2023年门店稳健扩张，零售业务净利率提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 04 月 15 日 证 券研究报告•2023 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 30.77 元 国药一致（000028） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 2023 年门店稳健扩张，零售业务净利率提升 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.57 流通 A 股(亿股) 4.78 52 周内股价区间(元) 26.48-65.0 总市值(亿元) 171.26 总资产(亿元) 475.71 每股净资产(元) 31.29 相 关研究 [Table_Report] 1. 国药一致（000028）：三季度业绩短期承压，零售业务净利率提升 (2023-10-29) 2. 国药一致（000028）：两广医药分销龙头，零售药房持续释能 (2023-09-01) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023 年年度报告，全年实现营业收入 754.8 亿元（+2.8%），实现归母净利润 16亿元（+7.6%），实现扣非归母净利润 15.3亿元（+7.6%）。2023Q4 公司实现营业收入 188.9 亿元（+0.4%），实现归母净利润 4.1 亿（-6.7%），实现扣非归母净利润 3.9亿元（-6.4%）。  四季度业绩短期承压，期间费率有所下降。公司紧跟外部行业市场和政策环境变化， 聚焦高质量发展主线，坚持战略引领稳增长，转型创新求突破，加强费用管控体系建设，全面降本增效，支撑盈利改善。2023Q1-Q4 营收分别为186.9/197/182/189 亿 元 ， 同 比 +9%/+3.8%/-1.6%/+0.4% ； 归 母 净 利 润3.6/4.7/3.6/4.1 亿元，同比+43.5%/+11%/-3.8%/-6.7%。2023 年公司毛利率为12%(-0.16pp)，净利率为 2.6%(+0.2pp)。费用方面，2023 年公司销售费率为7.1%(-0.12pp)；管理费率为 1.5%(-0.07pp)；财务费率为 0.3%(+0.01pp)。  分销业务稳步增长，零售业务盈利能力提升。分板块看，2023年分销业务实现收入 519.6亿元(+3.5%)，净利润 10.6亿元(+2.5%)，净利率为 2%；2023年零售业务实现收入 244.1 亿元(+1.3%)；实现净利润 5.27 亿元(+50.7%)，净利率为 2.2%。  国大药房加大门店拓展力度，积极创新线上下多渠道业务。截至 2023年末，国大药房门店总数 10516家(其中直营门店 8528家，加盟店 1988家），较去年增加 1203家，其中北部地区增加 838家。截至 2023年末，国大药房直营连锁门店中已取得各类医保定点资格门店达 7736 家，占公司直营店总数的 91%，双通道门店数量已达到 397家，医保统筹门店 3012家，DTP 药房 232 家，共新增 97个 DTP 品种。处方药占比 57%(+3pp)，全年线下互联网处方 597.7万张，同比增长 74.8%。  盈利预测与投资建议：预计 2024-2026 年归母净利润分别为 17.7/19.4/21.9 亿元，对应增速分别为 10.7%/9.8%/12.5%，对应 PE 分别为 10/9/8倍，维持“买入”评级。  风险提示：集采降价风险；门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 75477.48 80437.99 85764.62 91488.06 增长率 2.77% 6.57% 6.62% 6.67% 归属母公司净利润（百万元） 1599.26 1770.90 1944.87 2187.59 增长率 7.57% 10.73% 9.82% 12.48% 每股收益 EPS（元） 2.87 3.18 3.49 3.93 净资产收益率 ROE 9.34% 9.23% 9.44% 9.76% PE 11 10 9 8 PB 0.98 0.91 0.84 0.77 数据来源：Wind，西南证券 -27%-15%-2%11%23%36%23/423/623/823/1023/1224/224/4国药一致 沪深300 国 药一致（000028） 2023 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 1）考虑到公司长期处于两广地区医药批发龙头，渗透率稳步提升，预期 2024-2026 年批发综合业务量增速为 5%/5%/5%，平均价格稳定波动。毛利率稳定在 6%。 2）考虑到公司全国零售业务处于高速发展，未来 3 年有望通过“并购+自建+加盟”的方式持续扩张，预期 2024-2026 年零售综合业务量增速为 10%/10%/10%，平均价格稳定波动。毛利率稳定在 25%。 3）预计 2024-2026 年其它业务的收入增速为 10%/10%/10%，毛利率稳定在 40%。 表 1：公司各项业务盈利预测（单位：亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 合 计 营业收入 754.8 804.4 857.6 914.9 yoy 2.8% 6.6% 6.6% 6.7% 毛利率 11.9% 12.2% 12.4% 12.6% 批 发 业 务 批发总收入 517.6 543.4 570.6 599.1 yoy 3.4% 5.0% 5.0% 5.0% 批发毛利率 6.2% 6.0% 6.0% 6.0% 零 售 业 务 零售总收入 233.3 256.6 282.3 310.5 yoy 1.6% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 24.5% 25.0% 25.0% 25.0% 其 他 业 务 收入 3.9 4.3 4.8 5.2 yoy -13.8% 10% 10% 10% 毛利率 38% 40% 40% 40% 数据来源：公司公告，西南证券 国 药一致（000028） 2023 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 75477.48 80437.99 85764.62 91488.06 净利润 1958.49 2099.45 2334.58 2632.31 营业成本 66425.43 70588.75 75093.49 79920.99 折旧与摊销 4