GDP意外放缓，美国要滞胀了？

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] GDP 意外放缓，美国要滞胀了？ [Table_Title2] [Table_Summary] 一季度美国 GDP 增速大幅低于预期。不变价 GDP 年化环比季调增长 1.6%，市场预期 2.5%，GDPNow 模型预测值2.7%。也低于美联储预期的全年增速 2.1%（3 月会议）。 ► 如何看待美国 GDP 增长放缓？ 第一，不变价 GDP 受净出口、库存分项拖累。第二，消费增速放缓，但仍有韧性。第三，投资增速加快，主要是住宅拉动。如剔除净出口和库存，观察消费与固定投资，同比增速达 2.9%，低于去年四季度的 3.6%，但高于 GDPNow模型预测值 2.7%。这说明美国经济增长还谈不上“滞”，消费是预期内放缓，而进口和库存的波动，导致预期外的下降。 ► PCE 指向通胀压力加剧 PCE 接近翻倍，主要是服务价格高增。PCE 和核心 PCE 增长均创最近四个季度最高值。自 3 月美国 CPI 公布以来，海外市场的关注度已经逐渐切换至通胀风险，美债对通胀定价已经较为充分。 ► 市场定价已从增长转向通胀，降息预期继续降温 美国 GDP 数据公布后，美股指数集体低开，美元指数拉升后下跌，美债收益率迅速上行，黄金期货短线上扬后一波三折。市场继续下调美联储 2024 年的降息预期。据彭博数据显示，市场预期美联储降息次数进一步下降至 1.14 次。 这种资产表现组合，指向市场对再通胀风险的担忧在加剧，对经济增长的信心似乎也在减弱。这是否指向美国经济走向滞胀？从前文分析来看，胀的风险较高，而消费和投资指向滞的风险不高。当前判断美联储年内不降息乃至加息，仍为时尚早。还需要密切关注后续通胀走势，美联储也可能会继续调高中性利率，以适应更高的通胀中枢。 风险提示 美国经济、就业和通胀走势超预期，美联储货币政策超预期。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：肖金川 邮箱：xiaojc@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030004 联系电话： 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2024 年 04 月 26 日 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 美国 GDP 放缓受进口和库存拖累，消费投资仍高增 ....................................................................................... 3 2. PCE 指向通胀压力加剧 ................................................................................................................................ 4 3. 市场定价已从增长转向通胀，降息预期继续降温............................................................................................. 4 4. 风险提示 ..................................................................................................................................................... 6 图表目录 图 1：美国一季度 GDP 增速放缓，主要是库存和进口拖累 ................................................................................ 3 图 2：美国 PCE 物价指数中，服务价格处在高位，耐用品边际反弹 ................................................................... 4 图 3：市场预期美联储降息次数降至 1.14 次 ..................................................................................................... 5 图 4：9 月降息 50bp 及以上的概率显著下降 ..................................................................................................... 5 表 1：CME FedWatch 给出的美联储 2024 年政策利率的对应概率 ..................................................................... 5 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 1.美国 GDP 放缓受进口和库存拖累，消费投资仍高增 一季度美国 GDP 增速大幅低于预期。不变价 GDP 年化环比季调增长 1.6%，市场预期 2.5%，GDPNow 模型预测值 2.7%。也低于美联储预期的全年增速 2.1%（3月会议）。如何看待美国 GDP 增长放缓？ 第一，不变价 GDP受净出口、库存分项拖累。一季度净出口分项拖累0.96pct，而过去四个季度仅去年三季度拖累 0.04pct，其余三个季度均为正向拉动。背后是出口年化增速从去年三四季度的 5%+下降至 0.9%，而进口年化增速从去年四季度的2.2%抬升至 7.2%。库存拖累 0.34pct，较去年四季度的 0.41pct 小幅收窄。GDP 中的净出口和库存波动幅度较大，其对 GDP 的拖累效应接下来未必会延续。 第二，消费增速放缓，但仍有韧性。一季度消费拉动 GDP 1.7pct，较去年三四季度的 2.1、2.2pct 有所下降，不过仍持平于 2016-2019 年的平均值。拆分来看，耐用品消费转为拖累 0.1pct，非耐用品持平；而服务拉动上升至 1.8%，为最近 10 个季度最高值。消费受到工资收入增长、美股和地产价格上涨带来的财富效应支撑。 第三，投资增速加快，主要是住宅拉动。美国一季度固定投资拉动 GDP 0.92pct，为最近两年新高。其中住宅投资拉动 0.44pct，为最近 13 个季度最高值。前期市场利率下行、以及积累的居家办公需求释放，带动美国新房销售和投资。非住宅投资拉动0.42pct，较去年四季度的 0.54pct 小幅下降。 如剔除净出口和库存，观察消费与固定投资，同比增速达 2.9%，低于去年四季度的 3.6%，但高于 GDPNow 模型预测值 2.7%。这说明美国经济增长还谈不上“滞”，消费是预期内放缓，而进口和库存的波动，导致预期外的下降。 图 1：美国一季度 GDP 增速放缓，主要是库存和进口拖累