大客户库存消化趋近结束，股权激励夯实长期发展基础

请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级：买入（维持） 市场价格：23.60 元 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004 电话：021-20315895 Email：xiemq@zts.com.cn 分析师：于佳喜 执业证书编号：S0740523080002 Email：yujx03@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股) 407 流通股本(百万股) 112 市价(元) 23.60 市值(百万元) 9,597 流通市值(百万元) 2,647 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1 公司深度报告-美好医疗-医疗、消费器械组件龙头制造商，多产品布局迈向广阔市场 2 美好医疗 2023 年半年报点评-耳蜗植入组件高速增长，多元产品业务布局持续收获 3 美好医疗 2023 年三季报点评-客户库存消化影响短期表现，看好血糖等创新业务收获 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,415 1,338 1,702 2,160 2,749 增长率 yoy% 24% -5% 27% 27% 27% 净利润（百万元） 402 313 407 511 648 增长率 yoy% 30% -22% 30% 26% 27% 每股收益（元） 0.99 0.77 1.00 1.26 1.59 每股现金流量 0.94 0.86 0.88 1.15 1.25 净资产收益率 13% 10% 12% 13% 14% P/E 23.9 30.6 23.6 18.8 14.8 P/B 3.2 3.0 2.7 2.4 2.1 备注：股价信息截止至 2024 年 4 月 24 日 投资要点  事件：公司发布 2023 年年度报告，2023 年公司实现营业收入 13.38 亿元，同比下降5.49%；归母净利润 3.13 亿元，同比下降 22.08%；扣非归母净利润 2.91 亿元，同比下降 25.95%。  分季度看， 2023 年单四季度公司实现营业收入 2.94 亿元，同比下降 15.37%；归母净利润 0.13 亿元，同比下降 82.41%；扣非归母净利润 0.12 亿元，同比下降 82.96%，公司单季度业绩有所下滑，主要因下游呼吸机大客户短期库存消化，同时年末资产减值以及费用计提等对利润造成一定影响。2024 年一季度，公司实现营业收入 2.82 亿元，同比下降 23.34%，实现归母净利润 0.58 亿元，同比下降 46.45%，实现扣非净利润 0.56 亿元，同比下降 44.38%，公司单季度业绩环比开始趋向好转，大客户去库存有望趋进结束。  库存消化、期间费用投入等影响短期盈利能力。2023 年公司销售费用率 2.38%，同比提升 0.53pp，管理费用率 7.57%，同比提升 1.63pp，研发费用率 9.00%，同比提升2.81pp，财务费用率-3.90%，同比下降 0.42pp，期间费用率整体有所提升，主要因公司持续加大客户开拓以及研发投入力度；此外海外工厂投产后折旧增加以及应收款、存货等的减值处理也对利润率造成一定影响，2023 年公司毛利率 41.19%，同比下降1.85pp，净利率 23.42%，同比下降 4.99pp。  呼吸机组件有望迎来拐点，新赛道布局初显成效。2023 年，公司家用呼吸机组件业务收入 8.67 亿元，同比下降 18.12%，主要因海外大客户阶段性去库存，我们预计随着库存周期的消化结束以及竞对飞利浦在美国呼吸机市场的逐渐退出，公司相关业务有望逐渐迎来业绩拐点，实现双位数以上增长；2023 年公司人工耳蜗业务实现收入 1.14亿元，同比增长 15.87%，公司与客户合作关系稳固持久，预计未来人工耳蜗业务有望延续此前增长趋势；家用电子、其他医疗等其余板块营收综合增速达到 38.08%，多元化赛道布局开始逐步进入收获期，血糖、体外诊断、心血管等新项目有望快速成长。  激励计划 3 年目标复合增速 25%，充分彰显长期战略信心。为推进长期激励机制的建设，实现员工利益与公司利益深度绑定，公司发布 2024 年限制性股票激励计划，授予163 名董事、高管以及核心员工限制性股票合计 600 万股，占股本总额大约 1.48%。激励计划考核目标值为以 2023 年为基数，2024-2026 年营业收入或净利润增速分别不低于 25.00%、56.25%、95.31%，对应每年增速不低于 25%；考核触发值为 2024-2026 年营业收入或净利润增速分别不低于 20.00%、44.00%、72.80%，对应每年增速不低于 20%。激励计划的发布彰显了公司及管理层对于未来发展的信心以及公司长期价值的认可，有望激发团队活力，为公司稳健经营和持续发展提供了坚实动力。  盈利预测与投资建议：根据公司公告，我们调整盈利预测，预计血糖管理等新业务有望快速上量，家用呼吸机组件等传统业务库存消化可能造成短期扰动，预计公司 2024-2026 年有望实现营业收入 17.02、21.60、27.49 亿元，同比增长 27%、27%、27%（调整前 24-25 年 17.60、22.44 亿元），预计 2024-2026 年有望实现归母净利润 4.07、5.11、6.48 亿元，同比增长 30%、26%、27%（调整前 24-25 年 4.75、5.99 亿元）。公司当前股价对应 2024-2026 年 24、19、15 倍 PE，考虑公司是医疗器械组件制造龙头，掌握行业领先的研发制造能力，技术壁垒高，拥有更加可观的成长空间，未来几年有望持续保持业绩快速增长，具有较好的稀缺性，维持“买入”评级。  风险提示事件：新产品研发风险，政策变化风险，行业竞争加剧风险，单一大客户依赖的风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 大客户库存消化趋近结束，股权激励夯实长期发展基础 美好医疗（301363.SZ）/医疗器械 证券研究报告/公司点评 2024 年 4 月 24 日 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%2023-042023-052023-052023-062023-072023-082023-082023-092023-102023-102023-112023-122023-122024-012024-022024-022024-032024-04美好医疗沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 内容目录 下游呼吸机库存消化影响短期表现，24Q1 趋向企稳 ......................................... - 3 - 优势业务稳健创新业务高增，股权激励彰显发展信心 ........................................ - 5 - 图表目录 图表 1：美好医疗主要