房地产行业：政策结果导向，企业经营近拐点

2024年6月14日政策结果导向，企业经营近拐点分析师杨凡邮箱yangfan02@stock.com.cn电话13916395118证书编号S1230521120001研究助理吴贵伦证券研究报告行业评级：看好报告核心内容摘要1、 2024年“扭转”，2025年“修复”：2024年政策结果导向，政策目标清晰，预计下半年重要政策进入发力阶段•5月17日“政策组合拳”力度在本轮周期中空前，与先前周期低点力度更强。我们认为过往三年积累了大量观望需求，在对期房的负预期发生扭转后，有望推动房地产基本面修复。供给方面，住建部明确开启保交楼继续+收购新房库存，我们认为该类政策有助于扭转需求对期房的不信任，此外改善供需结构有望企稳房价。总体来看，我们认为2024年政策以结果为导向，企稳市场目标清晰，在市场企稳之前政策端预计将持续发力。2、局势明确，以局部换总量：短期-市场超跌反弹总量修复，长期-核心都市圈销售量价仍具增长空间•经过我们测算，房地产销售面积长期虽然中枢下行，但在2026年之前合理需求仍在10亿平左右。短期由于2023年市场超跌可能会带来市场总量的超跌反弹，但房地产长期受需求减少的影响，销售量价中枢或仍然下行，我们认为核心都市圈凭借教育、医疗等优势人口聚集响应仍存，长周期下核心都市圈房地产市场销售量价仍具增长空间。3、去伪存真，关注地产中特估：逆势拿地优势兑现，“强现金流+低估值+高分红”房企长期走强•逆势拿地优势兑现：从房企ROE的拆分上来看，在行业下行和房企降杠杆的过程中，权益乘数进入下行通道。资产周转率在房企资金紧张的情况下难以提速。能够使得房企维持或提升ROE的方式仅有提升净利润率。经过分析，当前行业下行阶段逆势拿地的房企：1）市占率具备提升潜力；2）毛利率改善带动净利率提升；3）拿地权益比提升，结转效率增加。因此，随着时间推移，房企逆势拿地的优势逐步兑现，ROE及其他经营指标有望逐步改善。•房企估值修复路径：市场下行时，PB估值可反映市场对地产公司清算估值的大致心理价位，当行业基本面走弱，清算价值变低，在当前阶段更为适用。在房企估值修复路径上，我们认为，地产周期产生拐点后，第一阶段估值会先修复悲观预期、第二阶段是资产价格修复，第三阶段是参考周期下行前行业较稳定时的估值（龙头公司有溢价）。以龙头房企【保利发展】为例：2024年6月13日收盘价对应PB估值为0.61x，随着悲观情绪改善，第一阶段估值有望修复至0.8xPB。4、投资建议：地产政策迎来新一轮放松潮，供需两端多政策协同推动行业信心提升及基本面加速企稳•1）改善型开发商，未来细分领域长牛，关注：华润置地、中国海外发展、保利发展、招商蛇口、建发国际集团、滨江集团、绿城中国；•2）新模式下持有运营资产优势显现，率先走出估值切换逻辑，关注：龙湖集团；•3）龙头中介，业绩弹性高，关注：贝壳-W、我爱我家。5、风险提示：•政策出台速度不及预期；销售量价修复不及预期。目录C O N T E N T S01 2024年政策结果导向02局势明确，以局部换总量303 去伪存真阶段，地产中特估走强2024年政策结果导向01Partone42024年政策结果导向015资料来源：中国政府网，2月29日《房地产板块预期差在哪里》，浙商证券研究所 52024年政策目标清晰，料下半年重要政策进入发力阶段：2024年“扭转”，2025年“修复”•市场担心：各地方房地产政策落地效果不佳，市场难以真正修复。•我们认为：救市有步骤，化解风险后刺激政策才有效。24年政策和23年有本质上不同，更关注实际落地效果，预计24年下半年政策进入发力阶段。2024年工作思路1.稳定房价（化解风险、以工代赈、放松需求侧）2.防止出险房企范围扩大（化解风险）2024年是扭转年，2025年是修复年化解风险住建部和金融监管总局《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》经营性物业贷款金融支持住房租赁市场供给侧三大工程：城中村提速水利工程老房加固抗震保交楼继续需求侧限购、首付比（最低15%）、房贷利率取消下限、税费大力减免等1231.1 政策目标清晰，逐步进入发力阶段2024年政策结果导向011.2 反转政策接连推出，待落地效果验证6打破负循环政策接连落地，进入实施阶段可持续跟踪基本面修复斜率打破负循环改善需求预期增强购买力保交楼三大工程+地下管网（以工代赈）降低购房成本：降低利率+给与补贴收储去库存双轨制，恢复商品房属性（放松限制性政策）有方向和规划， 未上量5月17日打开房贷下限5月17日，继续推动5月17日3000亿元+60%杠杆持续推进5月17日住建部5月17日央行打好商品住房项目保交房攻坚战，防范处置烂尾风险。分类处置在建已售未交付的商品住房项目。设立3000亿元保障性住房再贷款（利率1.75%，1年期可展期4次）。鼓励金融机构支持国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，收购后用作配售型或配租型保障性住房。进一步发挥城市房地产融资协调机制作用，满足房地产项目合理融资需求。降低全国个人住房贷款最低首付比例。首套和二套首付比例调整为不低于15%/25%。推动消化存量商品住房——组织地方国有企业以合理价格收购一部分存量商品住房用作保障性住房。取消个人住房贷款利率政策下限。妥善处置盘活存量土地。目前尚未开发或已开工未竣工的存量土地，通过政府收回收购、市场流通转让、企业继续开发等方式妥善处置盘活。下调各期限品种住房公积金贷款利率0.25个百分点。资料来源：政府官网，新华网，浙商证券研究所；注：引用自2024年5月4日《打破负循环，探寻修复路径》报告。10%图：行业反转可能性进度条2024年1月，化风险政策40%2024年5月限购政策和房贷利率限制放松60%去库存开启80%买房悲观预期修正财政拉投资，增就业表：5月17日住建部及央行调整房地产政策图：打破负循环预期政策路径100%2024年政策结果导向011.3 4月政治局会议定调去库存+保交房7“要持续防范化解重点领域风险。继续坚持因城施策，压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作，保障购房人合法权益。”结合房地产市场供求关系的新变化……统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施人民群众对优质住房的新期待……优化增量住房现有（化风险）要做（长期格局）- 两部委协调融资机制（保底）- 经营性物业贷款（有限）- 保交楼（2023年持续，2024年新增） 双轨制保障房（PK刚需）商品房（改善/一户建）二手房收购商品房/土地：供需平衡+保障房供应放开所有限制，给与更高产品力政策支持，销售有去化有利润。继续“房住不炒”使命2015年12月“要化解房地产库存”2016年4月“有序消化房地产库存”4.30政治局会议定调：防范化解房地产风险仍是重点，压实各方责任保交房，统筹消化存量房产和优化增量住房资料来源：政府官网，新华网，浙商证券研究所局势明确，以局部换总量02Partone8局势明确，以局部换总量029数据来源：Wind，2021年12月浙商地产组年度策略《从终局反向思考行业投资机会》，浙商证券研究所房地产销售面积长期中枢下行但2026年前合理需求在10亿平左右，超跌带来总量反弹长期视角下住房市场或存在缩量趋势•人口增速放缓对市