善的细分行业和个股： ⚫ 食品饮料：建议关注成本改善、竞争趋缓的休闲食品；资本开支高峰已过的食品加工。个股建议关注：绝味食品、立高食品、水井坊、口子窖、舍得酒业、仲景食品、安井食品。 ⚫ 家电：建议关注国内竞争格局趋稳、海外产能布局趋于完善的白电；国际化布局进入收获期的黑电；竞争格局改善的小家电。个股建议关注：海信家电、美的集团、海信视像、TCL 电子、兆驰股份、石头科技、苏泊尔、飞科电器、九号公司。 ⚫ 轻工纺服：建议关注从渠道扩张模式向内生增长模式转变的品牌服饰；行业集中度高、商业模式优的运动鞋服代工和辅料制造。个股建议关注：华利集团、伟星股份、富安娜、波司登、公牛集团、晨光股份、百亚股份。 ⚫ 医药：建议关注底部已现且有望进入成长周期的原料药。个股建议关注：华海药业、普洛药业、仙琚制药、迈瑞医疗。 ⚫ 通信：建议关注政策基调与市场环境反转、规模效应和费用控制带来成本改善的电信运营商。个股建议关注：中国铁塔、中兴通讯、宝信软件、亿联网络、天孚通信、以及三大运营商。 张夏 S1090513080006 zhangxia1@cmschina.com.cn 于佳琦 S1090518090005 yujiaqi@cmschina.com.cn 史晋星 S1090522010003 shijinxing@cmschina.com.cn 刘丽 S1090517080006 liuli14@cmschina.com.cn 许菲菲 S1090520040003 xufeifei@cmschina.com.cn 梁程加 S1090522060001 liangchengjia@cmschina.com.cn 顾佳 S1090513030002 gujia@cmschina.com.cn 李秀敏 S1090520070003 lixiumin1@cmschina.com.cn 肖欣晨 S1090522010001 xiaoxinchen@cmschina.com.cn 从自由现金流的角度，哪些行业值得重点关注 专题报告 敬请阅读末页的重要说明 2 行业联合报告 ⚫ 传媒：建议关注对下游行业资金管理能力提升、政策监管由严转稳的数字媒体；竞争格局稳定、账面现金优势明显的出版。个股建议关注：芒果超媒、分众传媒、凤凰传媒、恺英网络、万达电影、吉比特。 ⚫ 商贸旅游：推荐关注休闲旅游需求释放、出行链持续回暖以及新开业节奏趋稳的 OTA、餐饮。个股建议关注：海底捞、同程旅行。 ⚫ 交运：建议关注景气超预期，现金流以及 ROE 明显好转的航运港口；高周转轻资产模式，ROE 相对较高的快递物流；受益于出海需求，景气持续上行的跨境物流；轻资产以及资金密集型的原材料供应链；现金流、ROE 实现稳定增长的高速公路；个股建议关注：中远海控、东航物流、中通快递-w、粤高速 A。 ❑ 风险提示： 全球经济恢复不及预期，企业盈利承压 敬请阅读末页的重要说明 3 行业联合报告 正文目录 一、 通过自由现金流选择行业的基本逻辑 .................................................................................................................. 9 1、本报告中的两个关键变量 FCF 和 ROE ................................................................................................................... 9 （1） FCF（自由现金流） .......................................................................................................................................... 9 （2） ROE（净资产收益率） ..................................................................................................................................... 9 （3） ROE 和 FCF 的内在联系 ................................................................................................................................... 9 2、定价模型与估值变动逻辑 ........................................