国防军工行业军工国防信息化专题一：电子基石多层陶瓷电容器MLCC，景气度正高

研究源于数据 1 研究创造价值 [Table_Summary]方正军工国防信息化专题一：电子基石多层陶瓷电容器 MLCC，景气度正高 方正证券研究所证券研究报告 行业专题报告 行业研究 国防军工行业 2019.07.14/推荐 [TABLE_ANALYSISINFO]首席分析师： 杨仁文 执业证书编号： S1220514060006 TEL: E-mail： yangrenwen@foundersc.com [Table_Author]联系人： 孟祥杰 TEL： 010-68584806 E-mail： mengxiangjie@foundersc.com 重要数据： [Table_IndustryInfo]上市公司总家数 66 总股本(亿股) 831.70 销售收入(亿元) 665.10 利润总额(亿元) 27.57 行业平均 PE 745.98 平均股价(元) 17.09 行业相对指数表现： [TABLE_QUOTEINFO]-16%-7%2%11%20%2018/72018/102019/12019/405000100001500020000250003000035000成交金额(百万)国防军工沪深300数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 [TABLE_REPORTINFO]《科创板系列专题一：图解科创板的 A 股可比公司股价表现》2019.07.04 《大飞机制造引领者，改革红利释放可期》2019.06.10 《2019Q1 业绩高速增长，持续看好装甲龙头长期发展》2019.04.30 《2019 年 Q1 均衡生产助增长，持续看好新型战机量产》2019.04.29 《18 年业绩较快增长，看好军用机载设备成长性》2019.04.09 核心观点： 军工 MLCC 上市企业商业模式为自产自销+代理销售，市场空间广。自产自销端以军品为主，随单品电子化程度提升叠加信息化装备在各兵种推广加大，处于军品供应链最前端环节的军工 MLCC 企业有望领先受益；代理业务端主要销售民品，成长性>周期性，5G+汽车电子化等持续推进亦有望拉升代理端收入规模。但相关上市企业多为授权式经营，新兴领域发展初期日系厂商等多直接参与下游客户研制，后期随标准程度提升及行业技术不断革新，代理厂商或将逐步迎来业绩快速增长期。 国内军工 MLCC 企业，自产军品高毛利、稳格局、民品存短板。国内军用 MLCC 基本为国内企业自制，三大厂商鸿远电子、火炬电子、成都宏明占主要份额。军品的高资质壁垒、军方低需求弹性及多品种小批量特征决定其具有显著高于普通民品的毛利率（军品一般可达 70%~80%），竞争格局亦有望长期保持稳定。但在全球 MLCC 市场，2018 年以村田为首的厂商 CR6 接近 80%，掌握核心陶瓷制备工艺、快速供货响应等是其优势，国内军工 MLCC 企业在相关民品领域的竞争力仍相对较弱。 海外巨头启示：坚持军品发展，把握需求变化实现品类扩张。短中期内，公司确实应聚焦军品主业发展。当前国防信息化建设仍处初期，前期军工类客户需求放缓影响已渐消退，军用MLCC 需求正处加速释放期，后续市场空间仍然可观。中长期看，公司则应发挥壁垒优势，重研发、结合智能制造扩大利润空间；应积极把握元器件市场需求变化，对外发挥并购优势、对内加强研发以实现品类扩张及集成化拓展；长期看军用市场规模相对有限，应考虑“转民换道超车”进一步提升企业价值。 国内军工MLCC企业商业模式代理销售自产自销民品为辅低基数：前期军工类客户需求放缓影响已渐消除军品为主量价高增长：国防信息化建设单品电子化程度提升系统作戓： 各兵种信息化渗透原材料：瓷料自制能力及国产替代进程加快制造费用：智能制造突破多品种、小批量、高成本瓶颈业绩规模高性能元器件加速国产替代中短期军工主业是机遇民品重性能，陶瓷材料及制备工艺研制耗资大、耗时长民品 重迭 代 ， 新品 技 术溢 价 少 难以弥补研发支出民品重规模，产能建设需大额资金营收体量小难以维持中长期核心MLCC主业丌同型号丌同领域丌同种电容器品类扩张集成化模块化业绩规模放大放大授权经营模式买断式销售受下游客户所在行业景气度影响决定5G…MLCC 数量、价值量增加基站终端物联网汽车…汽车电子化率新能源渗透不原厂合作关系密切掌握下游大客户资源规模爆发传导至下游代理商需要一定时日业绩规模放大放大 研究源于数据 2 研究创造价值 [Table_Page] 国防军工-行业专题报告 投资建议&重点个股：短期把握军用 MLCC 放量加速机遇、中期看好 5G+汽车电子等发展下代理业务规模扩大、长期关注品类扩张与上下游集成化增长潜力。建议关注军用 MLCC 细分行业龙头企业鸿远电子、火炬电子，均在聚焦军品主业发展的同时，学习村田等海外巨头企业，积极把握需求变化实现品类扩张与集成化拓展。前者正主动布局高性能直流滤波器，短期受益于国产替代，未来集成化拓展空间巨大；后者则积极推出“火炬牌”钽电容、特种陶瓷材料等新业务，市场空间广阔。 风险提示：军品订单需求存在波动的可能性；军品订单交付进度或不达预期；存在竞争加剧产品盈利能力下滑的风险；主要原材料存在一定的价格波动或供货迟滞风险；重点公司新业务开展及产能建设不及预期。 研究源于数据 3 研究创造价值 [Table_Page] 国防军工-行业专题报告 目录 1 MLCC：当前产量最大、发展最快的片式元器件之一 ........................................................... 6 2 军工 MLCC 上市企业多自产+代理商业模式，市场空间广 ................................................... 8 2.1 自产自销+代理销售为国内军工 MLCC 上市企业主要商业模式 .......................................................... 8 2.2 行业景气度持续上升，看好国防、5G、汽车电子的应用前景 ........................................................... 9 2.2.1 自产军用：国防信息化加速建设推动市场需求长期稳增长 ...................................................... 10 2.2.2 自产民用&代理: 成长性>周期性，5G、汽车电子未来可期 ..................................................... 11 2.2.3 MLCC 有望替代其他电容器，助整体市场规模进一步提升 ....................................................... 14 3 军工 MLCC 上市企业，高毛利、稳格局、业绩存提升空间 ..............