行稳致远，迈向品牌出海新阶段

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑： 公司成立于 2010 年，深耕家居跨境电商行业十余年 ，拥有SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA 三大自有品牌。公司近年来快速增长，18-22 年营收/归母净利润 CAGR 分别为 36.0%/57.5%，正由“产品出海”向“品牌出海”晋升。公司于 23 年 6 月正式上市，IPO 募集净额 8.9 亿元，用于提升研发、供应链能力。23 年 Q1-3公司营收/归母净利分别+0.4%/+67.1%至 41.4/2.9 亿元，营收增速放缓主因23H1公司出现短暂断货、海外当时处去库周期，而从23Q3起营收恢复增长态势，23Q3营收同比+13.9%，并且根据业绩预告，23Q4营收/归母净利分别增长40.9%-46.9%/44.3%-69.6%。 多维度剖析公司成功出海原因：通过深度复盘公司发展历程，可发现公司除受益于行业发展红利外，公司的产品策略、营销方式、供应链管理体系化不仅是公司品牌塑造的具象表现，推动公司成功的关键，也将为公司后续增长奠定基础。1）营销方面，公司以创始人较为熟悉的德国市场为起点，依托深度洞察，进行精准营销的同时，通过建立海外子公司，推动营销本土化，并逐步在新区域复制优化成功经验。公司目前合作海外红人已超 1500名，并自建KOL资源库，促进拉新和复购；2）产品方面，公司一方面通过海外子公司贴近客户收集需求，赋能新品研发环节，打造符合消费需求的差异化产品，22 年由研发成果带来的收入占比已达 31.7%；另一方面，公司依托中国成熟的家居产业链，产品具备较强成本优势。通过差异化+性价比打造强产品力，并持续扩展品类；3）供应链方面，公司从生产到仓配的各环节持续优化，确保产品设计高效率、低成本地转化为高品质产品，并且也使公司周转速度行业领先，根据Kantar抽样统计一半以上跨境电商卖家库存周转在 3 次及以下，而公司存货周转多年保持在 4 次以上，自身运转越发良性，客户体验持续提升。 未来增长来源：品类+渠道拓展空间巨大，迎接“品牌出海”新阶段。公司新一期股权激励的业绩目标为 24-26 年营收复合增长20-25%，彰显发展信心。收入端：1）品类方面，公司已具备一定品牌力，家具品类基本盘有望稳增，并已向家纺品类扩张（22年美国/西欧家纺市场规模分别为 270.5/203.2 亿美元，CR5 分别为 7.0%/11.7%），家纺与家具产品可协同场景展示、欧美家纺市场分散的格局以及中国优质的供应链有望驱动公司家纺品类成功；2）渠道方面，目前亚马逊在整体电商市场仍未形成完全垄断，站外流量广阔，公司不仅可受益于新兴跨境平台成长，而且公司独立站 22 年虽收入仅 1.1 亿元，但从产品展示、平均访问时长、跳出率等情况来看，其构建基础已较优，若后续公司对此平台重视程度提升，独立站有望逐步支撑中长期增长；3）地区方面，考虑不同国家家居电商渗透率及公司布局情况，公司进一步深耕欧美、日本市场仍具较大空间。利润端：随着公司海外自营仓布局趋于完善，仓储物流成本有望降低，盈利能力有望提升。 盈利预测、估值和评级 我们预计公司 2023-2025 年 EPS 为 1.02/1.23/1.51 元，对应 PE为 25、20、17 倍。考虑公司整体仍处扩张期，给予公司 2024 年25 倍估值，目标价 30.75 元，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示 品类、渠道开拓不及预期；汇率大幅波动；海运费大幅上涨。 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,967 5,455 6,072 7,504 9,135 营业收入增长率 50.27% -8.58% 11.30% 23.59% 21.73% 归母净利润(百万元) 240 250 409 494 606 归母净利润增长率 -36.93% 4.29% 63.41% 20.79% 22.84% 摊薄每股收益(元) 0.664 0.692 1.018 1.230 1.511 每股经营性现金流净额 0.73 2.73 0.82 1.28 1.47 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.57% 13.84% 13.88% 15.23% 16.82% P/E 0.00 0.00 23.50 19.45 15.84 P/B 0.00 0.00 3.26 2.96 2.66 来源：公司年报、国金证券研究所 010020030040050060070018.0020.0022.0024.0026.0028.0030.0032.00230621230921231221240321人民币(元)成交金额(百万元)成交金额致欧科技沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1.致欧科技：综合能力优异的家居跨境电商龙头...................................................... 5 1.1 深耕跨境电商家居品类，“产品出海”迈向“品牌出海” ........................................... 5 1.2 盈利能力已迎改善，营运能力行业领先 ...................................................... 7 1.3IPO 募集净额 8.9 亿元，全面提升研发、供应链能力 ........................................... 8 1.4 股权激励高目标彰显公司成长信心 .......................................................... 8 2.多维度剖析公司跨境电商成功原因................................................................ 9 2.1 外因：充分受益海外电商快速发展+基础设施逐步完善红利 ..................................... 9 2.2 营销思路：站点布局循序渐进，营销策略逐步优化 ........................................... 11 2.3 产品策略：品类横纵扩张为主战略，差异化&性价比单品为利器 ................................ 12 2.4 供应链管理：优质供应链确保周转行业领先，持续提升消费满意度 ............................. 16 3.品类+渠道拓展空间巨大，迎接“品牌出海”新阶段 .................................................. 17 3.1 收入端：品类属性奠定增长持续性，多维度扩张打开成长上限 ................................. 18 3.2 利润端：自营仓建设持续推进，整体利润率有望边际回升 .................................