2019下半年银行业投资策略：资产紧，负债松，关注分化趋势

资产紧—负债松，关注分化趋势2019下半年银行业投资策略证券分析师：马鲲鹏 A0230518060002 研究支持：李晨、郑庆明2019.7.10www.swsresearch.com2投资要点资料来源：Wind，申万宏源研究 外部因素正在积极向好变化，银行投资的核心主线依然落脚到核心基本面，预计中报将继续验证基本面改善趋势，密切关注19年下半年“资产紧-负债松”格局下的核心受益者，维持板块看好评级。 从基本面来看：19年下半年息差企稳、不良改善的核心趋势将进一步延续，但预计各银行间分化有所加大。在“资产紧-负债松”的格局下，市场负债占比较高、资产端经营能力强且合规性高的优秀中小银行更为受益。从长期来看，在金融供给侧改革的大背景下，存在核心竞争力的中小银行将在基本面和估值上取得长期优势。 从估值来看：当前板块对应19年0.87倍PB，部分优秀中小银行受市场负面情绪拖累导致非理性超跌，投资价值显著。在19年外部大环境不确定性犹存的情况下，自下而上选股才是关键。首推组合：平安银行、兴业银行、南京银行、光大银行；长期组合：常熟银行、上海银行、招商银行、宁波银行。主要内容1. 新格局：资产紧而同业负债松2. 资产质量：稳字当头，好于预期3. 核心受益者：优秀中小银行3www.swsresearch.com41.0 包商银行事件引发市场负面情绪包商银行风险事件：大股东明天集团违法违规占用包商银行大量资金形成逾期，导致包商银行出现严重信用危机。2019年5月24日起，央行、银保监会对包商银行实行接管。市场关注点：5000万元以上的对公存款和同业负债由接管组和债权人平等协商，依法保障。此前投资者担忧包商银行无法兑付而即将违约，进而可能牵连诸多合作银行。市场初期反应：同业存单发行利率显著跳升，同业存单发行成功率降低，引发流动性收紧的悲观预期。资料来源：Wind，申万宏源研究图1：同业存单发行利率在5月24日之后大幅抬升2.02.53.03.54.04.5同业存单:发行利率:1个月同业存单:发行利率:3个月同业存单:发行利率:6个月%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%3个月12个月图2：低评级（AAA级以下）同业存单发行成功率在5月24日之后大幅降低www.swsresearch.com51.1 “资产紧-负债松”的新格局 我们认为短期同业利率攀升不可持续，更多是受包商银行事件的一次性影响。展望19年下半年，我们判断银行资产负债两端将是“资产紧-负债松”格局。 资产紧的核心原因：在外界不确定性的环境下，对潜在金融风险的防范。•国内外形势变化多端，我国需先发制人内部严控金融杠杆，防范金融体系出现明显弱点与泡沫。•马太效应：包商银行事件加速银行分化，资产端经营能力强、合规性高的银行将越来越强。 负债松的核心原因：19年宏观环境的确定性远不如17年。•当前宏观环境存在不确定性：（1）中小、民营企业融资问题、PMI等宏观数据波动；（2）美方向三家银行发送司法传票等。•在系统性不确定性消除之前，负债端将持续扮演资产端的对冲角色。•由于利率双轨制原因，短期内存款压力难以缓释，负债端的“松”更多会体现在银行间市场。www.swsresearch.com61.2 监管当局持续发声稳定市场流动性收紧预期 从近期监管表态来看，央行多措并举加大对中小银行流动性支持，符合我们对银行间市场流动性的判断。央行支持银行间市场流动性主要分为两大阶段：•总量注入阶段：5月24日包商银行事件后至6月14日，央行合计公开市场操作净投放3176亿元，以投放逆回购为主为2650亿元，其中AAA级银行及一级交易商同业存单发行缺口分别为812亿和694亿，从总量上看央行投放的流动性可以覆盖同业存单缺口。•结构性发力阶段：通过增加再贴现与SLF额度精准解决中小银行流动性问题，缓解银行间信用分层。央行6月14日决定增加2000亿元再贴现额度和1000亿元SLF额度。资料来源：Wind，申万宏源研究-3,000-2,000-1,00001,0002,0003,000央行公开市场操作净投放（亿元）图3：央行支持中小银行流动性问题www.swsresearch.com71.3 各评级同业存单发行基本恢复，适度缓解市场担忧 从价来看，近两周AAA级同业存单发行利率明显下降，甚至低于524包商事件前平均发行利率。 AAA评级以下同业存单发行利率上行幅度明显收窄。 从发行情况来看，近两周AAA评级各期限同业存单发行成功率均恢复至90%以上；AAA评级以下的各期限同业存单发行成功率大幅提高。表1：近两周AAA评级同业存单发行成功利率开始下降表2：近两周各评级同业存单发行成功率均在提升资料来源：Wind，申万宏源研究发行成功利率（%）周1个月3个月6个月9个月12个月AAA评级5.5-5.242.552.973.103.233.285.27-5.312.672.993.043.213.316.3-6.72.982.953.023.233.336.10-6.143.033.023.133.343.376.17-6.212.892.872.983.253.306.24-6.282.662.622.873.033.09AAA级以下5.5-5.242.723.133.203.363.505.27-5.312.983.163.263.413.556.3-6.73.113.193.283.433.546.10-6.143.253.303.383.523.686.17-6.213.293.363.553.623.836.24-6.283.163.373.563.633.88发行成功率周1个月3个月6个月9个月12个月AAA评级5.5-5.2493%92%88%84%94%5.27-5.3196%79%60%83%80%6.3-6.787%89%95%65%86%6.10-6.1484%93%94%80%89%6.17-6.2191%97%98%96%95%6.24-6.2887%93%94%83%88%AAA级以下5.5-5.2482%78%70%43%74%5.27-5.3178%62%60%45%43%6.3-6.739%35%40%10%28%6.10-6.1438%26%37%1%7%6.17-6.2171%67%70%44%64%6.24-6.2875%65%37%38%43%www.swsresearch.com81.4 优秀中小银行在负债端灵活摆布的自由度更大，受包商银行事件影响非常有限价格上看，以股份行兴业、平安、光大、招行和城农商行南京、宁波、上海、常熟为例，可以看到包商银行事件前后同业存单发行利率变化并不大，而近两周发行利率也有所回落。资料来源：Wind，申万宏源研究发行成功利率（%）周1个月 3个月 6个月 9个月 12个月兴业银行5.5-5.24-2.86 -3.10 3.22 5.27-5.312.85 2.85 -3.16 3.24 6.3-6.72.88 2.85 --3.26 6.10-6.142.91 2.89 -3.15 3.25 6.17-6.21-2.71 -3.08 3.20 6.24