信用债报告：信用债主体评级为何下调？

规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 1 华鑫证券·固收专题 证券研究报告·信用债报告 华鑫证券 研究发展部 证券分析师： 刘浏 执业证书编号：S1050518030001 电话：021-54967585 邮箱：liuliu@cfsc.com.cn 华鑫证券有限责任公司 研究发展部 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路 750 号 邮编：200030 电话：（86 21）64339000 网址：http://www.cfsc.com.cn 摘要：  2019 年评级下调家数高于去年同期，以产业债为主。截至 2019年 7 月 31 日，2019 年主体评级被下调的主体共计 98 家，相比 2018年、2017 年同期分别增加 12 家和 17 家。具体到产业债各行业，2019 年下调评级的主体中行业和去年有一定相似之处，如银行下调家数仍较多，但其分布结构也有所改变，如综合、化工行业下调家数同比均有明显下降。同时，需注意的是，2018 年和 2019 年下调评级主体中，民企占比有所提升。  城投债主体下调原因中，区域因素有一定影响，但个体差异不容忽视。分析 2017 年至 2019 年 7 月 31 日被下调评级的城投主体，区域因素对其评级存在一定影响，这种因素主要是指区域的经济和财政情况，但其中个体的差异对评级影响也十分重大。个体因素中，城投主体中和产业主体较为不一致的影响因素在于其收入和资产方面。部分评级被下调的城投主体存在收入和资产方面的不稳定性，同时，其资产也因集中在存货类资产中，导致整体流动性较差。而上述两个因素在产业债主体中并不是常见的影响因素。  产业债主体应重点关注其企业财务情况。对于产业债主体，一类常见的调整原因是主体爆发信用风险后评级调整，而另一类常见的原因是评级机构在定期跟踪过程中发现企业信用层面发生变化，进而调整其评级。对于后者，我们发现这种调整多和企业整体财务相关，其中最为相关的财务信息为盈利能力和偿债能力，偿债能力中，偿债压力增加是多数下调企业均存在的问题。同时，需注意的是，营运资金的延长也对部分企业评级产生负面作用。  主体评级调低后，其后续发债能力和发行利率或受到影响。目前，主要信用债品种一级市场上，AAA 主体仍为主要融资主体，AA+主体融资也相对较为稳定，但对于民企而言，AA+主体融资也呈现一定波动。同时，各等级发行利率存在一定差异，2019 年 7 月，AA 及以下主体目前和 AAA 发行利差在 2 个百分点以上。若企业评级调低，我们认为后续将对其发债能力和发行利率产生直接影响，2019 年 8 月 2 日 固收专题 信用债主体评级为何下调？ 21852319/36139/20190802 16:54 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 2 固收报告·信用债报告 但对其发债期限的负面作用并不明显。  风险提示：信用风险事件对市场的影响。 21852319/36139/20190802 16:54 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 3 固收报告·信用债报告 目录 一、评级下调回顾 ....................................................................................................................................................4 （一）整体情况 ···························································································································································· 4 （二）产业债：行业和企业性质视角 ························································································································ 4 （三）城投债：区域视角 ············································································································································ 6 二、评级下调原因 ....................................................................................................................................................7 （一）城投主体 ···························································································································································· 7 （二）产业债：评级下调原因 ···································································································································· 8 （三）启示 ·································································································································································· 10 三、评级下调对主体的影响 .................................................................................................................................. 11 （一）各评级企业债券发行情况 ······························································································································ 11 （二）各等级企