复星医药(600196)持续推进创新转型

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 8 [Table_Page] 跟踪研究|化学制药 证券研究报告 [Table_Title] 复星医药(600196.SH/02196.HK) 持续推进创新转型 [Table_Summary] 核心观点： *如无特别说明，报告使用货币均为人民币。 ⚫ 公司发布 2023 年报及 2024 一季报：2023 年营收 414.00 亿元（同比-5.81%），归母净利润 23.86 亿元（同比-36.04%）。2024Q1 营收 101.57亿元（同比-6.56%），归母净利润 6.10 亿元（同比-38%）。主要是因为新冠相关产品收入大幅下降、Gland Pharma 并购 Cenexi 的摊销及Cenexi 的运营亏损等影响。业绩短期承压。 ⚫ 抗肿瘤核心产品快速增长，创新研发持续。根据公司 2023 年报，不含新冠相关产品，制药业务营收同比+13.50%。其中，抗肿瘤及免疫调节核心产品销售 76.38 亿元（同比+38%），主要得益于汉斯状、汉曲优、苏可欣等产品的快速增长。制药业务研发投入 51.72 亿元（同比+1.47%），加速在研管线的全球开发。汉斯状在国内新增获批ES-SCLC、ESCC，在印度尼西亚获批 ES-SCLC；奕凯达在国内新增获批二线适应症；汉曲优在美国上市，成为首个在美获批的国产生物类似药。汉达远新增 4 项适应症的上市申请已获 CDE 受理。 ⚫ 器械诊断短期承压，医疗服务加速数字化转型。根据公司 2023 年报，2023 年医疗器械与医学诊断业务营收 43.90 亿元（同比-37%），主要由于疫情相关产品销售收入显著下降。公司调整重心发力非抗疫品种，在医疗美容、呼吸健康、医疗设备三大业务丰富产品管线。医疗健康服务 2023 年营收 66.72 亿元（同比+9.74%），主要得益于线上业务进一步聚焦、优化支出以及药械集中采购的降本效益。 ⚫ 盈利预测与投资建议。预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为 1.24 元/股、1.65 元/股、1.98 元/股。参考可比公司估值，给予 A 股 2024 年25 倍 PE 估值，对应合理价值约 30.89 元/股；考虑 A-H 股溢价因素，对应 H 股合理价值为 17.34 港元/股，维持 A+H 股“买入”评级。 ⚫ 风险提示。管线推进不及预期，市场竞争超预期，产品放量不及预期。 盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 43,952 41,400 44,822 49,549 55,331 增长率（%） 12.7 -5.8 8.3% 10.5% 11.7% EBITDA（百万元） 5,700 4,218 6,653 8,206 9,618 归母净利润（百万元） 3,731 2,386 3,302 4,398 5,279 增长率（%） -21.1 -36.0 38.4% 33.2% 20.0% EPS（元/股） 1.40 0.89 1.24 1.65 1.98 市盈率（x） 25.24 28.03 19.40 14.56 12.13 ROE（%） 8.4 5.2 6.6% 8.0% 8.6% EV/EBITDA（x） 18.98 20.93 12.29 9.55 7.68 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入-A/买入-H 当前价格 23.97 元/13.46 港元 合理价值 30.89 元/17.34 港元 前次评级 买入/买入 报告日期 2024-05-14 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 李安飞 SAC 执证号：S0260520100005 021-38003669 lianfei@gf.com.cn 分析师： 罗佳荣 SAC 执证号：S0260516090004 SFC CE No. BOR756 021-38003671 luojiarong@gf.com.cn 请注意，李安飞并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 复星医药(600196.SH/02196.HK):制药业务快速增长，创新成果持续落地 2023-09-04 [Table_Contacts] 联系人： 龙雪芳 021-38003558 longxuefang@gf.com.cn -32%-25%-18%-11%-4%3%05/2307/2309/2311/2301/2403/24复星医药沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 8 [Table_PageText] 复星医药|跟踪研究 一、盈利预测与投资建议 （一）收入预测 制药领域核心产品收入预测。根据公司2023年报，公司制药业务2023年收入302.22亿元，同比-1.91%，主要受到新冠相关产品收入下降影响。不含新冠产品的营收同比+13.50%，主要源于新品和次新品的收入快速增长。分板块看：（1）抗肿瘤及免疫调节：核心产品营业收入同比+37.99%，主要系汉斯状（斯鲁利单抗注射液）、汉曲优（注射用曲妥珠单抗）及曲妥珠单抗原液、苏可欣（马来酸阿伐曲泊帕片）销售增长及新产品欧泰乐（阿普米司特片）、汉贝泰（贝伐珠单抗注射液）、奥康泽（奈妥匹坦帕洛诺司琼胶囊）的收入贡献所致。新品和次新品仍处于高速放量期，预计未来三年增速有望维持在30%以上；（2）抗感染：核心产品营业收入同比-49.43%，主要系新冠相关产品（复必泰（mRNA 新冠疫苗）、捷倍安（阿兹夫定片））销售大幅下降，随着新冠产品影响的出清，以及普托马尼片等新产品的上市，预计抗感染领域收入的降速逐步放缓；（3）心血管系统：核心产品营收同比-20.71%，主要是因为全球疫情减弱，海外对肝素的需求逐渐疲软，导致公司肝素系列制剂海外市场销售下降，随着疫情影响的出清，以及一心坦等新品种的放量，预计该领域收入降速将逐步放缓；（4）中枢神经系统：核心产品营收同比+18.05%，主要系长托宁（盐酸戊乙奎醚注射液）的销售增长所致，根据Wind医药库，长托宁在盐酸戊乙奎醚注射液市场中的市场份额仍维持在80%以上，竞争格局良好，随着Opicapone 胶囊等新产品上市，该领域有望维持高个位数增长。 表1：制药领域核心产品收入 单位：百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 制药领域核心产品收入 21366 18934 20852 23808 27703 yoy 9% -11% 10% 14% 16% 抗肿瘤及免疫调节 5,535 7638 10311 13714 17828 yoy 40.6% 38% 35% 33% 30% 抗感染 8,582 4340 3689 3320