险企综述：2023年报综述暨一季报前瞻：负债端高质量增长可期，看好左侧布局机会

保险Ⅱ 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 26 保险Ⅱ 2024 年 04 月 10 日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：聚源 《负债端筑底复苏趋势明朗，看好全年板块性机会—上市保险公司 2 月保费收入数据点评》-2023.3.17 《2 月新单同比或迎改善，预计全年需求继续复苏—上市保险公司 1 月保费收入数据点评》-2023.2.18 《展业能力短期压制或解除，疫情对险企赔付影响可控—疫情对险企经营影响分析报告》-2023.2.1 负债端高质量增长可期，看好左侧布局机会 ——险企综述：2023 年报综述暨一季报前瞻 高超（分析师） 唐关勇（联系人） gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 tangguanyong@kysec.cn 证书编号：S0790123070030  2023 年报数据符合预期，负债端高景气+资产端回暖有望驱动全年业绩改善 （1）2023 年 NBV 增势强劲且质效指标持续改善，受投资收益拖累净利润承压，分红率稳中有升好于我们预期，经济假设调整带来 EV 下修，EV 可信度进一步增强。个险和银保转型见效、高定价产品停售催化下，2023 年 NBV 增速强劲(可比口径)：人保人身险+105%/新华保险+65%/中国平安+36%/中国太保+31%/中国人寿+14%。受权益市场波动及高基数（2022 年 I9 未重述）拖累投资端整体下滑。受疫后出行率提升和大灾多发影响，财险综合成本率整体提高。（2）预计上市险企 2024 年开门红供需两端较好，叠加预定利率下调和报行合一推行，产品 margin有望明显提升，监管持续引导万能和分红险结算利率下降，全年看行业负债成本有望持续下降。我们预计上市险企 2024Q1 NBV 同比延续增长，中国人寿和中国平安预计约 10%，中国太保预计约 20%。（3）监管层多措并举持续降低行业负债成本和利差损风险，上市险企积极转型拥抱监管，2024 年行业负债成本有望明显回落，头部公司市占率持续提升，上市险企负债端有望延续高质量增长；目前寿险估值核心受资产端压制，关注经济复苏预期带来的 beta 催化；权益市场同比修复利于净利润改善，股息率向好有望支撑寿险估值，截至 4 月 9 日 A 股股息率分别为中国平安 6.05%、中国财险 5.23%、中国太保 4.39%、新华保险2.85%、中国人寿 1.54%；推荐负债端稳健且资产端弹性大的中国人寿，推荐负债端高质量增长且估值较低的中国太保，推荐股息率较高、寿险转型持续见效的中国平安，推荐财险行业龙头高股息标的的中国财险。  假设调整和投资收益负向偏拖累 EV 增速，权益市场波动拖累归母利润 （1）EV：2023 年末上市险企 EV 及较年初变动分别为：中国人寿 1.26 万亿元/+2.4%、中国平安 1.39 万亿元/-2.4%、中国太保 5295 亿元/+1.9%、新华保险 2505亿元/-2.0%、中国人保 3765 元/+0.2%，主因权益市场波动导致投资回报偏差和调整 EV 经济假设变动影响预期回报。我们测算上市险企调整经济假设对寿险EV 的影响分别为中国人寿-2.5%、中国平安-10.7%、中国太平-5.9%、中国太保-3.6%、新华保险-3.4%、人保寿险-9.3%。（2）业绩表现：全年净利润同比承压，承保端贡献稳定，投资端受权益市场波动+新金融工具准则重塑影响下滑，上市险企 CSM 余额同比下降，新业务 CSM 同比增速保持较快，中国太保存量 CSM占合同负债比重和新业务 CSM 同比增速表现较优。  寿险转型带动新单+margin 均改善，财险 COR 提升，投资端为拖累项 （1）寿险：全年 NBV 增势强劲，新单保费和 margin 均有改善。新单保费同比保持正增长，新单保费增速分化差异受同期基数、渠道新单增速差异影响。多数险企 margin 改善主要受益期交新单占比提升、产品结构优化。银保渠道价值占比提升，中国太保银保期交新保和 NBV 同比高增。个险人力规模降幅收窄，活动率持续改善，个险人均产能明显提升，保险继续率有效改善。（2）财险：COR提升受出行率提高与巨灾发生影响，上市险企 2023 年财险综合成本率均有提升，中国财险提升 1.2pct 至 97.8%，平安财险上升 1.1pct 至 100.7%，太保财险上升 0.8pct至 97.7%。车险业务受益乘用车以及新能源汽车销量增长表现稳健，非车险方面除人保财险和太保财险 COR 均有改善，中国平安受保证险业务影响较大。（3）投资端：投资资产规模稳步增长，投资收益率受市场波动拖累。资产配置结构方面，上市险企债权类资产占比均有提升，权益类资产占比中国人寿和中国平安有所提升。（4）偿付能力：部分险企核心偿付能力充足率环比下降明显，预计将发行资本补充债用于补充核心资本。  风险提示：保险需求复苏不及预期；寿险转型进展慢于预期；长端利率下行及资本市场波动风险。 -36%-24%-12%0%12%24%2023-042023-082023-12保险Ⅱ沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 行业深度报告 行业研究 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 26 目 录 1、 总体情况：EV 增速有所下修，投资端拖累全年净利润 ...................................................................................................... 4 1.1、 EV：预期回报和 NBV 贡献稳定，假设调整+投资回报偏差导致下修 .................................................................... 4 1.2、 业绩表现：权益市场波动拖累净利润，CSM0 增速保持较快 .................................................................................. 6 2、 业务情况：寿险转型显效，财险 COR 提升，投资为拖累项 ............................................................................................. 10 2.1、 寿险：个险及银保质效改善，新单保费及 margin 双提升....................................................................................... 10 2.2、 财险：COR 提升受出行率提升与巨灾影响，车险业务表现稳健 ........................................................................... 13 2.3、 资产端：投资资产规模稳步增长，投资收益率受市场波动拖累 ...............