4月外贸数据分析：为何海外经济转弱但我国出口回升？

宏观经济 宏观研究 证券研究报告 进出口点评 2024 年 05 月 09 日 为何海外经济转弱但我国出口回升？ ——4 月外贸数据分析 相关研究 《新型全球化如何补位后地产时代？-出口框架革新与短期三大空间》 2024.3.9 《剔除春节与基数影响后出口正增长——3 月外贸数据分析》 2024.4.12 证券分析师 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 贾东旭 A0230522100003 jiadx@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 屠强 (8621)23297818× tuqiang@swsresearch.com 主要内容： ⚫ 引言：海外需求下行但进口回升，支撑我国出口，也是我们半年来一直强调的方向。 ⚫ 发达国家需求下行但进口回升，支撑我国 4 月出口维持偏强。1）4 月出口同比环比均表现偏强。我们上个月点评提示，剔除基数与春节影响后出口仍维持正增长，出口真实表现强于公布数据（同比-7.5%），4 月在基数与春节扰动消退后，出口同比（美元计价）大幅回升 9pct 至 1.5%，环比（6.1%）也明显强于季节性（3.6%）。2）从驱动因素来看，虽然发达国家需求近月来有所走弱（核心商品零售增速由 4%下滑至 2.6%），但是进口增速大幅回升（由去年底-3.4%回升至 2.3%），是拉动我国出口改善的核心来源，背后反映发达国家去库存结束后，进口增速开始由去库存时大幅低于需求的水平、逐步向需求水平回归，虽然需求有所走弱，但由于前期进口增速太低，进口仍能在需求走弱背景下实现回升。 ⚫ 国别：发达好于新兴，美欧进口回升相应拉动我国对应国别出口改善。1）发达国家方面，4 月我国对发达经济体出口增速较 3 月（春节调整后）回升 5.8pct 至-1.2%。其中对美国（+8.4pct 至-0.3%）、欧元区（+6.6pct 至-1.1%）、英国（+14.8pct 至 8%）出口增速均明显回升，三者也是今年以来进口增速主要回升的经济体，反映上文提到的去库存结束后供需缺口收窄、进口朝需求回归的影响。2）对非发达经济体和地区的出口增速回升5.2pct 至 3.1%，回升幅度小于对发达国家。对东盟（+9.2pct 至 10.9%）、对印度（+8.4pct至-3.8%）出口增速明显回升，对中国香港（+4.6pct 至 11.7%，向东盟、欧洲转口为主）出口增速也趋于改善，反映新兴工业生产恢复对于中间品的进口需求回升，影响我国出口。 ⚫ 商品：发达国家去库结束后进口回升的商品领域改善更大，譬如纺织服装、地产链、钢材船舶等中间品资本品。发达国家去库存结束后进口回升，对于我国出口有两类支撑，也表现在 4 月出口商品中：1）发达国家消费品进口回升，且前期库存更低的行业出口反弹幅度更大，对应为 4 月纺织服装、地产链出口表现强劲。4 月服装（+9.9pct 至-4.9%）均明显回升。家具（+9.7pct 至 8.0%）、家电（+10.3pct 至 13.4%）增速也明显回升，也受到美国地产恢复的对应拉动。2）发达国家工业生产不再受去库存约束，供需改善也带动新兴国家生产恢复（全球制造业 PMI 改善），对应拉动 4 月我国船舶、钢材等中间品资本品出口改善。船舶出口中对欧洲（同比 348.2%）、对撒哈拉以南非洲（116.8%）增速高企，钢材（+26.1pct 至-16.5%）、塑料制品（+6.4pct 至 1.8%）增速也明显改善。 ⚫ 进口快速上升更多源于大宗商品，或凸显未来内需投资仍具有稳健改善的空间。4 月进口（美元计价）同比大幅回升 10.2pct 至 8.4%，虽然有超低基数的影响，但环比（4.6%）仍超季节性（-0.9%）。具体来看，在国内投资改善、生产恢复的背景下，原油（+11.7pct至 5.5%）、铁矿石（+12.1pct 至 12.6%）同比改善明显，加工贸易方面，机电产品进口增速（+9.9pct 至 11.5%）受中美关系的改善继续回升，达到了 2022 年以来的最高位。 ⚫ 总结：5 月出口预计进一步改善，中期关注三大方向。展望短期，5 月基数压力较 4 月进一步缓和，初步预计 5 月出口同比（美元计价）较 4 月回升 3.1pct 至 4.6%左右。展望远期，关注三大方向：1）需求下行但进口回归背景下，前期进口增速更低的消费品有较大改善空间，譬如纺织服装、地产链商品等等，加之美国地产修复也能形成需求侧支撑。此外对欧洲出口不一定弱于美国，主因欧洲库存更低。2）去库结束后发达国家工业生产正常化，新兴国家生产恢复，将对我国中间品、资本品出口形成支撑，譬如船舶、机械、矿物金属等。3）在新兴国家市占率仍低的领域，也是未来新兴国家工业化的受益方向，主要为中间品与资本品。譬如机械设备、集成电路、橡胶塑料、矿物金属、汽车交运设备等。 ⚫ 风险提示：非美经济超预期走弱，全球产业链重构，新兴国家工业化不及预期。 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共7页 简单金融 成就梦想 一、发达国家需求下行但进口回升，支撑我国 4 月出口维持偏强 4 月出口同比环比均表现偏强。我们上个月点评提示，剔除基数与春节影响后出口仍维持正增长，出口真实表现强于公布数据（同比-7.5%），4 月在基数与春节扰动消退后，出口同比（美元计价）大幅回升 9pct 至 1.5%，好于市场预期（-0.1%，WIND），若剔除春节影响、也回升 5.3pct，环比（6.1%）也明显强于季节性（3.6%）。 从驱动因素来看，虽然发达国家需求近月来有所走弱，表现为美欧日英核心商品零售增速由去年底 4%左右水平、下滑至目前 2.6%。但是发达国家进口增速大幅回升，由去年底由-3.4%回升至 2.3%，是拉动我国出口改善的核心来源，我们前期专题《新型全球化如何补位后地产时代？》强调，这背后反映的是发达国家去库存逐步结束后，当期进口增速开始由去库存时大幅低于需求的水平、逐步向需求水平回归，虽然需求有所走弱，但由于前期进口增速太低，因而进口仍能在需求走弱背景下实现回升（去库存结束意味着当期需求与进口回归统一），并对我国出口形成支撑。 图 1：前期发达国家去库存导致进口低于需求，但近期进口增速迅速朝着需求回归 资料来源：CEIC，申万宏源研究 二、国别：发达好于新兴，美欧进口回升相应拉动我国对应国别出口改善 本部分均讨论春节调整后数据对比： 发达国家方面，4 月我国对发达经济体出口增速回升 5.8pct 至-1.2%。拆分结构看，对美国（+8.4pct 至-0.3%）、欧元区（+6.6pct 至-1.1%）、英国（+14.8pct至 8%）出口增速均明显回升，美国、欧元区、英国也是今年以来进口增速主要回升的经济体，反映上文提到的欧美去库存结束后供需缺口收窄、进口增速朝需求回归的影响，对日本（-8.7pct 至-8.6%）出口增速则有所回落。 相较而言，对非发达经济体和地区的出口增