思派健康(0314.HK)2023年业绩点评：业绩符合预期，亏损大幅收窄，看好24年健康保险业务发展

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 9 Apr 2024 思派健康 Medbanks (314 HK) 2023 年业绩点评：业绩符合预期，亏损大幅收窄，看好 24 年健康保险业务发展 2023FY Review: Results In-Line with Loss Narrowed, Positive with 2024 Health Insurance Business [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$6.08 目标价 HK$11.71 HTI ESG 5.0-5.0-5.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 HK$4.63bn / US$0.59bn 日交易额 (3 个月均值) US$0.51mn 发行股票数目 761.50mn 自由流通股 (%) 32% 1 年股价最高最低值 HK$42.10-HK$5.39 注：现价 HK$6.08 为 2024 年 4 月 5 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -2.1% -9.8% -83.5% 绝对值（美元） -2.1% -10.0% -83.5% 相对 MSCI China -5.7% -10.9% -66.2% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-23A Dec-24E Dec-25E Dec-26E 营业收入 4,712 5,468 6,293 7,185 (+/-) 14% 16% 15% 14% 净利润 -256 -73 42 106 (+/-) n.m. n.m. 158% 153% 全面摊薄 EPS (Rmb) -0.34 -0.10 0.05 0.14 毛利率 8.8% 9.6% 10.3% 10.9% 净资产收益率 -15.8% -4.7% 2.6% 6.2% 市盈率 n.m. n.m. 111 44 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件 公 告 ： 全 年 收 入47.12 亿 元 （ +14.4% ） ， 毛 利 率 8.8%（+0.6pcts），经调整净利润亏损 1.5 亿元，净利润亏损 2.56 亿元。 点评 特药药房业务收入稳定增长，毛利率持平。全年特药药房收入41.88 亿元（+14.4%），毛利率 4.7%（-0.3pct）。截止 23 年底，中国内地特药药房共 95 家，较 22 年减少 1 家，单店平均收入 4408万元（+15.6%）。 医生研究协助业务毛利率大幅增长，实现规模化盈利。全年医生研究协助收入 3.62 亿元（+13.3%），毛利率 31.7%（+11pct）。项目共 1400 个，包括 644 个已完成项目和 756 个进行中项目，较 22年新增 137 个，保持前十大客户 100%客户留存率。 健康保险业务收入迅速增长，毛利率水平稳定。全年健康保险服务收入 1.62 亿元（+17.4%），毛利率 64.2%（+0.7pct）。健康保险业务中 23 年企业健康险客户超 76 万人（+90%），惠民保个人在保会员超 1400 万（+12.8%）。 23 年业务实现有机增长。SMO 毛利率显著增长促使总体亏损收窄明显，未实现盈利主要原因是对企业健康保险的战略性投入。我们认为 24 年健康保险业务是重要看点，惠民保未来将着重降本增效；企业健康险规模将继续扩张，同时控制赔付金额实现收益。 盈利预测与估值 考虑到公司业务布局规划与行业宏观环境变化，我们调整公司2024-2026 年营业收入合计为 54.68、62.93、71.85 亿元（原 2024-25 预测为 60.79、73.71 亿元），同比增速分别为 16%、15%、14%，归母净利润分别为-0.73、0.42、1.06 亿元（原 2024-25 预测为为 0.04、1.5 亿元）。其中： （1）DTP 药房业务板块：我们预计 2024-2026 年收入分别为48.45、55.64、63.44 亿元，同比增速分比为 16%、15%、14%。 （2）医生研究协助业务板块：我们预计 2024-2026 年收入分别为4.20、4.78、5.36 亿元，同比增速为 16%、14%、12%。 （3）健康险业务板块：我们预计健康险业务板块 2024-2026 年收入分别为 2.03、2.50、3.05 亿元，同比增速分别为 25%、23%、22%。 我们采用 PS 估值方法对思派健康进行估值，根据可比公司估值情况，我们给予思派健康 2024 年收入预测值 1.5 倍 PS，对思派健康估值为 82.02 亿元人民币，按港币兑人民币 0.92 汇率，根据公司总股本 7.62 亿股计算，目标价为 11.71 元港币，给予“优于大市”评级。 风险 健康险业务发展不及预期、DTP 药房扩张速度不及预期、处方药外流政策风险、SMO 行业政策监管风险、公司成本费用控制风险、医药行业反腐风险。 [Table_Author] 孟科含 Kehan Meng kh.meng@htisec.com 104070100130Price ReturnMSCI ChinaApr-23Aug-23Dec-23Volume 9 Apr 2024 2 [Table_header1] 思派健康 (314 HK) 维持优于大市 表 1 收入拆分 资料来源：公司年报，HTI 预测 表 2 可比公司估值 资料来源：公司年报，HTI 注：（1）市值为 2024 年 4 月 8 日收盘市值。 （2）市值单位：益丰药房、普蕊斯为亿元人民币，京东健康为亿元港币，港币与人民币汇率为 0.92。 （3）收入预测为 Wind 一致，京东健康 2023 年为业绩公告值。 9 Apr 2024 3 [Table_header1] 思派健康 (314 HK) 维持优于大市 财务报表预测 利润表预测 资料来源：公司年报，HTI 预测 资产负债表预测 资料来源：公司年报，HTI 预测 9 Apr 2024 4 [Table_header1] 思派健康 (314 HK) 维持优于大市 现金流量表预测 资料来源：公司年报，HTI 预测