万科A(000002)经营性业务承压，优化资产负债结构

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 14 [Table_Page] 跟踪研究|房地产 证券研究报告 [Table_Title] 万 科A(000002.SZ)/ 万 科 企 业(02202.HK) 经营性业务承压，优化资产负债结构 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 收入下降业绩承压，利润率及减值影响盈利能力。根据公司年报，23年万科实现营业收入 4657.4 亿元，同比下降 7.6%，归母净利润 121.6亿元，同比下降 46.4%，受表内外利润率下降及资产减值影响，公司开发业务盈利能力承压。股东回报方面，受市场景气等因素影响，公司判断未来经营不确定性加大，为留足资金应对市场挑战，公司决定23 年不派发股息、不送红股。 ⚫ 销售仍属第一梯队，拿地力度居主流房企中游。销售方面，23 年公司实现销售 3761 亿元，同比下降 10%，全国排名升至第 2，维持第一梯队的规模水平。拿地方面，23 年拿地总金额 849 亿元，对应金额口径拿地力度 23%，在持续经营房企中力度处于中游。年末公司未售土储面积降至 6851 万方，同比下降 19%，对销售覆盖倍数为 2.78x，考虑货值厚度、结构及计划开工速度，未来公司销售去化一定程度上承压。 ⚫ 有息负债规模稳定，主动规划调整负债结构。截至 23 年末公司账面有息负债 3201 亿元，同比增长 2%，其中银行贷款占比提升，公开债占比下降。公司在年报中提到，未来 2 年削减付息债务 1000 亿元以上，主动融入城市房地产融资协调机制，通过负债结构调整应对偿债压力。 ⚫ 盈利预测与投资建议。预计 24-25 年归母净利润分别为 109 亿元、109亿元，同比-10.2%、-0.2%，对应 PE 为 7.5x、7.5x。给予公司 23 年末归母净资产 0.5 倍合理估值，对应 A 股合理价值 10.51 元/股，考虑汇率及 AH 溢价因素对应 H 股 9.82 港元/股，均维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。改善不及预期，包括政策改善、居民需求持续性不及预期等；供给侧出清扰动市场情绪；结算规模及利润率不及预期等。 盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 503838 465739 359004 303987 263937 增长率（%） 11.3% -7.6% -22.9% -15.3% -13.2% EBITDA（百万元） 57923 40945 48142 48795 47976 归母净利润（百万元） 22618 12163 10921 10896 10154 增长率（%） 0% -46% -10.2% -0.2% -6.8% EPS（元/股） 1.90 1.02 0.92 0.91 0.85 市盈率（x） 3.6 6.7 7.5 7.5 8.1 ROE（%） 9.3% 4.8% 4.1% 3.9% 3.5% EV/EBITDA（x） 6.8 8.5 6.8 7.2 7.9 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入-A/买入-H 当前价格 6.87 元/4.16 港元 合理价值 10.51 元/9.82 港元 前次评级 买入/买入 报告日期 2024-04-28 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭镇 SAC 执证号：S0260514080003 SFC CE No. BNN906 021-38003639 guoz@gf.com.cn 分析师： 谢淼 SAC 执证号：S0260522070007 021-38003637 xiemiao@gf.com.cn 请注意，谢淼并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 万科 A(000002.SZ)/万科企业(02202.HK):经营稳定持续投资，到期负债有序偿还 2024-03-10 万科 A(000002.SZ)/万科企业(02202.HK):销售规模下降排名上升，短期内现金流压力可控 2024-01-08 万科 A(000002.SZ)/万科企业(02202.HK):环境承压积极应对，资产盘活破冰股东方积极支持 2023-10-31 [Table_Contacts] -52%-40%-27%-15%-2%10%04/2306/2308/2310/2312/2302/2404/24万科A沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 14 [Table_PageText] 万科 A|跟踪研究 目录索引 一、收入下降业绩承压，利润率及减值影响盈利能力 ........................................................ 4 二、销售仍属第一梯队，拿地力度居主流房企中游 ............................................................ 6 三、有息负债规模稳定，主动规划调整负债结构 ............................................................... 9 四、盈利预测及投资建议 .................................................................................................. 10 五、风险提示 .................................................................................................................... 11 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 14 [Table_PageText] 万科 A|跟踪研究 图表索引 图 1：万科地产营业收入（亿元）及增速 .............................................................. 4 图 2：万科地产归母净利润（亿元）及增速........................................................... 4 图 3：万科地产地产结算收入（亿元）及增速 ....................................................... 4 图 4：万科地产竣工面积（万方）及增速 ........................................................