万华化学(600309)Q1净利同环比略增，新项目逐步兑现

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 万华化学 (600309 CH) Q1 净利同环比略增，新项目逐步兑现 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 115.74 2024 年 4 月 18 日│中国内地 化学原料 24Q1 归母净利润 42 亿元，维持“买入”评级 万 华 化 学 4 月 18 日 发 布 24 年 一 季 报 ， 实 现 营 收 462 亿 元 ，yoy+10.1%/qoq+7.8% ， 归 母 净 利 润 42 亿 元 （ 扣 非 41 亿 元 ），yoy+2.6%/qoq+1.1%（扣非后 yoy+3.5%/qoq+2.9%）。我们预计公司 24-26年归母净利 202/244/270 亿元，对应 EPS 为 6.43/7.76/8.59 元，结合可比公司 24 年 Wind 一致预期平均 14xPE，考虑公司聚氨酯龙头地位和新项目成长性，给予公司 24 年 18xPE，目标价 115.74 元，维持“买入”评级。 24Q1 聚氨酯产销环比略有增长，看好聚氨酯板块盈利改善 Q1 聚 氨 酯 销 量 131 万 吨 ， yoy+18%/qoq+1% ， 营 收 175 亿 元 ，yoy+12%/qoq+1%。据百川盈孚，24Q1 聚合 MDI/纯 MDI/TDI/聚醚市场均价1.61/2.02/1.67/0.91万元/吨，yoy+4%/+8%/-13%/-8%（qoq+3%/-3%/-2%/-3%），MDI/TDI 价差 1.10/1.11 万元/吨，yoy+466/-1855元/吨（qoq-244/-76 元/吨），MDI 价格价差整体改善支撑盈利同环比增长。据百川盈孚，4 月 18 日聚合 MDI/纯 MDI/TDI 价格 1.66/1.89/1.55 万元/吨，较 3 月末+2%/-3%/-2%，未来内需复苏及 MDI/TDI 竞争格局优化等背景下，我们看好聚氨酯板块盈利改善。 石化板块收入同环比增长，新材料业务持续成长 24Q1 石化销量 134 万吨，营收 185 亿元，yoy+2%/qoq+6%。据百川盈孚，24Q1丙 烯 酸 /EO/PO/PVC均 价0.6/0.7/0.9/0.6万 元 / 吨 ，yoy-16%/-1%/-7%/-10%（qoq0%/+1%/-2%/-3%），石化板块一季度景气仍有承压。24Q1 新材料销量 44 万吨，yoy+26%/qoq+5%，营收 61 亿元，yoy+14/qoq-2%。24Q1 综合毛利率 17.6%（yoy+0.1/qoq+0.8pct）；期间费用率 yoy+0.3pct 至 5.7%。 新项目增量有望逐步兑现，公司迈入新成长周期 据公司 23 年年报，公司 23 年多个项目陆续落地，包括新增 PC 产能 24 万吨、TDI 产能 30 万吨、MDI 产能 5 万吨等。24-26 年仍将迎来新项目收获期，规划/在建项目包括聚氨酯（宁波+60 万吨 MDI；福建+40 万吨 MDI；烟台+85 万吨聚醚等）、石化（蓬莱基地、乙烯二期等）、新材料（POE/柠檬醛等）三大板块诸多产品。截至 24Q1 末公司在建工程余额 574 亿元，公司处于上市以来最大的资本开支周期，未来新项目陆续实施以及高附加值新材料放量有望持续贡献增量。 风险提示：下游需求不及预期；新项目进度不及预期；原材料价格波动。 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 研究员 张雄 SAC No. S0570523100003 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 杨泽鹏 SAC No. S0570123070267 yangzepeng@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 115.74 收盘价 (人民币 截至 4 月 18 日) 87.21 市值 (人民币百万) 273,817 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 935.46 52 周价格范围 (人民币) 67.70-97.76 BVPS (人民币) 29.43 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 165,565 175,361 194,009 216,677 223,924 +/-% 13.76 5.92 10.63 11.68 3.34 归属母公司净利润 (人民币百万) 16,234 16,816 20,190 24,373 26,970 +/-% (34.14) 3.59 20.06 20.72 10.65 EPS (人民币，最新摊薄) 5.17 5.36 6.43 7.76 8.59 ROE (%) 20.95 19.37 18.67 19.16 18.11 PE (倍) 16.87 16.28 13.56 11.23 10.15 PB (倍) 3.56 3.09 2.64 2.23 1.90 EV EBITDA (倍) 10.81 10.62 9.62 7.06 6.23 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (32)(24)(16)(8)0Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)万华化学沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 万华化学 (600309 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司名称 股票代码 股价（元/股） 市值（亿元） EPS（元） P/E（x） 4 月 18 日 4 月 18 日 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 荣盛石化 002493 CH 11.18 1132 0.65 0.97 - 17 12 - 扬农化工 600486 CH 58.60 238 4.30 5.15 5.77 14 11 10 华鲁恒升 600426 CH 28.25 600 2.40 2.88 3.03 12 10 9 平均 14 11 - 注：可比公司盈利均采用 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 万华化学 PE-Bands 图表3： 万华化学 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 04998147196Apr-21 Oct-21 Apr-22 Oct-22 Apr-23 Oct-23(人民币)━━━━━ 万华化学25x20x15x10x5x055110165220Apr-21 Oct-21 Apr-22 Oct-22 Apr-23 Oct-23(人民币)━━━━━ 万华化学7.4x6.2x5.0x3.7x2.5x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，