盾安环境(002011)热管理业务高增，盈利能力持续改善

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 04 月 20 日 盾安环境(002011.SZ) 公司快报 热管理业务高增，盈利能力持续改善 证券研究报告 其他通用机械 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价 15.58 元 股价 (2024-04-19) 11.04 元 交易数据 总市值(百万元) 11,762.42 流通市值(百万元) 10,116.09 总股本(百万股) 1,065.44 流通股本(百万股) 916.31 12 个月价格区间 10.03/14.87 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -10.3 -18.4 -2.2 绝对收益 -11.3 -10.1 -16.3 李奕臻 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 余昆 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521070002 yukun@essence.com.cn 高望集 联系人 SAC 执业证书编号：S1450123060047 gaowj1@essence.com.cn 相关报告 事件：盾安环境公布 2023 年年报及 2024 年一季报。公司 2023年实现收入 113.8 亿元，YoY+11.5%，实现归母净利润 7.4 亿元，YoY-11.5%，实现扣非归母净利润 8.2 亿元，YoY+78.1%；经折算，2023Q4 单季度实现收入 29.4 亿元，YoY+1.4%，实现归母净利润2.0 亿元，YoY+43.1%,实现扣非归母净利润 2.0 亿元，YoY+126.8%。公司 2024Q1 实现收入 26.3 亿元，YoY+7.3%；实现归母净利润 2.1亿元，YoY+28.9%，实现扣非归母净利润 2.0 亿元，YoY+13.9%。我们认为，盾安制冷配件和汽车热管理业务快速增长，经营表现稳步提升。 下游空调景气回暖，Q1 单季收入增速环比提升：2024Q1 盾安收入 YoY+7.3%，增速环比 2023Q4 收入增速提升 5.9pct。2024Q1 盾安单季收入增速有所提升，我们认为主要因为下游空调出货量增速提升，带动制冷配件需求改善。可资参考的是，产业在线数据显示，2024Q1 空调内销出货量 YoY+17.0%,环比提升 12.0pct。公司制冷配件业务新客户突破取得成效，销量逐步提升。据产业在线，2024 年 1-2 月，盾安截止阀、四通阀、电子膨胀阀销量YoY+47.3%、+17.9%、+33.8%。据公司公告显示，公司预计 2024 年与格力电器的关联交易销售额 29.0 亿元，较上一年实际发生金额增长 20.2%。格力电器的稳定订单转移有望推动盾安收入持续提升。 汽车热管理业务持续高增长：盾安凭借制冷技术基础，积极拓展延伸新能源汽车热管理业务，技术和产品性能优势明显，已成为比亚迪、吉利、理想等主机厂的供应商。我们推断 2023Q4、2024Q1 公司汽车热管理业务延续高增态势。可资参考的是，2023H2 盾安汽车热管理收入 YoY+128.6%。 近两季盈利能力持续改善：2023Q4、2024Q1 盾安归母净利率分别为+6.7%、+7.9%，同比分别+2.0pct、+1.3pct。2023Q4 盈利能力提升，主要受益于毛利率改善，2023Q4 毛利率同步+2.2pct。2024Q1 毛利率同比-2.0pct，推测主要受到产品结构变化影响，但公司净利率仍实现提升，主要因为：1）应收账款计提坏账损失减少，Q1 信用减值损失/收入同比+0.9pct；2）上年同期承担前期出售天津节能所产生的或有负债支出，Q1 营业外支出/收入同比-0.8pct；3）受益于利息收入增加和效率提升，Q1 财务费用率、研发费用率同比-0.7pct、-0.4pct。展望后续，随着公司持续拓展高毛利的商用制冷配件和热管理业务，公司盈利能力有望改善。 Q1 经营性现金流同比改善：盾安 Q1 经营性现金流净额+0.7 亿元，去年同期为-1.7 亿元。公司经营性现金流状况同比明显改善，主要因为收入规模回升，Q1 销售商品、提供劳务收到的现金YoY+13.3%，且原材料价格下行，公司采购支出减少，Q1 购买商-23%-13%-3%7%17%2023-042023-082023-122024-04盾安环境沪深300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/盾安环境 品、接受劳务支付的现金 YoY-21.0%。Q1 公司合同负债余额 1.1亿元，YoY+27.1%，显示下游客户预期较为积极。 投资建议：盾安是制冷元器件行业龙头企业，积极拓展制冷设备和新能源汽车热管理业务，盈利能力有望持续提升。预计公司2024 年~2026 年的 EPS 分别为 0.87/1.01/1.23 元，维持买入-A的投资评级，给予公司 2024 年 18 倍动态市盈率，相当于 6 个月目标价 15.58 元。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，客户开拓不及预期风险。 [Table_Finance1] (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 101.4 113.8 127.9 146.3 168.0 净利润 8.4 7.4 9.2 10.8 13.2 每股收益(元) 0.79 0.69 0.87 1.01 1.23 每股净资产(元) 3.42 4.15 4.83 5.64 6.64 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 14.7 16.7 13.4 11.4 9.4 市净率(倍) 3.4 2.8 2.4 2.1 1.7 净利润率 8.3% 6.5% 7.2% 7.4% 7.8% 净资产收益率 23.0% 16.7% 18.1% 18.1% 18.8% 股息收益率 0.0% 0.0% 1.5% 1.8% 2.2% ROIC 22.9% 31.4% 37.0% 34.5% 41.0% 数据来源：Wind 资讯，国投证券研究中心预测 公司快报/盾安环境 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 表1：财务指标分析 % 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 营业收入 YoY 41.5 19.0 13.4 -6.4 -0.8 1.8 17.3 21.4 8.8 18.6 1.4 7.3 归母净利 YoY 268.2 208.3