系列点评六：自主经营稳健向上 合资减值轻装上阵

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 长安汽车（000625.SZ）系列点评六 自主经营稳健向上 合资减值轻装上阵 2024 年 04 月 18 日 ➢ 事件：2023 年公司总营收为 1,513.0 亿元，同比+24.8%；归母净利润为113.3 亿元，同比+45.3%；扣非归母净利润为 37.8 亿元，同比-15.2%；2023Q4总营收为 430.9 亿元，同比+20.0%，环比+0.9%；归母净利润为 14.5 亿元，同比+60.8%，环比-35.2%；扣非归母净利润 1.7 亿元，同比-72.7%，环比-91.9%。 ➢ 合资影响盈利 自主毛、净利表现稳健。收入端：自主销量上升带动营收上升。2023Q4 公司自主乘用车销量 41.8 万辆，同比-4.7%，环比+1.9%；营收430.9 亿元，同比+20.0%，环比+0.9%。尽管四季度折扣有所放大，受深蓝、启源等高单价产品占比提升驱动，公司 2023Q4 营收同比提升，单车 ASP 达 10.3万元，同比+1.6 万元，环比-0.1 万元。利润端：出口、降本拉动毛利，合资费用计提影响盈利。2023Q4 公司毛利率 19.6%，同比-1.3pct，环比+1.2pct，环比提升主要系四季度公司加大降本力度、出口促进毛利（2023Q4 海外销量 6.3 万辆，同比+105.9%，环比+8.5%；2023 年海外毛利率 24.8%，高于国内 7.4pct）。2023Q4 扣非归母为 1.7 亿元，主要受长安福特减值计提等因素导致投资收益为-24 亿元影响；非经常损益加大是由于应监管要求对权益法核算的投资收益中按份额享有的被投资单位的非经常性损益进行调整。2023Q4 自主净利润为 25.7亿元（扣非归母-投资收益），同比-25.1%，环比+49.2%，在四季度折扣加大，新能源销量提升的情况下自主盈利依然稳健。费用端：费用率下降，管控加强。2023 年销售/管理/研发/财务费用率分别 5.1%/2.7%/4.0%/-0.1%，同比+0.8/-0.2/+0.4/+0.0pct，销售研发投入增加。2023Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别 5.3%/1.0%/3.3%/-0.8%，环比-0.2/-2.2/-0.4/-0.5pct，费用管控加强。 ➢ 华为合作协议有望披露 加速发力智能化。2023 年 11 月，公司与华为签署《投资合作备忘录》，全面深化合作，具体协议有望于近期披露，我们认为华为深耕智驾、座舱核心技术；公司后续作为目标公司股东，有望享受目标公司技术、产品资源，受益华为智能化赋能，有效提升产品竞争力，加速智能电动转型。 ➢ 深蓝 G318、启源 E07 有望亮相车展 产品周期向上。北京车展长安将携启源 E07 和深蓝 G318 两款重磅新车亮相：深蓝 G318 定位增程硬派越野 SUV，搭载空气悬架和 CDC 底盘，空间、动力表现出色；启源 E07 定位跨界 SUV，基于 SDA 智能电动超级数字化平台打造，电动、智能产品周期向上。 ➢ 投资建议：我们看好公司电动智能转型，叠加华为智能化赋能，调整盈利预测，预计 2024-2026 年收入分别为 1,830/2,086/2,346 亿元，归母净利润分别为 94.7/114.9/144.4 亿元，EPS 分别为 0.95/1.16 /1.46 元，对应 2024 年 4 月17 日 17.13 元/股的收盘价，PE 分别为 18/15/12 倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：与华为合作推进不及预期；自主品牌销量不及预期；自主新能源车型交付不及预期；行业“价格战”加剧。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 151,298 183,012 208,553 234,622 增长率（%） 24.8 21.0 14.0 12.5 归属母公司股东净利润（百万元） 11,327 9,467 11,491 14,437 增长率（%） 45.2 -16.4 21.4 25.6 每股收益（元） 1.14 0.95 1.16 1.46 PE 15 18 15 12 PB 2.36 2.14 1.91 1.68 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2024 年 4 月 17 日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 17.13 元 [Table_Author] 分析师 崔琰 执业证书： S0100523110002 邮箱： cuiyan@mszq.com 相关研究 1.长安汽车（000625.SZ）系列点评一：阿维塔表现亮眼 合作华为发力智驾-2023/12/07 2.长安汽车（000625.SZ）系列点评二：2023 新能源表现亮眼 2024 加速发力智驾-2024/01/10 3.长安汽车（000625.SZ）系列点评三：1 月批零表现亮眼 2024 加速发力智驾-2024/02/07 长安汽车(000625)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 图1：长安汽车核心财务数据 资料来源：iFind，民生证券研究院 备注：自主净利润由扣非归母净利润-投资收益计算得到（未考虑计入母公司报表的联营合营企业非经常损益部分） 备注：公司因执行《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第 1 号—非经常性损益》，根据公告文件精神，对 2021 年-2022 年权益法核算的投资收益中，按份额享有的被投资单位的非经常性损益进行调整。 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4总营收（亿元）345.8220.0287.8359.0345.6309.4427.1430.9同比8.0%-11.1%28.4%38.4%-0.1%40.6%48.4%20.0%环比33.3%-36.4%30.8%24.8%-3.7%-10.5%38.1%0.9%毛利率（%）18.2%22.4%21.3%20.9%18.6%16.4%18.4%19.6%同比（pct）4.15.53.92.00.4-5.9-2.9-1.3环比（pct）-0.74.2-1.1-0.4-2.3-2.12.01.2归母净利润（亿元）45.413.210.49.069.714.822.314.5同比431.4%50.9%-17.5%60.4%53.7%12.4%114.0%60.8%环比709.7%-70.9%-21.1%-13.8%675.7%-78.7%50.2%-35.2%扣非归母净利润（亿元）22.78.37.46.214.80.321.01.7同比215.2%4119.9%-26.1%811.8%-34.8%-96.6%184.0%-72.7%环比-2708.5%-63.4%-10.9%-16.2%139.1%-98.1%7408.8%-91.9%销售费用率（%）3.5%4.9%5