铅锌价格超预期上涨，后续何去何从？

请仔细阅读本报告末页声明 Page 1 / 27 [Table_Main] 铅锌价格超预期上涨，后续何去何从？ [Table_Invest] 有色金属 评级： 看好 日期： 2024.05.14 [Table_Author] 分析师 王小芃 登记编码：S0950523050002 ： 021-61102510 ： w angxiaopeng@wkzq.com.cn 分析师 刘艺帆 登记编码：S0950523050003 ： 18217026088 ： liuyifan@w kzq.com.cn [Table_PicQuote] 行业表现 2024/5/14 资料来源：Wind，聚源 [Table_DocReport] 相关研究  《2023 年海内外年报总结：中国铜企蓄势待发，海外铜企沉稳老兵》(2024/4/9)  《危中寻机—我们对锂价是否过于悲观？》(2024/4/8)  《锂矿企业家在想什么？》(2024/4/3)  《硬质合金及刀具行业点评：中短期钨精矿供应紧张，叠加下游旺盛需求，硬质合金企业提价氛围渐浓》(2024/3/22)  《海外铜矿企季度更新：四大维度看 Q4 季报》(2024/3/4)  《大变局下的资源安全：中国战略性 （关键）矿产如何涅槃重生？》(2024/3/1)  《铜：春节假期，海外事项一览》(2024/2/19)  《TC 价格跌至低位，铜冶炼厂该何去何从》(2024/1/25)  《并购对价“稀奇事”：金诚信以 2 美元对价并购非洲铜矿》(2024/1/24)  《锂思系列 1：碳酸锂价格会超跌么？》(2024/1/23) 报告要点 近期铅锌价格为何超预期上涨？在“二次通胀”预期渐起，矿端持续偏紧背景下，工业金属价格均出现较大幅度反弹，LME 锌价 2 月以来底部反弹近 20%，铅价亦涨超 10%。我们认为本轮上涨主要系金融属性与供需层面共振，金 融属性上，年初降息预期延后，海外重回通胀状态，以美元计价的金融品 种整体偏强，供需层面，矿端复产推迟、TC 持续下行，海内外冶炼厂减产使 得锭端过剩程度有所缓解，此外，全球制造业 PMI 重回扩张区间预示制造业 开始触底回升带动需求回暖。 铅 锌 供 需情况如 何？锌：供给端：2024 年海外矿端主要增量在俄罗斯的Ozernoye 矿、刚果的 Kipushi 矿以及墨西哥的 Buenavista 矿，新增 产能为40 万吨，国内新疆火烧云矿山为 2024 年最大增量，乐观预计贡献 10 万吨增量，但综合考虑品位下滑，锌价低迷等因素，我们预计矿端实际投产量 或低于预期。此外，考虑到矿端偏紧、冶炼厂利润偏低我们预计冶炼端投产或 有延后。需求端：海外：我们认为美国在降息预期下衰退风险较低，但欧元区在货币紧缩，外部需求收缩，部分财政支出撤出的背景下，我们预计 2024 年欧盟经济依旧疲弱，衰退风险不容小觑。国内：在当前地产相关政策放松，基建需求仍有韧性的情况下，我们认为 2024 年锌消费走弱的趋势将边际转缓 。根据测算，我们预计 2024 年锌海外和国内需求端的增速分别为 1%和 3.5%，整体增速为 2.3%。铅：供给端：根据 S&P，2024 年海外铅精矿整体增量为 16.6万吨，同增 5%，略高于 2023 年同期。而国内由于近年来矿山投产项 目周期较长，且产能较为分散，总体上矿端增速较慢，我们预计国内矿端整体 增量为1.7 万吨，供应增速为 1%。冶炼端，我们预计原生铅/再生铅产量有望 持续提升。需求端：海外方面，美国政策呈现对新能源汽车的补贴倾斜，欧元区经济低迷，整体居民购车意愿较弱；国内方面，在传统领域放缓的情况下，出口与新基建或成为铅需求的亮点。根据测算，我们预计 2024 年铅海外和国内需求端的增速分别为 2%和 2.3%，整体增速为 2.1%。 铅锌价格后续怎么看？锌品种上，从锌的供给周期来看，我们认为当前锌处于扩产周期的末期，一方面，从指引上看，由于开采寿命临近、品位下 降等因素，嘉能可，泰克等大型矿企下调了 2026 年的产量指引，较 2023 年 分别下降 9 万吨/26 万吨，另一方面，2020 年后全球绿地项目资本开支显著 下降，且海外目前多个在建、待开发的铅锌矿总体其开发条件、资源质量均不 如当前在产矿山，因此新增产能对于推动全球锌矿产量复苏拉动有限。中长期 看 ，不考虑不可抗因素，我们预计经过 2024 年下半年至 2025 年的产量 释放期后，从 2026 年开始供应缺口或将扩大打开锌价上涨空间。短期看，我们预计2024 年沪锌价格在 20000 元-25000 元之间偏强运行。铅品种上，我们认为价格更多取决于供给端，而供给端的核心变量在于原料废电池的供应， 当前废电池供应端紧俏格局仍未缓解，我们建议重点跟踪废电池价格的变动 ，整体上，我们认为后续铅价或围绕 15500-18500 元呈现宽幅区间震荡。 风险提示： 1、矿端产能释放节奏不及预期，矿石品位超预期 2、海外经济衰退，需求不及预期 -29%-22%-15%-9%-2%5%2023/52023/82023/112024/2有色金属上证综指深证成指沪深300[Table_First] 证券研究报告 | 行业跟踪 请仔细阅读本报告末页声明 Page 2 / 27 [Table_Page] 有色金属 2024 年 5 月 14 日 内容目录 铅锌价格二月以来为何超预期上涨？ ............................................................................................................ 5 从商品属性看铅锌基本面行至何处 ................................................................................................................ 6 锌供给：矿端偏紧，冶炼端产能充足 ............................................................................................................. 6 矿端：海外投产低于预期，国内复产逐步修复 ........................................................................................ 6 冶炼端：海外炼厂逐步复产，国内高利润驱动下产量高增 ..............