华测检测(300012)精益管理赋能版图扩张，第三方检测龙头初露峥嵘

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2024 年 06 月 10 日 华测检测（300012.SZ） 精益管理赋能版图扩张，第三方检测龙头初露峥嵘 第三方综合检验检测龙头，盈利质量优异。公司为我国首家上市检验检测公司，业务覆盖食品、环境、消费品、贸易保障、工业品、医药等多元领域，2018 年原 SGS副总裁申屠献忠加入公司担任总裁，公司经营模式转向利润导向，业绩增长显著提速，2018-2022 年 CAGR 达 35%，2023 年行业需求整体下行，公司归母净利润仍维持 1%正增长，龙头韧性较强；综合毛利率、ROE 明显高于同业，盈利质量优异。 行业短期波动不改长期稳增趋势，头部效应初显。检测下游涉及宏观各行各业，稳态渗透率下行业整体与 GDP 增速趋同，但由于我国检测行业起步较晚，渗透率尚处提升阶段，增速相对高于宏观经济，2022 年检验检测行业总规模4276亿，同增4.5%，2013-2022 年 CAGR 达 13%。2023 年受政府预算收紧、军工及医疗领域特殊事项调查、房地产投资下行等影响，行业需求有所收缩，短期看龙头经营有所波动，但考虑检测作为长久期行业，需求具备永续性，中长期仍有望维持稳健增长。二季度起随着土壤三普执行提速、特殊调查导致的滞后性需求逐步释放，叠加上年低基数影响，板块增长有望迎显著改善。从竞争格局看，当前检测行业格局较为分散，CR5 3.5%，近年来龙头依托内生外延持续拓宽业务布局，集中度稳步提升（2018 年 CR5仅 2%），规模以上检测机构数量占比 13%，营收占比近 80%，头部效应初步显现。 “多元布局+精益管理”助力穿越周期。1）多元布局：公司早期主业聚焦贸易保障，近年来下游领域持续多元，对比单一领域检测公司，综合检测机构具备更强抗风险能力，在单个细分行业景气下行时仍能保持较稳健规模增长。近年来公司依托多轮并购切入新兴领域，截止 24Q1 末在手现金仍较为充裕，且有息负债率仅 4.5%，在当前行业需求收缩、中小机构经营承压背景下，部分标的估值具备较高性价比，后续通过加快并购有望进一步扩张业务版图。2）精益管理：2018 年起公司经营策略转为精细化管理，放缓资本开支进度，将收购集中于新兴领域开拓，同时加强实验室协同，计划 5 年内完成全国“精益”实验室落地推广，并于 2018、2019 年推出两轮股权激励。2018 年起公司利润率迎来上行拐点，人均创利明显提升，且显著高于同业，精细化管理成效显著。 海外复盘：管理制度赋能业绩增长，盈利释放驱动估值上移。从 SGS、Eurofins 等海外 TIC 龙头复盘看，其成功具备较明显共性：1）业务多元化发展，内生外延两大扩张路径并重；2）落实精细化经营，强化规模效益；3）重视投资策略管理，优化资产配置；4）决策机制灵活，管理层超高执行力，发展路径具备明显“攻城容易守城难”特征，规模可实现快速扩张但决定业绩增长的核心在于管理体系。股价层面，几轮上涨均为盈利释放期，业绩高增期 PE 约 30-40X，上涨周期较长，阶段性回调主要受宏观经济及业绩波动影响，但长期仍呈上行趋势，稳定期 PE 约 20X。对比海外龙头，我国上市检测公司尚处发展初期，规模扩张潜力大，当前估值明显低于海外检测公司发展期 PE（华测检测 24 年 PE 约 18X），后续随着需求逐步复苏、利润恢复稳增，优质龙头估值有望迎扩张动力。 投资建议：我们预测公司 2024-2026 年归母净利润分别为 10.4/11.9/13.5 亿元，同比增长 14.4%/14.0%/13.5%，对应 EPS 分别为 0.62/0.71/0.80 元，当前股价对应PE 分别为 18/16/14 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观需求不及预期、并购标的经营不及预期、下游竞争加剧等。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5,131 5,605 6,429 7,332 8,371 增长率 yoy（%） 18.5 9.2 14.7 14.0 14.2 归母净利润（百万元） 903 910 1,041 1,187 1,347 增长率 yoy（%） 21.0 0.8 14.4 14.0 13.5 EPS 最新摊薄（元/股） 0.54 0.54 0.62 0.71 0.80 净资产收益率（%） 16.3 14.4 14.5 14.4 14.2 P/E（倍） 21.1 20.9 18.3 16.0 14.1 P/B（倍） 3.5 3.1 2.7 2.3 2.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2024 年 6 月 7 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 专业服务 6 月 7 日收盘价(元) 11.30 总市值(百万元) 19,015.96 总股本(百万股) 1,682.83 其中自由流通股(%) 85.08 30 日日均成交量(百万股) 13.88 股价走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 张一鸣 执业证书编号：S0680522070009 邮箱：zhangyiming@gszq.com 分析师 何鲁丽 执业证书编号：S0680523070003 邮箱：heluli3652@gszq.com 研究助理 李枫婷 执业证书编号：S0680122060010 邮箱：lifengting3@gszq.com 相关研究 -46%-37%-27%-18%-9%0%9%18%2023-062023-102024-02华测检测沪深300 20242024 年 0606 月 1010 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3887 3930 4139 4936 5867 营业收入 5131 5605 6429 7332 8371 现金 1602 1451 1251 1601 2119 营业成本 2596 2911 3350 3824 4370 应收票据及应收账款 1411 1605 1966 2398 2753 营业税金及附加 26 33 34 39 45 其他应收款 64 66 83 87 107 营业费用 855 961 1093 1246 1423 预付账款 30 37 39 48 52 管理费用 306 344 386 433 485 存货 97 99 127 130 164 研发费用 435 473 545 623 716 其他流动资产 684 672 672 672 672 财务费用 -11 -1 -1 -1 -9 非流动资产 3945 4819 5543 6042 6550 资产减值损失 -1 -10 13 0 0 长期投资