2023年年报点评：疫情短期扰动，成本优势突出

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 05 月 03 日 证 券研究报告•2023 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 43.62 元 牧原股份（002714） 农 林牧渔 目标价： 53.13 元（6 个月） 疫情短期扰动，成本优势突出 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：徐卿 执业证号：S1250518120001 电话：021-68415832 邮箱：xuq@swsc.com.cn 联系人：赵磐 电话：010-57758503 邮箱：zhaopan@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 54.65 流通 A 股(亿股) 36.61 52 周内股价区间(元) 31.64-47.15 总市值(亿元) 2,383.99 总资产(亿元) 1,966.64 每股净资产(元) 11.01 相 关研究 [Table_Report] 1. 牧原股份（002714）：养殖成本持续下降，三季度扭亏 (2023-11-01) 2. 牧原股份（002714）：成本优势助力公司稳健扩张 (2023-08-22) [Table_Summary]  业绩总结：公司发布 2023 年年报与 2024 年一季报。公司 2023 年实现营收1108.61 亿元，同比-11.19%；归母净利润为-42.63亿元，同比由盈转亏；扣非后归母净利润为-40.26 亿元，同比由盈转亏。其中 23Q4 公司实现营收 278.92亿元，同比-36.68%；归母净利润-24.21亿元，同比由盈转亏。24Q1公司实现营收 262.72 亿元，同比+8.57%；归母净利润-23.79 亿元，同比亏损增加。  点评：公司由于 2023年总体养殖景气较低，营收有所下滑，净利润同比转亏。2023 年公司共计销售生猪 6382万头，同比+4.3%；销售均价 14.5元/公斤，同比-17.6%。公司 2023年公司屠宰生猪 1326万头，同比增长 80%。由于冬季疫病及春节销售的影响，24Q1 业绩短期承压，2024 年 1-2 月生猪养殖完全成本阶段性上升至 15.8 元/kg，3 月成本已经下降至 15.1 元/kg。  牢铸产能成本优势，出栏量有望进一步扩张。公司在生猪健康管理、疫病净化等方面持续取得进展，养殖生产成绩持续改善，生猪养殖成本总体下降，各项主要生产指标较 2022年均有改善，公司 2023年全年平均商品猪完全成本在 15元/kg 左右，较 2022 年 15.7 元/kg 明显下降。当前公司生猪养殖产能在 8,000万头/年左右，截至 2024 年 3 月末，能繁母猪存栏为 314.2 万头。结合目前的生产经营规划，公司预计 2024 年全年生猪出栏区间为 6,600-7,200 万头。  屠宰产能利用率进一步提升。公司持续完善业务布局，2023 年公司屠宰生猪1,326 万头，同比增长 80%，销售鲜、冻品等猪肉产品 140.5 万吨，实现营业收入 218.62亿元，较上年同期增长 48.54%。2023年，公司屠宰产能利用率提升至 46%，头均亏损降至 70元左右。公司积极拓展屠宰销售渠道，配合养殖业务屠宰板块随产能利用率提升有望逐步盈利。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年 EPS 分别为 2.31元、2.81元、3.06元，对应动态 PE 分别为 19/16/14 倍，维持“买入”评级。  风险提示：产能扩张不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 110,861 132,769 143,449 154,988 增长率 -11.19% 19.76% 8.04% 8.04% 归属母公司净利润（百万元） -4,263 12,620 15,376 16,700 增长率 -132.14% 396.01% 21.84% 8.61% 每股收益 EPS（元） -0.79 2.31 2.81 3.06 净资产收益率 ROE -6.79% 16.73% 16.93% 15.53% PE — 18.89 15.50 14.28 PB 3.58 3.16 2.63 2.22 数据来源：Wind，西南证券 -33%-26%-19%-13%-6%1%23/423/623/823/1023/1224/224/4牧原股份 沪深300 牧 原股份（002714） 2023 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 1）公司是我国生猪养殖龙头企业，产能充裕，市占率继续扩大。预计 2024-2026 年公司生猪出栏量增速为 9%/8%/8%； 2）国家统计局数据显示，2024 年一季度末，全国生猪存栏 40850 万头，繁母猪存栏减 3992 万头，创造 4 年来新低，猪价后续有望回暖。预计 2024-2026 年公司生猪销售均价增速为 10%/0%/0%，对应毛利率水平分别为 16%17%/17%。 基于以上假设，预计公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务营收拆分表 业 务 情 况 2023A 2024E 2025E 2026E 合计 收入（百万元） 110,860.73 132,769.24 143,448.77 154,988.48 yoy -11.19% 19.76% 8.04% 8.04% 成本（百万元） 107414.79 111700.16 119285.79 128886.07 毛利率 3.11% 15.87% 16.84% 16.84% 生猪养殖 收入（百万元） 108,224.32 129,869.18 140,258.72 151,479.42 yoy -9.62% 20.00% 8% 8% 成本（百万元） 105,060.69 109090 116415 125728 毛利率 2.92% 16.00% 17.00% 17.00% 其它 收入（百万元） 2,636.41 2,900.05 3,190.06 3,509.06 yoy -48.12% 10.00% 10.00% 10.00% 成本（百万元） 2,354.10 2610 2871 3158 毛利率 10.71% 10.00% 10.00% 10.00% 数据来源：Wind，西南证券 相对估值 我们选取行业中的两家相关公司：温氏股份、巨星农牧，二者 2024 年平均 PE 为 23.6倍。予以公司 2024 年 23 倍 PE，维持“买入”评级，目标价 53.13 元。 表 2：可比公司估值 证 券 代 码 可 比 公 司 股 价 （ 元 ） EPS（ 元 ） PE（ 倍 ） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 202