2024年医药行业中期策略：内有院端复苏，外有出海加速，核心公司下半年有望经营改善

行业深度分析行业评级：领先大市-A内有院端复苏，外有出海加速，核心公司下半年有望经营改善证券研究报告2024年5月27日2024年医药中期策略马帅： S1450518120001 分析师冯俊曦：S1450520010002 分析师李奔： S1450523110001 分析师贺鑫： S1450522110001 分析师连国强：S1450523020002 分析师胡雨晴：S1450122080070 联系人龚涵清：S1450123060062 联系人内有院端复苏•化药院内销售改善•器械院内销售改善•中药院内销售改善外有出海加速•创新药出海•器械出海•海外供应链回暖•体外诊断出海•原料药及CXO出海2345建议关注标的风险提示1总论：医疗就诊复苏明显，估值和仓位均处于历史底部目录医疗就诊复苏明显，诊疗人次大幅提升 2023年是新冠疫情放开以来的第一个完整年度，医疗秩序全面恢复，诊疗人次和出院人数大幅提升。根据卫健委统计，2023年1-11月全国医疗卫生机构总诊疗人次64.1亿人次,同比增长9.4%，其中公立医院32.3亿人次，同比增长6.7%，民营医院6.4亿人次，同比增长9.3%；2023年1-11月全国医疗卫生机构出院人次2.72亿，同比增长20.8%,其中公立医院1.82亿人次，同比增长21.1%，民营医院0.40亿人次，同比增长17.6%；2023年1-11月医院病床使用率为80.2%，同比提高7.3个百分点资料来源：卫健委，国投证券研究中心；注：以上医疗机构不包含诊所、医务室、村卫生室数据图1:2020-2023年全国医疗机构诊疗总人次图2: 2020-2023年全国医疗机构出院人数-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%012345672020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-10医疗机构诊疗总人次（亿人次）同比增长-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0500100015002000250030002020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07医疗机构出院人数（万人次）同比增长经营阶段性受反腐影响，2024年下半年有望显著改善 2023年度，医药板块（剔除次新股及ST股）整体营收同比增长5.36%，归母净利润同比增长0.12%，扣非净利润同比增长0.70%；24Q1单季度来看，医药板块（剔除次新股及ST股）整体营收同比增长0.18%，归母净利润同比下降5.17%，扣非净利润同比下滑4.23%。受到医疗反腐影响，2023年Q3以来业绩开始承压，我们认为，随着医疗反腐影响边际减弱，低基数效应下，2024年下半年业绩有望显著改善资料来源：Wind，国投证券研究中心，注：标的统计基础是优化过的国投医药分类财务指标（亿元）2022Q12022Q22022Q32022Q42022A2023Q12023Q22023Q32023Q42023A2024Q1营业收入5457.945453.115664.885812.5022387.55872.025638.065382.795544.0522253.15707.00营收增速11.36%6.87%9.68%9.70%9.38%7.59%10.18%-0.59%0.89%5.36%0.18%毛利率32.68%31.80%30.87%31.24%31.63%30.67%30.03%29.73%29.21%29.85%29.13%销售费用率12.57%12.49%12.76%13.98%12.97%12.53%12.94%12.36%13.94%13.02%12.00%管理及研发费用率6.75%7.30%7.47%9.59%7.56%6.86%7.04%7.52%8.73%7.46%6.78%财务费用率0.57%-0.01%0.03%0.69%0.32%0.59%-0.01%0.45%0.37%0.34%0.32%研发费用140.29161.55174.37220.80697.04158.29165.73167.00205.49688.75156.11研发费用/收入2.57%2.96%3.08%3.80%3.11%2.70%2.94%3.10%3.71%3.10%2.74%归母净利润536.00547.68476.67190.991750.44502.63448.14408.09133.041456.62441.09归母增速15.05%-0.69%4.79%-38.24%-1.74%-6.19%4.74%-5.85%-24.86%0.12%-5.17%扣非净利润519.92478.13451.58150.411599.63466.20407.98374.6698.781318.28416.54扣非增速25.20%-1.66%3.31%-14.43%5.63%-10.30%5.12%-4.68%-23.34%0.70%-4.23%扣非净利率9.53%8.77%7.97%2.59%7.15%7.94%7.24%6.96%1.78%5.92%7.30%应收账款5308.77---5266.445838.49---5309.555946.01应收账款增速15.21%---13.98%9.98%---4.12%4.68%经营现金流净额49.03688.60538.691122.252396.4541.89591.62443.491031.782184.65-47.58经营现金流净额/净利润9.15%125.73%113.01%587.59%136.91%8.33%132.02%108.68%775.55%149.98%-10.79%表1：2023年及2024Q1医药行业主要财务指标情况行情表现阶段性承压，估值处于历史底部 2024年以来医药板块行情表现阶段性承压，截至2024年5月21日，2024年SW医药指数累计跌幅10%，跑输沪深300指数17个百分点，其中生物制品和医疗服务跌幅较多，主要是受到国内宏观消费环境和美国生物法案的影响，中药和医药商业凭借低估值+高股息的特点，行情表现相对稳定。截至2024年5月21日，SW医药板块PE-TTM估值为27倍，过去10年（2015-2024年）的中位值为36倍，当前估值水平处于历史底部资料来源：Wind、国投证券研究中心，注：截至2024年5月21日-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2024/1/12024/2/12024/3/12024/4/12024/5/1沪深300SW医药SW化学制药SW生物制品SW医疗器械SW医药商业SW中药SW医疗服务0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00SW医药中位值图3：2024年以来SW医药指数累计涨跌幅图4：2015-2024年SW医药PE-TTM估值水平公募基金医药持仓下降，处于历史较低水平 公募基金医药持仓比例下降，全部基金超配3.94pct，非药基金低配