2024年5月PMI点评：不必对PMI回落过于悲观

敬请参阅最后一页特别声明 1 事件： 5 月 31 日，国家统计局公布 5 月 PMI 指数，制造业 PMI 为 49.5%、前值 50.4%；非制造业 PMI 为 51.1%、前值 51.2%。 核心观点：不必对 PMI 回落过于悲观 经济温和复苏背景下，5 月制造业产、需均有所回落，企业库存行为亦出现反复。5 月，制造业 PMI 连续 2 个月扩张后再度收缩、录得 49.5%，指向经济仍处在温和复苏阶段。产、需回落的同时，企业库存行为偏“谨慎”，5 月原材料购进价格指数较上月提升 2.9 个百分点至 56.9%，但采购量指数较上月回落 1.2 个百分点至 49.3%。 制造业景气修复出现波折，或与经济修复早期企业家信心不足、稳增长政策发力效果滞缓等有关。企业需要经历从现金流量表到资产负债表修复的过程，在修复早期信心容易出现反复，稳增长发力节奏的影响也更为直接。今年 1-5 月，新增专项债发行进度仅 29.8%、明显低于正常年份的 48.5%，对稳增长政策效果及企业信心修复或有直接影响。 近年来，经济运行的节奏与财政支出节奏关联密切；随着财政发力节奏的加快，经济修复过程仍将延续。专项债发行节奏慢于过去几年同期，剩余超 2.7 万亿元额度可支撑后续财政支出，对经济修复的影响只是节奏问题；5 月后，超长期特别国债发行也开始加快，财政支持力度的加大、实物工作量的加快，有利于经济运行与企业信心的恢复。 事实上，“稳增长”政策效果，在微观层面已有体现，只是“力度”上还不突出而已。去年四季度的一万亿国债增发，支持的相关项目，在 4 月基建分项中已有体现，以水利管理、环保投资的扩张为表征；前期地产融资“白名单”等政策支持下，4 月地产新开工面积单月同比增速提升 13.3 个百分点至-12.3%，进一步政策加码下带来的效果仍待观察。 疫后随着结构分化的拉大，出口形势与新出口订单之间的关系明显弱化；高频指标显示，5 月以来出口形势仍较为靓丽。5 月新出口订单指数回落，引起普遍关注。事实上，2021 年底以来，出口形势与新出口订单的关系显著弱化。高频指标显示，5 月港口货物吞吐量同比较上月提升 4.4 个百分点至 6.9%，航运价格指数等也有明显上涨。 重申观点：不必对 PMI 回落过于悲观，“稳增长”等政策效果已有体现，外需改善似乎还在延续。经济温和复苏背景下，制造业景气修复出现波折；随着财政发力节奏的加快，经济修复过程仍将延续，“稳增长”政策效果在微观层面已有体现。此外，5 月以来高频数据映射的出口形势仍较为靓丽，港口货物吞吐量、航运价格等涨幅扩大。 常规跟踪：制造业 PMI 降至收缩区间，非制造业 PMI 小幅回落 制造业景气有所回落，PMI 降至收缩区间。5 月，制造业 PMI 环比减少 0.9 个百分点至 49.5%，表现弱于季节性；往年，5 月 PMI 多较前值回落，平均降幅在 0.3 个百分点左右。主要分项中，生产、新订单指数拖累明显，分别较上月回落2.1、1.5 个百分点。从业人员、供货商配送时间指数贡献为正，分别较上月回升 0.1、下降 0.3 个百分点。 内、外需求普遍下滑，制造业库存同步回落。5 月，内、外需均有下滑，新出口订单、进口指数较上月显著下降，环比分别减少 2.3、1.3 个百分点。需求大幅走弱下，采购量指数较上月回落 0.8 个百分点，产成品库存指数较上月回落 1.2 个百分点。分类型看，大型企业产需维持韧性，中、小型企业 PMI 显著收缩。 服务业需求小幅扩张，建筑业 PMI 明显下滑。5 月，非制造业 PMI 较上月减少 0.1 个百分点至 51.1%；建筑业拖累作用较大，PMI 指数较上月减少 1.9 个百分点，主要分项中新订单指数下挫 1.2 个百分点。服务业 PMI 则较上月增加 0.2个百分点；主要分项中，新订单指数受五一假期拉动，较上月提升 0.9 个百分点。 风险提示 经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。 宏观经济点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、核心观点：不必对 PMI 回落过于悲观............................................................. 4 2、常规跟踪：制造业 PMI 降至收缩区间，非制造业 PMI 小幅回落....................................... 7 风险提示....................................................................................... 11 图表目录 图表 1： 5 月制造业 PMI 及主要分项出现回落........................................................ 4 图表 2： 5 月原材料购进价格指数涨幅显著.......................................................... 4 图表 3： 1-5 月，新增专项债发行进度仅 29.8% ...................................................... 4 图表 4： 一季度，企业家经营景气指数处于较低位 ................................................... 4 图表 5： 经济要修复到亏损企业扭亏的时段，才会重新回到资产负债表扩张状态 ......................... 5 图表 6： 财政支出“主导”经济修复节奏 .............................................................. 5 图表 7： 广义财政支出与工业生产的关联度强化 ..................................................... 5 图表 8： 年初以来主要基建上市公司订单持续改善 ................................................... 6 图表 9： 对应“万亿国债”的水利管理、环保投资扩张 .................................................. 6 图表 10： 4 月，房地产新开工、施工面积增速改善................................................... 6 图表 11： 5 月以来粉磨开工率有所反弹............................................................. 6 图表 12： 近年来新出口订单对出口增速的指引弱化 .................................................. 7 图表 13： 制造业中营收权重较高行业，其出口额未必高 ...................................