皖维高新(600063)传统业务触底，新材料蓄势待发

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 04 月 17 日 证 券研究报告•2023 年 报点评 持有 （ 维持） 当前价： 3.90 元 皖维高新（600063） 基 础化工 目标价： ——元（6 个月） 传统业务触底，新材料蓄势待发 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：黄寅斌 执业证号：S1250523030001 电话：13316443450 邮箱：hyb@swsc.com.cn 联系人：屈紫荆 电话：13552905741 邮箱：qzjyf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 21.57 流通 A 股(亿股) 19.26 52 周内股价区间(元) 3.21-6.41 总市值(亿元) 84.12 总资产(亿元) 140.92 每股净资产(元) 3.73 相 关研究 [Table_Report] 1. 皖维高新（600063）：Q3 业绩承压，汽车级 PVB 或迎历史性机会 (2023-10-26) 2. 皖维高新（600063）：投资宽幅 PVA 光学薄膜，加速实施“腾笼换鸟”战略 (2023-09-24) 3. 皖维高新（600063）：Q2 环比高增长，超额利润激励彰显长远信心 (2023-08-13) 4. 皖维高新（600063）：业绩环比持续改善，汽车级 PVB 有望迎来突破 (2023-07-13) 5. 皖维高新（600063）：业务多点开花，“腾笼换鸟”迈入新阶段 (2023-04-22) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023 年年报，公司全年实现营收 82.6 亿元，同比-16.9%，实现归母净利润 3.4亿元，同比-75.1%，扣非后归母净利润 2.5亿元，同比-81.5%，实现基本 EPS 0.16 元。  主要产品价格大幅下跌，拖累业绩。公司营收同比下降 16.9%，主要原因是公司主要产品价格出现大幅下滑：根据公司经营数据，2023年全年 PVA 销售均价11286.5 元/吨，同比-38.48%，实现收入 23.4亿元，同比-37.3%，毛利率 18.8%，同比-17.9pp；水泥销售均价 247.0元/吨，同比-20.0%，实现收入 7.9亿，同比-17.7%，毛利率 13.3%，同比-4.5pp；醋酸乙烯销售均价 6036.6 元/吨，同比-43.3%，实现营收 4.9亿元，同比-54.6%，毛利率 5.7%，同比- 28.3pp；醋酸甲酯销售均价 3780.5 元/吨，同比-10.3%，实现营收 8.3 亿元，同比+22.9%，毛利率 12.0%，同比+ 9.8pp；PVA 光学膜销售均价 138746.3元/吨，同比+1.1%，实现营收 0.3亿元，同比+ 28.1%，毛利率-21.6%，同比-22.1pp；PVB 中间膜销售均价 19461.5元/吨，同比-28.6%，实现营收 3.4亿元，同比+ 4.6%，毛利率 14.2%，同比-16.4pp。  PVA供应端有利好，需求承压，价差有所修复。2024年开年以来，PVA 价格缓慢上涨，根据百川盈孚，截至 2024年 4月 17日，PVA 均价 11931元/吨，较年初+7.2%。电石乙炔法生产 PVA 价差方面，从年初的 774.3元/吨修复至 2615.3元/吨。往后看，成本端：原材料醋酸乙烯当前价格处于底部，华北流厂家装置降负荷运行，西北主流厂家装置短停，供应端利好下价格有望上扬；供应端：开年以来开工率持续上升，库存 3月份开始大幅降低，库存无压力；需求端： PVA主要应用场景是大基建类，作为添加材料，占下游成本比例较低，下游对 PVA价格不敏感，我们预计大基建行业景气度向上，PVA 需求有望迎来增长。  特种 PVA产品需求旺盛，看好公司新产品产能释放带来的业绩增量。随着 PVA 光学膜、PVB 胶片、聚合助剂、土壤改良、纸品粘合剂、陶瓷粘合剂、环保以及医药和化妆品等 PVA 下游行业快速发展，对于特种 PVA 产品的需求十分旺盛，公司加大对 PVA 纤维、PVB 树脂、PVB 胶片、PVA 光学膜、可再分散性胶粉等产品的研发及投产力度，特种 PVA 及其延伸产业链产品正在逐步投放市场，市场占有率不断提升，普通产品基本实现进口替代，国内 PVA 行业下游消费结构也得到进一步改善。截至 2023 年年底，公司 PVA 光学膜产能 1200 万m2/年，产能利用率 37.7%，在建产能 2000万 m2/年，预计 2025年上半年完工；PVB 胶片现有产能 2.2万吨/年，产能利用率 74.6%，在建产能 2万吨/年，预计2024 年下半年投产。  盈利预测与投资建议。预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 97.2 亿元（+17.6%）、109.6亿元（+12.8%）和 123.7亿元（+12.8%），归母净利润分别为 10.0 亿元（+192.9%）、11.9 亿元（+19.0%）、16.3 亿元（+36.9%），EPS分别为 0.46 元、0.55 元、0.76 元，对应动态 PE 分别为 8 倍、7 倍、5 倍。综合考虑业务范围，选取宝丰能源、万华化学两家上市公司作为可比公司，可比公司 2024 年平均估值 14 倍。维持“持有”评级。  风险提示：原材料供应及价格波动风险，产品价格大幅波动风险，项目投产不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8262.61 9720.37 10961.30 12369.21 增长率 -16.89% 17.64% 12.77% 12.84% 归属母公司净利润（百万元） 341.70 1000.67 1190.51 1629.18 增长率 -75.05% 192.85% 18.97% 36.85% 每股收益 EPS（元） 0.16 0.46 0.55 0.76 净资产收益率 ROE 4.15% 11.79% 12.35% 14.40% PE 25 8 7 5 PB 1.05 0.94 0.85 0.74 数据来源：Wind，西南证券 -48%-38%-28%-18%-8%2%23/423/623/823/1023/1224/224/4皖维高新 沪深300 皖 维高新（600063） 2023 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：公司 PVA 总产能 31 万吨/年，预计 2024-2026 年销量分别为 22、24、25 万吨，价格综合 2023 年均价、行业整体供需判断 2024-2026 年的均价分别为 1.3 万元/吨、1.3 万元/吨、1.5 万元/吨，毛利率分别 20%、22%、24%； 假设 2：预计 2024-2026 年公司醋酸乙烯销量 8.5、9.0、9.5 万吨，价格综合 2023 年均价、行业