物业管理行业专题研究报告：社区养护市场化曙光初现

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 社区养护市场化曙光初现 物业管理行业专题研究报告｜2019.7.9 中信证券研究部 核心观点 陈聪 首席基地产业 分析师 S1010510120047 张全国 地产分析师 S1010517050001 存量社区养护的难题已经引起了社会广泛关注，而未来制度改革的破局，则可能推动物业管理行业进一步走向市场化。 ▍小区养护存在资金困境，市场化初起步。1998 年以来，房改解决了住房商品化供应问题，却没有解决商品化养护问题。我国房屋在交付时质量普遍不低，但设备维修养护面临资金困境。在十年不到的时间里，小区就可能沦为“老旧”，居住品质大幅下降。 ▍小区养护资金有三大来源，但都存在痛点。住宅专项维修资金是用于小区设备大修的资金来源，但续缴困难，提取复杂，各地使用率一般低于 10%。政府财政拨款意义重大，但只适合用来托底基本保障需要，且存在可持续性挑战。大量小区（尤其是旧小区）物业管理费定价水平偏低，物业管理公司养护资金不足，开发企业虽有意维持品牌形象，但权责十分模糊。 ▍现有机制可能导致小区进一步分化。物业费实际上可以划分为针对人的收费和针对物的收费。部分低容积率、高楼龄、低公共空间的小区，物的养护成本较大，收费来源却很狭窄，这可能导致这些小区养护水平低下和优质物业管理品牌退场，又进一步拉低小区的物业缴费率，降低业主满意度，陷入恶性循环。 ▍品牌分层和加速退出亏损项目。物业管理公司面临新旧楼盘盈利能力显著不同的问题。企业可能越来越多采取品牌分层的办法，来应对不同楼盘的服务需要。但“物的养护”成本差异，导致企业难以完全实现服务的“优质优价”，企业需要不断退出亏损项目。 ▍风险提示：社区养护迟迟不能破局，导致更多小区老龄化，物业管理龙头舞台变小的风险。部分物业管理公司的独立性风险。 ▍存量时代制度破局，物业管理或位于风口。我们相信，存量社区养护的难题已经引起了社会广泛关注，而未来制度改革的破局，则可能推动物业管理行业进一步走向市场化。未来的改革，既可能便利维修资金的提取，从而为物业管理公司减负，也可能鼓励老旧小区的增值服务，或推进定价机制市场化，打开行业空间。涉及上亿居民，17 万个城镇老旧小区改造的改革，坚持“业主主体、社区主导、政府引领、各方支持”的原则，也显示了行业市场化方向和政策扶持相结合的特征。我们建议关注中海物业、中航善达、绿城服务、永升生活服务和南都物业。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司名称 评级 股价 EPS（元） PE （元） 18A 19E 20E 21E 18A 19E 20E 21E 绿城服务 买入 5.54 0.17 0.21 0.27 0.35 32.6 26.4 20.5 15.8 永升生活服务 买入 2.90 0.07 0.12 0.23 0.31 41.5 24.2 12.6 9.4 中海物业 买入 4.16 0.12 0.17 0.22 0.28 34.7 24.5 18.9 14.9 南都物业 买入 19.30 0.91 1.00 1.20 1.46 21.2 19.3 16.1 13.2 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 股价为 2019 年 7 月 8 日收盘价，除中海物业为港币外，其余公司货币单位均为人民币。 房地产行业 评级 强于大市（维持） 21489413/36139/20190709 18:21 物业管理行业专题研究报告｜2019.7.9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 住宅小区养护落后于小区建设 ........................................................................................... 1 小区养护资金的三大来源 .................................................................................................. 2 住宅专项维修资金 ............................................................................................................. 2 财政资金支持 .................................................................................................................... 2 物业公司和开发企业承担成本 ........................................................................................... 3 养护问题日益成为居住相关的最大痛点 ............................................................................ 4 住宅专项维修资金：提取率低，审批繁琐，补缴困难 ....................................................... 4 地方财政：公平和持续性问题 ........................................................................................... 5 物管公司资金不足，开发企业权责模糊 ............................................................................ 6 现有养护资金筹集机制或导致小区进一步分化 ................................................................. 7 物业费的二元实质 ............................................................................................................. 7 服务预算的不平衡性——物业管理行业“喜新厌旧”的现状根源 ..................................... 8 物管独立化，有助于市场化定价机制的形成 ................................................................... 10 增值服务，小区养护的另类抓手 ..................................................................................... 10 优化结构，等待改革 ......................................................................................