一季度扣非归母净利同比增长45%，伊菲丹表现持续亮眼

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月24日增 持水羊股份（300740.SZ）一季度扣非归母净利同比增长 45%，伊菲丹表现持续亮眼核心观点公司研究·财报点评美容护理·化妆品证券分析师：张峻豪证券分析师：孙乔容若021-60933168021-60375463zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980517070001S0980523090004基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价19.02 元总市值/流通市值7391/6796 百万元52 周最高价/最低价22.65/13.32 元近 3 个月日均成交额129.03 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《水羊股份（300740.SZ）-2023 年业绩预告增长 124%-156%，品牌运营效益进一步提升》 ——2024-01-19《水羊股份（300740.SZ）-单三季度业绩受非经因素影响有所承压，坚持双业务驱动模式》 ——2023-10-27《水羊股份（300740.SZ）-上半年归母净利润同比增长 72%，股权激励彰显经营信心》 ——2023-07-28《水羊股份（300740.SZ）-一季度归母净利同比增长 25%，双业务布局驱动持续发展》 ——2023-05-03《水羊股份（300740.SZ）-多因素影响导致三季度业绩承压，多品牌布局持续推进》 ——2022-10-312024Q1 扣非归母净利同比增长 45%。公司 2023 年实现收入 44.93 亿/yoy-4.86%；归母净利 2.94 亿/yoy+135.42%，处于此前业绩预告中值；扣非归母净利 2.73 亿/yoy+180.80%。其中 2023Q4 实 现 收 入 11.16 亿/yoy-19.14%；归母净利 1.14 亿/yoy+1863.51%；扣非归母净利 0.77 亿元/yoy+694.49%。公司自主品牌品牌矩阵进一步完善，代理业务进入良性轨道，整体稳健发展。2024Q1 公司实现营收 10.32 亿/yoy-1.36%；归母净利0.40 亿/yoy-23.25%；扣非归母净利 0.53 亿/yoy+44.67%。其持有相关金融资产产生的公允价值变动损益-1665 万，预计主要为套保业务亏损短期扰动。毛利率大幅上行，2024Q1 销售费用率有所提升。2023 年实现毛利率/净利率58.44%/6.65%，分别同比+5.32pct/+4.05pct；销售/管理/研发费用率41.35%/5.24%/1.70%，分别同比-1.70pct/+1.13pct/-0.18pct。2024Q1 实现毛利率/净利率 61.34%/4.13%，分别同比+7.63pct/-1.09pct，销售/管理/研发费用率分别同比+5.06pct/+1.53pct/-0.60pct。受益于伊菲丹和高毛利代理业务占比提升公司毛利率大幅上行。2024Q1 销售费用率提升较多主要由于公司投入较多品牌推广费；管理费用率系计提折旧费增加所致。2024Q1 受推广费支付增加带动经营性现金流有所承压。2023 年公司存货周转天数同比上升 31 天；应收账款周转天数同比增加 6 天；经营性现金流净额为 2.62 亿元，同比+1379.66%，高毛利产品增加，盈利能力增强，另一方面系去年同期基数较低，使得经营性现金流净额大幅增加。2024Q1 存货周转天数同比上升 16 天；应收账款周转天数同比上升 9 天，公司经营性现金流净额为-0.15 亿元，同比-125.24%，系推广费支付增加所致。风险提示：宏观经济不及预期，销量增加不及预期，行业竞争加剧。投资建议：公司持续坚持“自有品牌与 CP 品牌双业务驱动”的发展战略，自有品牌中，定位高奢敏感肌抗衰细分赛道的伊菲丹持续凭借自身定位稀缺性和强消费者认同实现高速增长，带动公司业绩和盈利水平共振提升。而代理业务板块，随着强生逐渐调整落地叠加高毛利其他品牌持续增长，整体板块预计持续向好。我们维持公司 2024-2025 年并新增 2026 年归母净利润4.05/4.95/5.75 亿元，对应 PE 分别为 18/15/13x，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4,7224,4934,7034,9965,401(+/-%)-5.7%-4.9%4.7%6.2%8.1%净利润(百万元)125294405495575(+/-%)-47.2%135.8%37.6%22.4%16.1%每股收益（元）0.320.751.041.271.47EBITMargin3.6%9.6%11.1%12.6%13.4%净资产收益率（ROE）7.2%14.2%16.5%17.0%16.7%市盈率（PE）59.325.218.315.012.9EV/EBITDA46.619.414.211.59.9市净率（PB）4.243.573.022.542.15资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司扣非归母净利大幅增长。公司 2023 年实现收入 44.93 亿元，同比-4.86%；归母净利润 2.94 亿元，同比+135.42%；扣非归母净利润 2.73 亿元，同比+180.80%。2023Q4 实现收入 11.16 亿元，同比-19.14%；归母净利润 1.14 亿元，同比+1863.51%；扣非归母净利润 0.77 亿元，同比+694.49%。公司自主品牌多层次品牌矩阵体系进一步完善，CP 品牌业务进入良性轨道，加之高毛利品牌占比持续上升，带动归母净利润大幅增长。2024Q1 公司实现营收 10.32 亿元，同比-1.36%；实现归母净利润 0.40 亿元，同比-23.25%；扣非归母净利润 0.53 亿元，同比+44.67%。其中，持有相关金融资产产生的公允价值变动损益为-1665 万，预计主要是公司套保业务亏损所致。图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理盈 利 能 力 方 面 ， 2023 年 实 现 毛 利 率 / 净 利 率 58.44%/6.65% ， 分 别 同 比+5.32pct/+4.05pct；销售/管理/研发费用率 41.35%/5.24%/1.70%，分别同比-1.70pct/+1.13pct/-0.18pct。2024Q1 实现毛利率/净利率 61.34%/4.13%，分别同 比 +7.63pct/-1.09pct ， 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 同 比+5.06pct/+1.53pct/-0.60pct。受益于伊菲丹和高毛利代理业务占比提升毛利率大幅上行，销售费用率由于公司品牌推广费增加所致；管理费用率有所增长，主要系计提折旧费增加所致。图3：公司单季度毛利率及净利率情况图4：公