一季度收入增长23%，国缘品牌势能延续

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年05月05日买 入今世缘（603369.SH）一季度收入增长 23%，国缘品牌势能延续核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟证券分析师：李文华021-60375461zhangxiangwei@guosen.com.cn liwenhua2@guosen.com.cnS0980523090001S0980523070002联系人：张未艾021-61761031zhangweiai@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价57.42 元总市值/流通市值72033/72033 百万元52 周最高价/最低价65.68/41.32 元近 3 个月日均成交额313.38 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《今世缘（603369.SH）-国缘开系提价，彰显品牌信心》 ——2024-02-29《今世缘（603369.SH）-百亿收入收官，奔赴新征程》 ——2024-01-02《今世缘（603369.SH）-三季度产品结构升级，提前锁定百亿收入目标》 ——2023-10-31《今世缘（603369.SH）-积极备战中秋旺季，全年业绩达成可期》——2023-09-17《今世缘（603369.SH）-二季度收入增长 31%，经营势能延续向上》 ——2023-08-302023 年收入百亿收官，2024Q1 稳健开局。公司 2023 年实现收入 101.0 亿元，同比+28.05%；归母净利润 31.36 亿元，同比+25.30%。其中，2023Q4 实现收入 17.35 亿元，同比+26.67%；归母净利润 5.00 亿元，同比+18.75%。2024Q1实现收入 46.71 亿元，同比+22.8%；归母净利润 15.33 亿元，同比+22.12%。国缘品牌势能较强，产品结构如期升级。2023Q4 特 A+/特 A 类产品收入同比+24.61%/+34.92%，大众价位主导产品单开、淡雅延续前三季度动销势能，收入快于整体。2023 全年销售量/吨价分别同比+19.87%/+6.62%，产品结构升级下毛利率同比+1.75ppt 至 78.3%。24Q1 特 A+/特 A 类产品收入分别同比+22.39%/+26.49%，国缘 V3、四开、对开、淡雅四大刀尖产品均实现稳健增长，特 A 类及以上产品收入占比同比+0.73pct 至 94.19%。24Q1 毛利率同比-1.2pct 主因产品投入增加（部分用于开系换代）。省内优势延续，省外精准突破。2024Q1 省内收入 42.81 亿元/同比+21.69%，公司不断推进区域布局平衡和优势市场深挖，苏南、苏中大区小基数下实现较快增长，淮安、南京大本营市场进一步夯实。24Q1 省外收入分别 3.67 亿元/同比+36.14%，收入占比提升 0.78pct 至 7.91%，主因 V 系列导入苏南、浙北、上海等环江苏区域初显成效。截至一季度末，公司省内/省外经销商分别 513/506 个，环比年初+14/-56 个，公司坚持实施精准招商、优化经销商结构，有利于长期省外开、V 系列产品的运作和重点样板市场打造。2023 年及 2024Q1 净利率小幅下降。2023 年公司销售费用率 20.8%/同比+3.14pct，主因全年加强广告投入、旺季中加大扫码红包等费用；2023 年管理费用率 4.2%/同比+0.14pct，主要陶坛储酒量增加带来损耗增加及薪酬增长所致；费用率增加下，全年净利率-0.7pct 至 31.0%。2024Q1 公司销售效用率 14.2%/同比-1.7pct，管理费用率 2.2%/同比+0.12pct，净利率 32.8%/同比-0.2pct 主因毛利率和税金率扰动。风险提示：需求复苏不及预期；行业竞争加剧；产业政策风险等。投资建议：收入后百亿进程中，公司或将更加注重短期省内竞争变化和长期经营质量提升之间的权衡，省内国缘品牌势能仍然强劲，但今年或仍将保持费投水平应对竞争。公司年报确定 2024 年经营目标总营收 122 亿元左右，净利润 37 亿元左右，我们预计 2024-2025 年公司收入 122.4/147.5 亿元(前值为 122.6/148.4 亿元)，同比+21.2%/+20.5%；归母净利润 37.5/45.5 亿元（前值为 37.9/45.5 亿元），同比+19.7%/+21.1%，当前股价对应 19.9/16.4倍 P/E，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)7,88810,10012,24014,75117,149(+/-%)23.1%28.0%21.2%20.5%16.3%净利润(百万元)25033136375445475379(+/-%)23.3%25.3%19.7%21.1%18.3%每股收益（元）2.002.502.993.624.29EBITMargin38.2%38.1%38.1%38.9%39.9%净资产收益率（ROE）22.6%23.6%23.6%23.8%23.5%市盈率（PE）29.823.819.916.413.9EV/EBITDA25.920.817.013.911.9市净率（PB）6.755.624.693.913.27资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023 年收入百亿收官，2024Q1 稳健开局。公司 2023 年实现收入 101.0 亿元，同比+28.05%；归母净利润 31.36 亿元，同比+25.30%。其中，2023Q4 实现收入 17.35亿元，同比+26.67%；归母净利润 5.00 亿元，同比+18.75%。2024Q1 实现收入 46.71亿元，同比+22.8%；归母净利润 15.33 亿元，同比+22.12%。国缘品牌势能较强，产品结构如期升级。2023Q4 特 A+/特 A 类产品收入同比+24.61%/+34.92%，大众价位主导产品单开、淡雅延续前三季度动销势能，收入快于整体。2023 全年销售量/吨价分别同比+19.87%/+6.62%，产品结构升级下毛利率同比+1.75ppt 至 78.3%。24Q1 特 A+/特 A 类产品收入分别同比+22.39%/+26.49%，国缘 V3、四开、对开、淡雅四大刀尖产品均实现稳健增长，特 A 类及以上产品收入占比同比+0.73pct 至 94.19%。24Q1 毛利率同比-1.2pct 主因产品投入增加（部分用于开系换代）。夯实省内优势，省外精准突破。2024Q1 省内收入 42.81 亿元/同比+21.69%，公司不断推进区域布局平衡和优势市场深挖，苏南、苏中大区小基数下实现较快增长，淮安、南京大本营市场进一步夯实。24Q1 省外收入分别 3.67 亿元/同比+36.14%，收入占比提升 0.78pct 至 7.91%，主因 V 系列导入苏南、浙北、上海等环江苏区域初显成效。截至一季度末，公司省内/省外经销商分别 513/5