卧龙电驱(600580)全球电机龙头企业，航空电机具备卡位优势

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次） 市场价格：13.52 元 分析师：曾彪 执业证书编号：S0740522020001 Email：zengbiao@zts.com.cn 分析师：朱柏睿 执业证书编号：S0740522080002 Email：zhubr@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,311 流通股本(百万股) 1,308 市价(元) 13.52 市值(百万元) 17,728 流通市值(百万元) 17,688 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 14,998 15,567 16,946 18,466 20,161 增长率 yoy% 7% 4% 9% 9% 9% 净利润（百万元） 800 530 1,127 1,326 1,513 增长率 yoy% -19% -34% 113% 18% 14% 每股收益（元） 0.61 0.40 0.86 1.01 1.15 每股现金流量 0.91 1.25 1.56 1.39 1.51 净资产收益率 8% 5% 9% 10% 10% P/E 22.2 33.5 15.8 13.5 11.8 P/B 2.0 1.9 1.7 1.5 1.4 备注：数据取自 2024 年 6 月 5 日 报告摘要 ◼ 公司是全球领先的电机产品供应商。卧龙集团创建于 1984 年，作为全球主要的电机及驱动解决方案的制造商，企业以技术创新、数字化赋能为引领，致力于向全球用户提供安全、高效、智能、绿色的电机动力系统解决方案，1985 年公司生产出第一只产品—JW 系列电机。公司自 2002 年以来开展一系列收购事项，不断丰富产品种类。 ◼ 国家及地方层面利好低空政策不断，中国低空经济有望迎快速发展。根据赛迪顾问测算，2023 年中国低空经济规模达 5059.5 亿元，同比增长 33.8%。2023 年中国低空经济规模贡献中，低空飞行器制造和低空运营服务贡献接近 55%，间接、引质产生的围绕供应链、生产服务、消费、交通等经济活动贡献接近 40%。根据赛迪顾问预测，到 2026 年中国低空经济规模有望突破万亿元，达到 10644.6 亿元。 ◼ 卧龙于 2019 年开始布局电动航空业务，专注于航空电驱系统开发。按照“3+1”战略指引，公司现已形成“小、中、大”3 大功率等级的系列产品及 1 个民航适航标准。同时，公司积极参与电推进系统适航标准制定，有助于树立适航审定壁垒。此外，公司与多家飞行器主机厂建立战略合作，并在产品开发商取得积极进展，公司在航空电机配套上具备卡位优势。 ◼ 中国电机市场国产化率高，卧龙市占率位居第一。2023 年，中国电机整体市场中，国内企业占 94%市场份额，国外企业占 6%份额。2023 年中国电机市场中，TOP10 电机企业占据约 24%的市场份额。其中卧龙市场份额最高，市占率约 6.2%，其次是大洋电机 4.4%、上海电气 2.9%、汇川技术 2.8%等。国外电机厂商中仅西门子进入 TOP10，市占率约 1.4%。另外 TOP10 中卧龙、汇川、皖电增长较快。 ◼ 卧龙工业电机销量稳步增长，近几年单价有所提升。2020-2023 年，公司工业电机销量从 2744 万 KW 提升至 3402 万 KW，并且年度同比增速有提升趋势，2021-2023 年分别为 3.5%、6.1%、13.0%。2020-2023 年公司工业电机收入从 74.0 亿元提升至 96.5 亿元，反映到单价上，2020-2023 年为 269.6、277.7、291.0、283.5元/KW。 ◼ 首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计 2024-2026 年公司营业收入为 169.5/184.7/201.6 亿元，同比增速分别为 8.9%/9.0%/9.2%；归母净利润为 11.3/13.3/15.1亿元，同比增速分别为 112.7%/17.7%/14.1%。考虑到公司传统主业保持稳定增长，航空电机有望建立较高的技术、适航审定和客户壁垒，且公司估值低于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：低空经济相关行业波动的风险；产业政策变动的风险；行业竞争加剧的风险；核心技术和核心工艺泄密风险；使用信息数据更新不及时的风险。 全球电机龙头企业，航空电机具备卡位优势 卧龙电驱(600580.SH)/电力设备 证券研究报告/公司深度报告 2024 年 6 月 5 日 -40%-20%0%20%40%60%2023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-05卧龙电驱沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 投资主题 投资逻辑 公司传统电机维持稳定增长，航空电机是未来主要弹性增量。工业和微特电机是公司的第一条成长曲线，公司持续进行产品的迭代升级，发展高效电机、永磁电机、电机+变频等新产品。新能源产业是公司的第二条成长曲线，包括光伏、风电、储能、电动交通等业务，其中航空电机业务公司具备明显的卡位优势，有望未来给公司提供较大增量市场。 公司积极参与航空电推进系统适航标准制定，有助于树立适航审定壁垒。2021 年 9 月，公司承办电动航空适航标准专业委员会电动力专题会议，牵头编写了“CCAR-23-R4 电动飞机补充要求”H1801 条电推进系统标准、民航电动力技术规范。2023 年 8 月，卧龙与中国民航科学技术研究院签订战略合作协议，共建“新能源航空器电动力系统适航验证实验室”。 公司与多家飞行器主机厂建立战略合作，并在产品开发商取得积极进展。 1）2020 年 12月，万丰集团与卧龙在万丰航空小镇正式签署战略合作协议。2）2021 年 4 月，卧龙电驱全球中央研究院与沃飞长空签订战略合作协议。3）2022 年 8 月，卧龙与中国商飞达成合作协议，共同建设“航空电动力系统创新中心”。4）2023 年 2 月，卧龙与商飞团队共同商讨 19 座电涵道缩比机电推进系统技术细节。5）2023 年 4 月，山河星航董事长何清华教授，总经理邓宇一行到卧龙上虞总部就技术合作展开深入研讨。 卧龙电驱在航空高功率密度电机驱动设计方面布局多项关键技术。包括：宽禁带器件应用、高热流密度散热、电磁兼容与滤波、高可靠门极驱动、电子化功率回路、高集成度传感器、易扩展高速控制等。2024 年 5 月，卧龙电驱与中国商飞联合研制的国内第一台百千瓦级可变构型分布式电动力系统作为“315 科创体系建设工程”重大举措和创新成果进行展出。该套航空电动力系统具有高可靠、高性能等特点，凭借达 8.5kW/kg 功率密度的核心技术指标，优于市面上的美国 JOBY 公司同类产品，达到国际领先水平。 关键假设、估值